對(duì)于中國(guó)股市，好像就有這樣的一個(gè)規(guī)律，當(dāng)全球股市都上漲時(shí)，中國(guó)股市則會(huì)原地踏步，當(dāng)全球股市暴跌時(shí)，中國(guó)股市則會(huì)比全球其他市場(chǎng)跌得更快。比如美國(guó)道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)從2009年3月起，到2018年2月初，由6000多點(diǎn)持續(xù)上漲到26000多點(diǎn)，漲幅4倍多，但上海股票綜合指數(shù)則是，除了2015年上半年曾出現(xiàn)過(guò)短期暴漲到5178點(diǎn)之外，多數(shù)時(shí)間都在3000左右徘徊。

上一個(gè)星期，受累美股一個(gè)星期內(nèi)兩度“閃崩”拖累與沖擊，上海及深圳股市也隨之暴跌，上海綜合指數(shù)上個(gè)星期五低開2.73%，失守3200點(diǎn)關(guān)口，股市指數(shù)一直在下滑，一度跌穿3100點(diǎn)，最低見3062點(diǎn)，暴跌199點(diǎn)或6.11%，其后跌幅略有收窄，報(bào)收3129點(diǎn)，下跌了132點(diǎn)或4.05%；全日無(wú)一個(gè)板塊錄得升幅。上一個(gè)星期上海綜合指數(shù)累計(jì)重挫9.6%，而且連跌兩個(gè)星期，共跌428點(diǎn)或12.04%。

深圳成分指數(shù)上個(gè)星期也低見9868點(diǎn)，挫503點(diǎn)或4.86%；其后略有喘定，收市險(xiǎn)守1萬(wàn)關(guān)，報(bào)收10001點(diǎn)，仍然下跌371點(diǎn)或3.58%，成交2221億元。深圳成分指數(shù)上個(gè)星期累計(jì)下跌了8.46%，連跌兩個(gè)星期累計(jì)下挫13.47%。 2月9日國(guó)內(nèi)股市的下跌，上海綜合指數(shù)跌幅曾創(chuàng)2016年初熔斷以來(lái)最大單日跌幅，為4個(gè)月來(lái)的最低點(diǎn)。深圳成分指數(shù)與2016年11月高點(diǎn)相比跌去了20%。還好，2月12日國(guó)內(nèi)股市開始平穩(wěn)下來(lái)。

面對(duì)這一次國(guó)內(nèi)股市的重挫，上個(gè)星期五中國(guó)證監(jiān)會(huì)的例行記者會(huì)1分鐘就結(jié)束，發(fā)言人閃退離場(chǎng)、避談相關(guān)的股市暴跌問(wèn)題。這次中國(guó)股市暴跌，當(dāng)然表面上的因素是受外部市場(chǎng)的沖擊及影響，但與中國(guó)股市本身的素質(zhì)有更大關(guān)系。這才是問(wèn)題實(shí)質(zhì)所在。現(xiàn)在的問(wèn)題是，為何美國(guó)股市持續(xù)上漲時(shí)，中國(guó)股市則原地踏步，而且美國(guó)股市暴跌時(shí)，中國(guó)股市則跌得更快？還有，這次中國(guó)股市暴跌會(huì)不會(huì)打亂中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的宏偉藍(lán)圖？因?yàn)?，這幾年來(lái)，“提高直接融資比重，促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)健康發(fā)展”一直是政府金融政策的重點(diǎn)。

在近幾年中國(guó)政府的金融改革思路中，有一個(gè)傾向性問(wèn)題，就是為何中國(guó)企業(yè)債務(wù)率過(guò)高、金融市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)發(fā)展不平衡、企業(yè)融資成本高及長(zhǎng)期資金缺乏等？就在于沒有如美國(guó)那樣發(fā)展成熟的股票市場(chǎng)。所以，要解決當(dāng)前中國(guó)金融市場(chǎng)所存在的許多問(wèn)題，就得從快速發(fā)展中國(guó)股票市場(chǎng)入手。這樣就有了從2014年11月開始到2015年6月人為打造的“國(guó)家牛市”，結(jié)果是中國(guó)股市的暴漲暴跌以股市的泡沫破滅慘敗收?qǐng)?。但是，在這場(chǎng)試驗(yàn)失敗之后，政府加快發(fā)展中國(guó)股市或提高直接融資比重的政策思路并沒有改變，只不過(guò)比以前有所收斂。中國(guó)股市經(jīng)過(guò)近兩年多的休養(yǎng)生息與整頓，投資者對(duì)股市的信心稍微有所恢復(fù)，但是經(jīng)過(guò)上個(gè)星期國(guó)內(nèi)股市的重挫，估計(jì)投資者對(duì)整個(gè)中國(guó)股市信心又會(huì)回到它的原點(diǎn)。也就是說(shuō)，如果按照當(dāng)前中國(guó)政府的金融政策思路，中國(guó)股市要真正得以發(fā)展并非是容易的事情。

