當(dāng)港股在1月上沖過歷史前期高點(diǎn)時(shí)，我寫過一篇文章，提出只要港股回調(diào)后，如果恒生指數(shù)仍處于31500點(diǎn)以上，就不必?fù)?dān)心，應(yīng)該積極做好中國農(nóng)歷春節(jié)之后的布局。

而在這次由美國股市巨震引發(fā)的股災(zāi)之后，港股恒生指數(shù)經(jīng)過“黑色一星期”已經(jīng)跌落30000點(diǎn)下方，而美股已經(jīng)做出一個(gè)“頭部”形態(tài)，我們需要重新審視市場(chǎng)狀況，做出更審慎的整體判斷。

這次美股暴跌可以說是提前沒有任何警示，盡管VIX指數(shù)已經(jīng)長(zhǎng)期處于低位，而美股超買情況已經(jīng)持續(xù)了一年以上，誰也無法提前準(zhǔn)確預(yù)測(cè)回調(diào)將在何種情況下發(fā)生。雖然恐慌指數(shù)處于低位，意味著市場(chǎng)穩(wěn)定度差，但是持續(xù)的市場(chǎng)上漲拒絕回調(diào)，已經(jīng)讓投資者麻痹了，從大量VIX做空衍生品被爆倉可以看出，似乎很多投資者認(rèn)為VIX指數(shù)處于低位應(yīng)該是常態(tài)。然而，市場(chǎng)終究是那個(gè)市場(chǎng)，這一次也和任何一次崩潰沒有本質(zhì)區(qū)別。

2月伊始，短短一周之內(nèi)，美國股市、歐洲股市、日本股市、香港股市以及A股市場(chǎng)相繼跌到令人驚訝的低位。截至2月9日收市，美國道瓊斯指數(shù)累計(jì)下跌6.51%，標(biāo)普500指數(shù)累計(jì)下跌6.56%，納斯達(dá)克指數(shù)累計(jì)下跌6.41%——累計(jì)跌幅都在6%以上。道瓊斯指數(shù)更是一周之內(nèi)兩次重挫超過1000點(diǎn)，刷新了10年來的單日下跌紀(jì)錄。上證綜指跌9.6%，深證成指挫8.46%，創(chuàng)下2016年1月初“熔斷”以來的最大單周跌幅。而跟隨A股的香港股市，恒生指數(shù)累計(jì)下跌9.49%，創(chuàng)下2008年全球金融危機(jī)以來最大單周跌幅。

而這一切，并非因?yàn)樾碌慕鹑谖C(jī)來了。甚至引爆的主要理由有點(diǎn)令人啼笑皆非—美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出人意料的好！

表面原因是美國十年期長(zhǎng)債飆升，導(dǎo)致投資者預(yù)測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)在換了新掌門之后，會(huì)加速收緊貨幣政策。

為什么這次調(diào)整如此劇烈？

其實(shí)市場(chǎng)因?yàn)轭A(yù)期通脹導(dǎo)致政策收緊而進(jìn)行的調(diào)整，以前多次出現(xiàn)，對(duì)于美國資本市場(chǎng)，本來是司空見慣的常態(tài)行為。

為何這次一個(gè)正常顧慮卻引發(fā)美股“鍘刀”式下跌，整個(gè)價(jià)格走勢(shì)形成觸頂形態(tài)？現(xiàn)在檢討技術(shù)層面可能有三方面因素：

1、 程序交易、算法交易觸發(fā)拋售，導(dǎo)致大盤下跌，進(jìn)一步觸發(fā)一些被動(dòng)型投資基金、對(duì)沖基金加入拋售，導(dǎo)致流動(dòng)性枯竭和崩盤。

2、 股市與比特幣的關(guān)聯(lián)性加大。一些對(duì)沖基金選擇比特幣和比特幣期貨進(jìn)行對(duì)沖，而比特幣市場(chǎng)發(fā)生價(jià)格雪崩式下跌，這與比特幣期貨上線又有必然聯(lián)系。

3、 由算法引發(fā)的拋售（我稱之為機(jī)器羊群效應(yīng)）和主動(dòng)投資者的羊群效應(yīng)疊加，出現(xiàn)踩踏，導(dǎo)致市場(chǎng)大跌。

