2.套保功能的運(yùn)用

　　2.1 對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)

　　由于融資融券對(duì)應(yīng)的是個(gè)股,可以單獨(dú)使用,也可構(gòu)成組合使用,因此,融資融券既可以對(duì)沖個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn),也可以對(duì)沖組合的風(fēng)險(xiǎn)。

　　對(duì)沖個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)。假設(shè)投資者持有某只股票,若該股票屬于標(biāo)的證券,為了對(duì)沖該只股票下跌的風(fēng)險(xiǎn),投資者只要融券賣(mài)出相同數(shù)量的股票即可,若該股票不屬于標(biāo)的股票,投資者可以融券賣(mài)出與該股票相關(guān)系數(shù)較高的標(biāo)的股票。對(duì)沖個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)比較簡(jiǎn)單,本文暫不多討論。

　　對(duì)沖組合的風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)萬(wàn)得系統(tǒng)顯示:截至5月20日,符合融資標(biāo)的證券資格的股票有943只,符合融券標(biāo)的證券資格的證券有573只。我們預(yù)計(jì),融資融券推出初期,兩地交易所會(huì)先選擇少量的股票做試點(diǎn),不會(huì)一下子全面鋪開(kāi)。我們推測(cè),上海交易所會(huì)先選擇上證50的成份股做試點(diǎn),深圳交易所會(huì)選擇深證100的成份股做試點(diǎn)。假設(shè)融資融券推出后,情形真如我們所料,則任一股票投資組合可分為以下幾種情形:(1)組合中股票全部為融資融券標(biāo)的;(2)組合中股票部分為融資融券標(biāo)的;(3)組合中股票全部不是融資融券的標(biāo)的。對(duì)于第一種情形,對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)比較簡(jiǎn)單,只要融券賣(mài)出所有組合中的股票即可。對(duì)于第三種情形,可將融券標(biāo)的證券構(gòu)建成與組合相關(guān)性較高的組合,并融券賣(mài)出這個(gè)組合。對(duì)于第二種情形,有兩種方法對(duì)沖,第一種就是采用構(gòu)造組合,賣(mài)空組合的方法;第二種就是賣(mài)空所有組合中為融資標(biāo)的的股票,具體采用哪種方法,要根據(jù)對(duì)沖效果來(lái)決定。下面,我們就對(duì)這兩種對(duì)沖方法進(jìn)行簡(jiǎn)單測(cè)算,在此處,本文暫且假設(shè)上證50和深證100的復(fù)合指數(shù)即是我們需要的對(duì)沖組合:

　　兩種對(duì)沖效果相比,顯然,用融券標(biāo)的構(gòu)造指數(shù),然后賣(mài)空指數(shù)的對(duì)沖效果要遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于只賣(mài)空組合內(nèi)為融券標(biāo)的股票的效果,產(chǎn)生這樣結(jié)果主要是由于本文中采用的股票組合中,屬于上證50或深證100成份股的股票數(shù)量較少,且這些股票的市值占整個(gè)股票組合市值比重較小的原因。

　　對(duì)于此項(xiàng)應(yīng)用,股指期貨由于不可以拆分,對(duì)于由上證50和深證100成分股構(gòu)成的組合的對(duì)沖效果顯然不如融資融券的套保效果好,但由于股指期貨的杠桿率比融資融券高,因此套保所動(dòng)用的資金要比融資融券要少。

　　2.2 套取封閉式基金折價(jià)率

　　將標(biāo)的證券化零為整,按照指數(shù)的編制方法構(gòu)造成指數(shù)組合,賣(mài)空指數(shù)組合,買(mǎi)入封閉式基金,持有至封閉式基金到期,由于融券的最長(zhǎng)期限不能超過(guò)6個(gè)月,因此這種操作只能選擇距離到期日在6個(gè)月左右的封閉式基金來(lái)操作。

　　套折價(jià)率的原理:

　　假設(shè)封閉式基金A的基本情況如下表:

　　封閉式基金名稱 基金二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格 折價(jià)率

　?。?1．0 0．8 20％

　　假設(shè)以深證100指數(shù)為標(biāo)的,封閉式基金A的β值為0.7,Alpha值為0.02。

　　假設(shè)2006年12月1日以0.8元買(mǎi)入封閉式基金100萬(wàn)份A,并且同時(shí)融券賣(mài)空同樣價(jià)值的深證100指數(shù)組合。

　　在折價(jià)變?yōu)榱慊蚧鸬狡谌諘r(shí),假設(shè)深證100指數(shù)上漲20％,按照上面假設(shè)的封閉式基金A與深證100線性關(guān)系假設(shè),封閉式基金的上漲16％,即封閉式基金的凈值變?yōu)?.16元,此時(shí)投資者便可以1.16元的價(jià)格賣(mài)出或贖回封閉式基金A,這種情況下,投資者投資封閉式基金的盈利為1.16-0.8=0.36元/份,假如買(mǎi)入100萬(wàn)份,則投資者的盈利額為36萬(wàn)元;另一方面,投資者融券賣(mài)出深證100指數(shù)組合,指數(shù)上漲20％,因此投資者融券虧損14萬(wàn)元,因此到期日投資者凈盈利額為36－14=22萬(wàn)元。

　　在指數(shù)下跌或平盤(pán)時(shí),依照上述計(jì)算方法,我們可以得到到期后投資者的凈收益額為封閉式基金的折價(jià)收益和Alpha收益之和。

　　3.套利功能的運(yùn)用

　　與權(quán)證配合使用套利。目前,市場(chǎng)上的存量權(quán)證主要是股本權(quán)證,因此,融資融券與權(quán)證配合使用的對(duì)沖模式主要是買(mǎi)入權(quán)證、融券賣(mài)空,以此來(lái)對(duì)沖融券的風(fēng)險(xiǎn)或買(mǎi)入權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)。但由于國(guó)內(nèi)權(quán)證和證券之間走勢(shì)緊密度不高,因此可行性不高。

　　融資融券和權(quán)證配合使用,除了可以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)外,還可以利用每份股票的權(quán)證價(jià)格（=權(quán)證價(jià)格/行權(quán)比例）+行權(quán)價(jià)與正股價(jià)格的差異進(jìn)行套利。具體做法如下:當(dāng)正股價(jià)格-（每份股票權(quán)證價(jià)格+行權(quán)價(jià)）>0時(shí),融券賣(mài)出正股,同時(shí)買(mǎi)入權(quán)證,持有該組合直至權(quán)證到期,然后行權(quán)買(mǎi)入正股歸還證券。整個(gè)套利操作的收益為:正股價(jià)格-（每份股票權(quán)證價(jià)格+行權(quán)價(jià)）。由于融券的最長(zhǎng)期限不能超過(guò)6個(gè)月,因此這種操作只能選擇距離到期日在6個(gè)月左右的權(quán)證來(lái)操作。

　　對(duì)于此項(xiàng)應(yīng)用,股指期貨由于指數(shù)與個(gè)股的相關(guān)性不高,因此與權(quán)證套利的收益難于預(yù)估,風(fēng)險(xiǎn)難于控制。