我在多年前就指出，一個(gè)國(guó)家的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，并非政府需要什么的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)就能夠建立起什么樣金融市場(chǎng)的，如果市場(chǎng)相應(yīng)的基礎(chǔ)性制度缺乏，如果沒有相應(yīng)的信用體系，政府所需要的金融市場(chǎng)只是無(wú)源之水，無(wú)本之木。因?yàn)?，金融市?chǎng)交易的是信用，金融是對(duì)信用的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。有什么樣的信用體系或信用關(guān)系就會(huì)有什么的金融市場(chǎng)或金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，為何世界會(huì)出現(xiàn)以銀行為主導(dǎo)的金融體系及以股市為主導(dǎo)的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，很大程度就是與不同的國(guó)家現(xiàn)有信用關(guān)系及信用體系有關(guān)。如果違背了市場(chǎng)法則，要在相應(yīng)的信用關(guān)系沒有建立起來(lái)的時(shí)候，人為想設(shè)立一個(gè)政府所需要的金融市場(chǎng)，改變現(xiàn)在金融市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)，往往只能是事倍功半。

比如新中國(guó)后的中國(guó)股市已經(jīng)發(fā)展了30多年，但是這個(gè)市場(chǎng)為何就是沒有健康持續(xù)發(fā)展起來(lái)，由于中國(guó)股市的不成熟性隨時(shí)都可能引發(fā)巨大的風(fēng)險(xiǎn)，隨時(shí)都會(huì)引發(fā)中國(guó)股市的暴漲暴跌。其最為重要的原因就在于到目前為止，中國(guó)股市完全就沒有建立起一套非人格的信用體系。當(dāng)前中國(guó)股市的信用本身及信用擔(dān)保，仍然還是在政府的顯性及隱性保護(hù)下。這種以人格化信用為主導(dǎo)的中國(guó)股市，根本就沒有受到嚴(yán)格的市場(chǎng)約束的責(zé)任主體，也無(wú)法形成一套真正能夠保護(hù)弱勢(shì)投資者不受到侵害的法律與司法制度。如果沒有這些基礎(chǔ)性的制度，中國(guó)股市希望跨躍式的發(fā)展是根本不可能的。這兩年中國(guó)股市的非人格化信用體系的制度建設(shè)是進(jìn)步很大，但與成熟的市場(chǎng)相比仍然存在巨大的差距?；蛑袊?guó)股市還沒有建立起非人格化的信用體系。

因?yàn)?，現(xiàn)代銀行市場(chǎng)的信用關(guān)系與現(xiàn)代股市的信用關(guān)系是相差很遠(yuǎn)的。銀行與借款人的信用關(guān)系往往是一對(duì)一的，而且借款者的信用往往都以實(shí)體的物作為擔(dān)保或抵押。所以，在現(xiàn)代非人格化信用體系沒有完全建立起來(lái)之前，銀行及借款人的信用關(guān)系可能通過(guò)物的擔(dān)保方式來(lái)維系，除非重大的市場(chǎng)變故或經(jīng)濟(jì)周期性變化，銀行所面臨的風(fēng)險(xiǎn)就不會(huì)那樣高。這就是為何不僅新興市場(chǎng)國(guó)家銀行市場(chǎng)先發(fā)展起來(lái)的重要原因。