表面看是一個(gè)預(yù)期引發(fā)的“血案”，實(shí)際卻是因?yàn)檠苌泛徒鹑趧?chuàng)新缺乏監(jiān)管。不管市場(chǎng)什么因素導(dǎo)致閃崩，如果預(yù)設(shè)指標(biāo)達(dá)到了設(shè)置的條件，量化交易中的自動(dòng)操作程序會(huì)被觸發(fā)，自動(dòng)發(fā)出賣出指令，從而形成強(qiáng)制性的拋售。而這種拋售的體量是在瞬間形成的，一旦發(fā)生，就會(huì)引起了爆裂的鏈?zhǔn)椒磻?yīng)。瑞信董事總經(jīng)理陶冬認(rèn)為“真正將股市推下懸崖的，是15分鐘內(nèi)近700億美元的成交量，令一場(chǎng)正常調(diào)整變成奪門而逃，進(jìn)而演變成全球范圍內(nèi)的股災(zāi)。天量的成交量突然涌出，與ETF基金的集體沽盤有關(guān)，其背后是近年流行的算法程序發(fā)生共振。這些年主動(dòng)性股票基金和對(duì)沖基金的表現(xiàn)普遍不佳，資金涌向被動(dòng)型基金，尤其是ETF。在過去三年中流入全球股市的新資金中，接近六成來自被動(dòng)型基金，這是史無前例的。ETF投資基本限于指數(shù)成分股，所以近年權(quán)重股表現(xiàn)特別好，而此更證明了ETF低成本優(yōu)勢(shì)比主動(dòng)型基金選股能力重要，形成向上的自我循環(huán)。然而，自我循環(huán)有向上的日子，就必然有向下的日子。當(dāng)市場(chǎng)調(diào)整出現(xiàn)某種接近算法程序中預(yù)設(shè)大手減持所設(shè)定的場(chǎng)景的時(shí)候，沽空盤就會(huì)蜂擁而出，而此又觸發(fā)其他算法程序拋售，市場(chǎng)形成向下的自我循環(huán)。資金在跌市中奪路而逃、自相踐踏，在歷史上發(fā)生過不少次，甚至有幾次比這次股災(zāi)更為慘烈，但這次調(diào)整的機(jī)械色彩最濃厚，速度也更快。”

美國能否吸取教訓(xùn)，對(duì)市場(chǎng)上占比可能近半的程序交易、算法自動(dòng)交易、高頻交易等進(jìn)行監(jiān)控和約束，是未來會(huì)否再次發(fā)生同類事件的一個(gè)重要線索。如果放開金融監(jiān)管，下次恐怕引發(fā)的會(huì)是一場(chǎng)新的金融危機(jī)。

港股牛市能夠走多遠(yuǎn)？

我過去的觀點(diǎn)是港股進(jìn)入牛市二期，這將是一個(gè)持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)的階段。但是，經(jīng)過這次美股沖擊，反映出全球市場(chǎng)仍難以抵御和隔離美國資本市場(chǎng)沖擊的影響。而美股已經(jīng)形成第一個(gè)頭部，也許會(huì)有第二個(gè)甚至第三個(gè)頭部，形成雙重頂或三重頂，但是大勢(shì)已定，美股開始進(jìn)入震蕩幅度較大的頂部區(qū)域。這將會(huì)港股造成不容忽視的波動(dòng)性。

這次是因?yàn)槊绹L(zhǎng)債收益率上升而造成的沖擊，但是這個(gè)趨勢(shì)是不可阻擋的，也就是說，這個(gè)因素從此開始對(duì)美股產(chǎn)生明顯的負(fù)面影響。唯一要區(qū)分的是速度的快與慢，而不是方向問題。

另一個(gè)要考慮的因素是康波周期。2018-2020年，全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入康波最后衰退階段。目前盡管中美和歐洲經(jīng)濟(jì)向好，但結(jié)構(gòu)性問題仍然沉重而不易在短期內(nèi)解決。如果疊加各國央行收水和去杠桿，很可能釀成悲劇性結(jié)果。這個(gè)可能性很大，因?yàn)楦鲊胄幸呀?jīng)沒有太多空間騰挪，而各國央行協(xié)調(diào)行動(dòng)也因?yàn)椴┺目剂亢透髯缘闹芷诓煌?，很難實(shí)現(xiàn)。

這些是港股的危險(xiǎn)和負(fù)面因素。和任何一次危機(jī)一樣，我們無法提前預(yù)測(cè)發(fā)生的準(zhǔn)確時(shí)點(diǎn)。正如諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主、美國著名行為金融學(xué)家羅伯特希勒教授最近所說，下一次危機(jī)可能在無征兆的情況下爆發(fā)。我想這次美股突然發(fā)生技術(shù)性崩盤，就是一個(gè)提醒和很具體的示范。

但是港股也有很多正面的積極因素。比如在香港上市的許多中字企業(yè)基本面在好轉(zhuǎn)，北水更加青睞港股的投資機(jī)會(huì)，H股即將開始全流通時(shí)點(diǎn)，以及港交所用“同股不同權(quán)”制度可以吸引更多新經(jīng)濟(jì)企業(yè)來港上市，這些都能繼續(xù)壯大港股市場(chǎng)規(guī)模和影響力。但是，這些又都無法抵御類似美股崩盤這樣的大型沖擊事件。

對(duì)于港股投資，應(yīng)該做好兩手準(zhǔn)備。我認(rèn)為機(jī)會(huì)可能在2018年，但風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)在2018年開始出現(xiàn)，如果幸運(yùn)的話，也許來自外部的重大沖擊會(huì)延遲到2019年。也許這是一個(gè)短期的盛宴，但是參與者必須隨時(shí)提醒自己。當(dāng)下的世界，暗流涌動(dòng)，并非太平世界了。不要狂歡，要牢記風(fēng)險(xiǎn)就在身邊不遠(yuǎn)處。