一、好生意與護(hù)城河

1、巴菲特：當(dāng)投資機(jī)會(huì)出現(xiàn)在我們面前時(shí)，我們會(huì)按照我們腦子里的篩選條件一條一條地過。我們倆都是這樣的。可能用不上五分鐘，我們就能看出來，行還是不行。就是一條一條地篩。

我們的第一個(gè)篩選條件是，這個(gè)投機(jī)機(jī)會(huì)我們能不能看懂。這一條就能把很多投資機(jī)會(huì)排除掉。要是這條通過了，我們很可能做些投資。我們不是從具體哪個(gè)行業(yè)出發(fā)。

我們喜歡的公司是那些有護(hù)城河的，我們能預(yù)見將來的消費(fèi)者行為。只是與二三十年前相比，現(xiàn)在預(yù)期消費(fèi)者行為更難了。在衡量投資機(jī)會(huì)時(shí)，我們會(huì)看當(dāng)前的投資收益率、將來的投資收益率。

點(diǎn)評(píng)：綜合全文，巴菲特的幾條篩選標(biāo)準(zhǔn)大致是，自己看得懂、具備強(qiáng)大護(hù)城河，未來會(huì)延續(xù)較高的投資回報(bào)率，公司管理層靠譜可信，價(jià)格合適。

2、問題：您在分析投資對(duì)象時(shí)，會(huì)關(guān)注哪些方面來找自己的最佳擊球點(diǎn)？

巴菲特：好機(jī)會(huì)基本上是一眼就可以看出來的。我們能看出來，一家公司現(xiàn)在有一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而且我們能確定，5年、10年、20年后，它仍然能保持當(dāng)前的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。這家公司的經(jīng)理人是值得信任的，能認(rèn)同并融入伯克希爾的文化。最后就看價(jià)格了。

在買一家公司時(shí)，我們要判斷現(xiàn)在投資這家公司，將來它能創(chuàng)造多少收益。未來創(chuàng)造收益的確定性越高，投資機(jī)會(huì)越好。

我們買的第一家好公司是喜詩糖果，它可以說是一個(gè)分水嶺。喜詩糖果是一家小公司。1972年，在考慮是否投資喜詩糖果時(shí)，我們考慮的是人們將來是否仍然最愛吃喜詩糖果，是否仍然只選喜詩糖果作為禮物。我們很看好喜詩糖果的經(jīng)理人。它的稅前利潤(rùn)是400萬美元，我們花2500萬美元買下來了。

我們買喜詩的主要原因就是，我們認(rèn)為人們不會(huì)選價(jià)格更便宜的糖果。人們不會(huì)的。情人節(jié)送糖果的時(shí)候，你要是說“我買了便宜貨”肯定過不了關(guān)。我們判斷，喜詩糖果有某種特質(zhì)。當(dāng)時(shí)，我們不知道喜詩能否把這種特質(zhì)保持到2017年，但我們判斷它至少能保持到1982年、1992年。很幸運(yùn)，我們判斷對(duì)了。從那以后，我們就找喜詩糖果那樣的公司投資，只是投資對(duì)象的規(guī)模更大了。

點(diǎn)評(píng)：與喜事糖果類似的公司，你能想到哪些呢？可以看下這些公司的歷史K線，簡(jiǎn)單算下他們的收益率，是不是覺得投資簡(jiǎn)單了許多？

3、巴菲特：我們買入美國(guó)運(yùn)通、富國(guó)銀行、聯(lián)合航空、可口可樂的時(shí)候，我們很清楚它們都會(huì)遇到自己的問題，不可能一帆風(fēng)順，不可能沒有任何競(jìng)爭(zhēng)。我們之所以投資這些公司，是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為它們有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，我們看好它們的財(cái)務(wù)策略，看好它們的行業(yè)地位。

我們投資過很多公司。投資每一家公司，我們都是看它是否具有可持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。我們發(fā)現(xiàn)，只要你生意好，肯定有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手來搶生意。我們要判斷一家公司的產(chǎn)品、經(jīng)理人是否足夠出色，能夠擊敗競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手始終有，不過我們投資的公司基本都有各自的優(yōu)勢(shì)。只要生意足夠好，哪怕是像喜詩糖果那樣的小生意，你就擁有一座經(jīng)濟(jì)城堡。在資本主義制度中，總是有對(duì)手要把你的城堡奪走。你的城堡周圍最好有能防御對(duì)手的護(hù)城河。你的城堡要有一位優(yōu)秀的騎士駐防，把掠奪者拒之門外。競(jìng)爭(zhēng)無時(shí)不有。

剛才的問題中問了，我們花多長(zhǎng)時(shí)間評(píng)估我們重倉投資的公司。我每天都花時(shí)間思考。我想查理也每天都花時(shí)間思考。

點(diǎn)評(píng)：人世間存在具備強(qiáng)大護(hù)城河的公司，但沒有完美的公司，我們要對(duì)公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力做出清晰的判斷，找出公司護(hù)城河的關(guān)鍵所在，抓住主要矛盾的主要方面，把這個(gè)問題想明白了，既能節(jié)省你很多低效工作的時(shí)間，又有較大可能會(huì)提升的投資收益率，但要想做好，真的不容易。