但是現(xiàn)代股市所要求的信用關(guān)系與銀行市場(chǎng)的信用關(guān)系則完全不一樣，現(xiàn)代股市是一種僅次于國(guó)家法定貨幣之外的準(zhǔn)貨幣。國(guó)家法定貨幣是由政治國(guó)家的主權(quán)擔(dān)保，而且現(xiàn)代股票則需要一套成熟的非人格化信用體系來(lái)保證（它包括了長(zhǎng)期形成的市場(chǎng)約束機(jī)制、有效的市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制，及一套真正能夠保護(hù)中小投資者的利益不受到侵害的法律及司法制度），否則整個(gè)市場(chǎng)的委托代理問(wèn)題會(huì)十分嚴(yán)重，弱勢(shì)投資者的利益容易受到侵害。市場(chǎng)的當(dāng)事人往往都會(huì)把其行為的收益歸自己，把其行為的成本轉(zhuǎn)稼給整個(gè)社會(huì)或市場(chǎng)，投機(jī)炒作違法違規(guī)盛行等。

與發(fā)達(dá)國(guó)家的股市相比，中國(guó)股市不成熟性，或中國(guó)股市的非人格化的信用體系之所以沒有確立，最為重要的是政府參與程度過(guò)多，及市場(chǎng)機(jī)制發(fā)展不成熟。比如美國(guó)股市的發(fā)行制度是注冊(cè)制，一家公司要上市，只要滿足其市場(chǎng)相應(yīng)的上市標(biāo)準(zhǔn)，并經(jīng)過(guò)核準(zhǔn)就可自行上市，發(fā)行的規(guī)模及價(jià)格完全由市場(chǎng)來(lái)決定，所有行為，上市公司要承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。但在中國(guó)股市，公司要上市，就得經(jīng)過(guò)監(jiān)管部門嚴(yán)格的審批門檻，如果達(dá)不到監(jiān)管部門審核的要求，公司是無(wú)法上市的。而這種監(jiān)管部門嚴(yán)格審核的要求，既有市場(chǎng)的準(zhǔn)許門檻，也有公司融資規(guī)模大小及融資價(jià)格高低的規(guī)定。這既意味著政府對(duì)上市公司的信用進(jìn)行完全的擔(dān)保，市場(chǎng)所需要的非人格化的信用體系無(wú)法確立，也意味著股市中的有效的市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制無(wú)法形成。在這種情況下，政府權(quán)力成了整個(gè)股市最為主要的利益分配機(jī)制，上市公司既完全依賴于政府權(quán)力，也可隨之操縱其利益。

這也是為何國(guó)內(nèi)股市發(fā)行市場(chǎng)“堰塞湖”遲遲無(wú)法化解的問(wèn)題所在，中國(guó)公司上市不是承擔(dān)給投資者回報(bào)責(zé)任，而是如何通過(guò)上市獲得一份大的利益。也就是說(shuō)，當(dāng)前中國(guó)公司上市的“堰塞湖”現(xiàn)象，應(yīng)該是中國(guó)絕無(wú)僅有的現(xiàn)象。那么為何中國(guó)的企業(yè)都要涌入股市上市，甚至于已經(jīng)在海外上市的國(guó)內(nèi)企業(yè)還想再到國(guó)內(nèi)股市重新上市，其實(shí)這些企業(yè)擠入國(guó)內(nèi)上市，并非是解決融資問(wèn)題，也不是僅國(guó)內(nèi)股市上市成本低的問(wèn)題，問(wèn)題的關(guān)鍵就在于企業(yè)能夠在國(guó)內(nèi)股市上市，可以分享到一塊巨大的利益而不要承擔(dān)其上市公司的責(zé)任。而這些問(wèn)題都與中國(guó)股市的非人格化信用體系沒有建立起來(lái)有關(guān)。

可以說(shuō)，如果中國(guó)股市的非人格化的信用體系不確立，中國(guó)的股市發(fā)展思路不是把重點(diǎn)放在這些基礎(chǔ)性制度建設(shè)與形成上，而是僅是希望加大直接融資的比重來(lái)發(fā)展中國(guó)金融市場(chǎng)，那么中國(guó)股市要走上健康發(fā)展之路并非易事。所以，當(dāng)全球各國(guó)的股市都在持續(xù)上漲，但中國(guó)股市則只會(huì)在原地徘徊，當(dāng)全球股市出現(xiàn)下跌時(shí)，中國(guó)股市可能會(huì)跌得更快。所以，這次中國(guó)股市也隨之暴跌，也是對(duì)當(dāng)前中國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展戰(zhàn)略及思路該進(jìn)行全面的反思的時(shí)候了。