美國高收益?zhèn)袌鲲L(fēng)險(xiǎn)和收益介于股票和投資級(jí)公司債之間，存在比較好的長期投資機(jī)會(huì)。本文簡單回顧美國高收益?zhèn)袌鰵v史發(fā)展，并展望下一步投資機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)。

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美國高收益?zhèn)莻€(gè)比較獨(dú)特的市場，歷史比傳統(tǒng)的股票和債券市場都短很多，可以說是資本市場從70年代后期開始的一個(gè)新生事物。高收益?zhèn)谡Q生和最初的二十多年的名字實(shí)際上是叫“垃圾債券/junk bond”，原因是這些債券的發(fā)行體一般都是被評(píng)級(jí)公司評(píng)為投資級(jí)以下的，或者說是“垃圾”發(fā)行人。這些發(fā)行人中還有一些實(shí)際上沒有獲得評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，被作為“未評(píng)級(jí)”債券。

現(xiàn)代垃圾債券的起源是60年代的一些重要學(xué)術(shù)研究，特別是賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院一些學(xué)者發(fā)表的論文，從統(tǒng)計(jì)學(xué)上證明了垃圾債券雖然發(fā)行人評(píng)級(jí)較差，但是實(shí)際違約后投資人的損失低于債券的收益率。這些學(xué)術(shù)文章被沃頓商學(xué)院的學(xué)生米爾肯發(fā)現(xiàn)后，付諸實(shí)施。米爾肯成功的發(fā)行大量的垃圾債券，為美國70年代和80年代的中小企業(yè)并購提供資金，也為投資人獲得巨額利潤。筆者在華爾街的入門領(lǐng)導(dǎo)曾經(jīng)是米爾肯的德雷克銀行中的高管，也間接學(xué)習(xí)到了很多美國80年代垃圾債券大發(fā)展中的情況。米爾肯作為當(dāng)之無愧的垃圾債券之王，一手建立了這個(gè)市場。在90年代初期米爾肯被政府起訴證券欺詐，被禁入證券市場，相關(guān)的文章和書籍有很多可以參考。他徹底退出金融市場后，投身教育，慈善事業(yè)，也創(chuàng)辦了米爾肯學(xué)院，是一個(gè)非常好的智庫。每年春季在洛杉磯召開的米爾肯大會(huì)都會(huì)聚集全世界金融，科技，教育，醫(yī)學(xué)等等各方面的頂尖人物來分享他們的研究和發(fā)現(xiàn)。

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隨著市場的發(fā)展，“垃圾債券”也被改成了更為優(yōu)雅的名稱“高收益?zhèn)?。高收益?zhèn)袌鰪囊郧暗某錆M爭議性的投資升級(jí)為美國主流金融市場投資工具。從發(fā)行情況來看，除了2008年金融危機(jī)期間，高收益?zhèn)陌l(fā)行量是一個(gè)低谷以外，過去十年的美國高收益?zhèn)袌雒磕甑陌l(fā)行量都在2000-3000億美元。

美國高收益?zhèn)l(fā)行量

從發(fā)行人的行業(yè)來看，基本上覆蓋了標(biāo)普500指數(shù)的10大類行業(yè)，其中最大的四個(gè)發(fā)債行業(yè)是消費(fèi)品，通訊，能源，和金融機(jī)構(gòu)。

高收益?zhèn)袌瞿壳暗闹饕L(fēng)險(xiǎn)

高收益?zhèn)瘜儆趥袌龅囊徊糠?，所以對于中長期投資人而言，最大的風(fēng)險(xiǎn)來自于兩個(gè)方面：信用風(fēng)險(xiǎn)（違約）和久期風(fēng)險(xiǎn)（利率上升）。

下圖顯示的是目前高收益?zhèn)睦钜呀?jīng)接近上一次金融危機(jī)前，2007年的最狹窄位置?？梢哉f，投資人承擔(dān)的信用風(fēng)險(xiǎn)所獲得的溢價(jià)補(bǔ)償已經(jīng)處于極低的水平。

當(dāng)然，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)很低的主要原因是最近幾年的高收益?zhèn)l(fā)行人違約率極低，大約在每年1-2%之間。

美國高收益?zhèn)l(fā)行人年度違約率情況

如果2018年高收益?zhèn)l(fā)行人違約率上升，將會(huì)導(dǎo)致投資人的損失，也將會(huì)導(dǎo)致高收益?zhèn)袌龅氖找媛侍岣?。過去數(shù)次經(jīng)濟(jì)周期中，一般是經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致債券發(fā)行人違約。目前美國經(jīng)濟(jì)在特朗普的減稅刺激下，GDP增長率在3%左右，違約率大幅度上升的可能性較低。特別是高收益?zhèn)械哪茉葱袠I(yè)發(fā)行人，在去年原油價(jià)格跌到40美元左右的時(shí)候有很大的風(fēng)險(xiǎn)。但是在原油價(jià)格回升到60美元以上后，現(xiàn)金流已經(jīng)大幅度改善。

久期風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該是高收益?zhèn)顿Y人今年最大的隱憂。美聯(lián)儲(chǔ)的加息步伐在逐步加快，對于短端利率的影響是最為直接的。而高收益?zhèn)屯顿Y級(jí)企業(yè)債券的很大區(qū)別是債券到期日相對較短，受短端利率的影響更大。

最后，對于交易驅(qū)動(dòng)的投資人而言，流動(dòng)性也是非常重要的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。最近幾周的數(shù)據(jù)顯示高收益?zhèn)鸸芾淼馁Y金凈流出金額開始上升。這些資金一部分是流入股市，去追逐更高的回報(bào)，一部分是流入國債市場，追求避險(xiǎn)功能。流動(dòng)性的增加或者減少都會(huì)對高收益?zhèn)袌龅亩唐趦r(jià)格產(chǎn)生一定的影響，值得投資人關(guān)注。