4、巴菲特：我們?cè)诓粩鄧L試中明白了哪些事是不要做、不能碰的。很多生意太爛了，根本別碰。只要不碰它們，就成功一半了。我們可吃過苦頭。只有經(jīng)過過爛生意的折磨，才知道什么是好生意。

點(diǎn)評(píng)：以我過去投資的血淚教訓(xùn)看，垃圾公司即使估值再低，也不要買，買一個(gè)垃圾公司，時(shí)間就是你的敵人，時(shí)間在不斷地?fù)p耗價(jià)值，即使你是在低估時(shí)買入，也會(huì)因?yàn)閮r(jià)值損耗，在持有過程中公司變得高估。

二、估值

巴菲特：估值沒那么簡(jiǎn)單。人們總是想得到一個(gè)萬能公式。這樣的公式確實(shí)有，問題是你不知道公式中的變量該是多少。所有的價(jià)值都是這么算的，就是未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)。至于市盈率，每個(gè)指標(biāo)都有它特定的含義和用處。但是，在真正給一家公司估值時(shí)，不可能簡(jiǎn)化到一個(gè)公式，只要往里面填變量就可以了。

不可能只用一兩個(gè)公式算一下，就能判斷出整個(gè)市場(chǎng)或一家公司，是低估還是高估。最重要的是將來的利率。人們經(jīng)常把當(dāng)前的利率放進(jìn)去，認(rèn)為用當(dāng)前的利率最合適，畢竟這是市場(chǎng)的判斷。根據(jù) 30 年期債券的利率，可以看出人們對(duì)投入資金 30 年的收益要求。還有更合適的利率嗎？說不出來更合適的利率，不代表我們可以理所當(dāng)然地使用當(dāng)前的利率。

我是這么想的，如果你真要學(xué)會(huì)給公司估值，你最好親身嘗試一下經(jīng)營(yíng)爛生意是怎樣的體驗(yàn)。有的公司是做的是好生意，誰都能經(jīng)營(yíng)。有的公司做的是爛生意。在爛生意中摸爬滾打兩三年，你會(huì)對(duì)生意有很多領(lǐng)悟。不知道查理怎么看，我們確實(shí)是這么過來的，爛生意教了我們?cè)S多。做過爛生意，才知道爛生意有多爛，你再怎么努力，都沒用，智商再高，都沒用。你肯定能從中學(xué)到很多，就是別陷進(jìn)去出不來了。

點(diǎn)評(píng)：在新手心中，估值是投資中最重要也是最難的事情；在老手的眼中，估值是投資中最不重要也是最容易的事情。估值是真正看懂公司生意之后，一個(gè)自然而然的結(jié)果，脫開對(duì)公司生意的理解談估值，基本都是盲人摸象、刻舟求劍。

三、關(guān)于具體公司

1、蘋果、谷歌、亞馬遜

巴菲特：從對(duì)護(hù)城河和消費(fèi)者行為的分析來看，與其說 Apple 是一個(gè)科技公司，不如說它是一個(gè)消費(fèi)品公司。Apple 的產(chǎn)品確實(shí)有科技含量，不過 Apple 的客戶群與 IBM 的客戶群完全不一樣，不能用同樣的方法分析。

查理·芒格：我們以前不投資科技股，是因?yàn)槲覀冇X得別人比我們更有優(yōu)勢(shì)。不能和比自己強(qiáng)的人比。要說我們?cè)诳萍脊煞矫妫顕?yán)重的錯(cuò)誤是什么，我覺得是我們能看懂 Google，卻錯(cuò)過了。我們?cè)缙谠?Google 投放的廣告效果顯著。我們沒投 Google，不應(yīng)該，對(duì)不起股東了。我們能做到的，卻沒做。這樣的錯(cuò)誤，我們總是犯。

巴菲特：Jeff Bezos 在零售業(yè)和云計(jì)算領(lǐng)域都有所建樹。他作為 CEO，白手起家，在兩個(gè)行業(yè)同時(shí)取得了成功。英特爾的 Andy Grove 說過，假設(shè)你有一把尚方寶劍，可以除掉任何競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，你會(huì)選擇除掉誰？無論是在零售業(yè)，還是云計(jì)算領(lǐng)域，很多人應(yīng)該都想干掉 Jeff。他不是通過投資取得的成就，而是親手打造的企業(yè)。查理？

