在基礎(chǔ)貨幣增長乏力，流動性供應(yīng)過度依靠金融體系的背景下，流動性環(huán)境快速從流動性過剩下的資產(chǎn)荒過渡到流動性不足下的負(fù)債荒，流動性沖擊成為近一年多以來資本市場最大的波動來源，尤其是貨幣和固收市場。剛跨過年末又迎來春節(jié)，市場對于流動性的擔(dān)憂再起，實(shí)際上流動性的供需結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生較大變化，春節(jié)前的流動性將比市場預(yù)期略好，大概率保持平穩(wěn)。

歷史上春節(jié)前均面臨資金供需不平衡導(dǎo)致的流動性收緊。春節(jié)前由于企業(yè)和居民提現(xiàn)需求增加，大量資金流出銀行體系，同時銀行有備付資金需求，融出的意愿會比較低，造成資金面趨于緊張。春節(jié)后，M0回流銀行體系，流動性緊張局面得到改善。2011—2014年，春節(jié)貨幣市場利率符合先升后降的規(guī)律，但2015年以后隨著央行春節(jié)前后加大調(diào)節(jié)力度，資金面先緊后松的跡象不明顯，最終還是會回到春節(jié)前利率上行前的水平。極端情況下，中短期限回購融資利率飆升到20%以上，并且很難找到逆回購方。

2017年12月最后一周資金面波動加劇，DR007與R007利率走勢最初平穩(wěn)，但最后幾天利差飆升，流動性結(jié)構(gòu)性失衡加劇。市場上隔夜回購充裕，但最后一周小銀行以及非銀資金跨年資金緊張程度確實(shí)超預(yù)期。融資需求和負(fù)債供給不匹配是根本原因，銀行負(fù)債端增長乏力與實(shí)體融資需求緩慢回落，這種結(jié)構(gòu)失衡導(dǎo)致資金面易緊難松，特殊時點(diǎn)資金面波動加大。

但是跨年后流動性很快得到改善，人民銀行2017年12月29日決定建立“臨時準(zhǔn)備金動用安排”，其含義是在現(xiàn)金投放中占比較高的全國性商業(yè)銀行在春節(jié)期間存在臨時流動性缺口時，可臨時使用不超過兩個百分點(diǎn)的法定存款準(zhǔn)備金，使用期限為30天。

這是繼2017年臨時流動性便利TLF之后，又一種時點(diǎn)性創(chuàng)新型貨幣政策工具。此外，歷史上春節(jié)期間流動性緊張的一個重要原因是現(xiàn)金走款規(guī)模較大，一般都在1萬億元以上，但是現(xiàn)在移動互聯(lián)網(wǎng)較為發(fā)達(dá)，現(xiàn)金走款規(guī)模下降很快，對M0的影響力大幅下降。

盡管金融去杠桿持續(xù)開展，同業(yè)負(fù)債收縮、銀行整體資產(chǎn)陸續(xù)回表等都將導(dǎo)致銀行體系資產(chǎn)負(fù)債表緊張以及流動性創(chuàng)造受限，但是同時央行維持流動性緊平衡的態(tài)度也很明顯。資金面全面走向?qū)捤墒遣豢赡艿?，但是時點(diǎn)性緊張?jiān)谥鸩较?，央行意在維持流動性平穩(wěn)，降低資金面波動對金融市場的沖擊，為金融去杠桿營造良好的環(huán)境。今年春節(jié)前不會發(fā)生流動性過于緊張的局面，但是市場仍面臨資金緊平衡以及資產(chǎn)息差較窄的約束，債券資產(chǎn)仍有風(fēng)險。