查理·芒格：Jeff 不是凡人。

巴菲特：我們完全錯(cuò)過了 Amazon，一股沒買。

點(diǎn)評(píng)：這一部分最讓我感慨的是，這兩位老人都已經(jīng)八九十歲了，還在不斷地學(xué)習(xí)進(jìn)化，我無比敬佩。

四、學(xué)投資只需兩門課

巴菲特：學(xué)投資只需要兩門課程：（1）如何給公司估值；（2）如何看待市場(chǎng)波動(dòng)。我們不必知道如何給所有公司估值。可以從自己小小的能力圈之內(nèi)開始，從自己能看懂的東西開始。尋找價(jià)格低于價(jià)值的投資機(jī)會(huì)?？床欢臇|西，不要理會(huì)。要懂會(huì)計(jì)，并知道會(huì)計(jì)的局限性。要懂競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，能判斷出競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是否可以持續(xù)。要知道市場(chǎng)是你的仆人，不是你的老師。做投資，如果你智商有 150，完全可以拿出 30 賣給別人。做投資不需要天才的智商，需要的是穩(wěn)定的情緒、平靜的心態(tài)、獨(dú)立思考的能力，因?yàn)槟阍谕顿Y中要面對(duì)各種各樣的刺激。投資這個(gè)游戲不復(fù)雜，用不著懂高深的數(shù)學(xué)。做投資，知易行難。

點(diǎn)評(píng)：巴菲特說過的話中，這段話是我最喜歡的一段，短短一段話里，提到了做投資，最重要的幾個(gè)概念——能力圈、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)（護(hù)城河）、市場(chǎng)先生，更直白地說，就是不懂不做，買護(hù)城河持續(xù)強(qiáng)大的公司，市場(chǎng)情緒反復(fù)無常，要學(xué)會(huì)利用市場(chǎng)，而不要被市場(chǎng)所利用。

五、模糊的正確與精準(zhǔn)的錯(cuò)誤

一位股東詢問 10 年的現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。

巴菲特：所有的投資都一樣，都是現(xiàn)在把錢投出去，將來把錢收回來。公元前 600 年，伊索告訴我們：“一鳥在手，抵得上雙鳥在林。”問題是：林子里有多少鳥？貼現(xiàn)率是多少？將來得到鳥的確定性有多大？我們?cè)谕顿Y中琢磨的就是這些問題。一個(gè)投資機(jī)會(huì)，需要用電腦或計(jì)算器才能計(jì)算出來，這樣的機(jī)會(huì)不該買，應(yīng)該歸到“太難”的一類。好的投資機(jī)會(huì)是顯而易見的，它應(yīng)該大聲喊你買，你根本用不著拿 excel 算來算去。

芒格：有些人做了細(xì)致入微的分析和計(jì)算，結(jié)果卻做出了錯(cuò)誤最嚴(yán)重的投資。他們用上了高等數(shù)學(xué)，犯下了精確的錯(cuò)誤。此類錯(cuò)誤在商學(xué)院最常見，因?yàn)樯虒W(xué)院的教授要沒事找事干。

巴菲特：大主教必須裝出一副高深莫測(cè)的樣子，只知道“一鳥在手”哪行？只講“一鳥在手”，怎么能得到高級(jí)職稱？精確的錯(cuò)誤害人不淺。1998 年的長(zhǎng)期資本管理公司是個(gè)典型的例子。這樣的事兒只有高智商的人才干得出來。去年 9 月份的股市，難道是能用標(biāo)準(zhǔn)差算出來的嗎？人的行為并不嚴(yán)格遵守?cái)?shù)學(xué)理論。盲目迷信高等數(shù)學(xué)，太容易犯嚴(yán)重錯(cuò)誤。各位不必懂高數(shù)，高數(shù)可能將投資者引入歧途。

點(diǎn)評(píng)：

（1）估值分為相對(duì)估值與絕對(duì)估值，長(zhǎng)期投資看的是絕對(duì)估值，絕對(duì)估值的方法就是未來現(xiàn)金流折現(xiàn)，但未來現(xiàn)金流折現(xiàn)的計(jì)算方法比較復(fù)雜，涉及多個(gè)變量，一個(gè)變量的不同，便可能導(dǎo)致結(jié)果謬之千里。用未來現(xiàn)金流折現(xiàn)來估值，本質(zhì)上是一種思維方式，如果真拿著計(jì)算器去算，這就違背了我們投資的初衷，因?yàn)槿绻粋€(gè)公司真的便宜的話，我們一眼就能看出來，也就是傳說中的一眼看胖瘦，而當(dāng)需要計(jì)算器去計(jì)算一家公司是貴還是便宜時(shí)，這恰恰說明，該公司已經(jīng)不便宜了。

（2）盡管經(jīng)濟(jì)學(xué)假定人都是理性的，但實(shí)際上，絕大多數(shù)人，都是不理性的，拿各種數(shù)字模型，機(jī)械地套用在人身上，就太教條了，投資一定要靈活。

六、投資中不需要做的事情

芒格：有的基金經(jīng)理覺得自己能看清宏觀因素，有能力擇時(shí)，時(shí)而空倉，時(shí)而滿倉。我們不選這樣的基金經(jīng)理做接班人。

巴菲特：我們不選這樣的基金經(jīng)理。

點(diǎn)評(píng)：經(jīng)常有人問我對(duì)匯率、房市、利率等等宏觀經(jīng)濟(jì)問題的看法，實(shí)話實(shí)說，對(duì)于這些問題，既不了解，也不關(guān)心，更沒太多探索的欲望，我的主要時(shí)間和精力，還是用于具體標(biāo)的的認(rèn)知與理解，我認(rèn)為，對(duì)于絕大多數(shù)人來說，能把具體標(biāo)的看好就足夠了。