地產(chǎn)行業(yè)的核心投資邏輯是在擁有基礎(chǔ)行業(yè)基本面研究的前提下，對行業(yè)進行長期跟蹤，在行業(yè)周期到來時選擇相對優(yōu)勢大的標的進行投資。理由主要有：1.歷史研究表明周期內(nèi)企業(yè)同漲同跌。2.周期內(nèi)市場看點集中于銷售額與負債，不看重基本面其他差異。3.周期復(fù)雜無法預(yù)判，行業(yè)長周期超越短期投資生命。（明白了核心邏輯，可能不一定能買到融創(chuàng)，但有可能多少能把握到恒大或碧桂園） 

關(guān)于地產(chǎn)行業(yè)投資邏輯推演

現(xiàn)在大家都知道我國過去整個地產(chǎn)行業(yè)的成長性遠大于周期性。提早明白這一點的投資者肯定賺的盆滿缽肥了。但這一點是后視鏡思維。如果回到之前小周期的每一個階段性低點，可能能判斷對的人還是很少。歸根結(jié)底有一個根本性原因，我們國家的房地產(chǎn)行業(yè)最大的決定性力量是非市場的。而且這個力量的強大程度，歷史上絕無僅有，所以無法與國外產(chǎn)業(yè)發(fā)展史上的情況做對比。次要原因包括，大的地產(chǎn)周期時間跨度往往幾十年，超過投資者投資時長。

因此，在面對很大的不確定時因為參照體系的缺陷，幾乎全部投資者心里都沒什么底。而隨著行業(yè)發(fā)展和時間推移投資者又細分為兩個分歧：

1.一部分人絕對相信“非市場”力量或者說政策力量的強大，認為在城市化或者經(jīng)濟發(fā)展沒達到一定階段時可以繼續(xù)認為行業(yè)是成長性的。不必擔心短期的波動。

2.一部分人相信行業(yè)發(fā)展最終情況會和國外參照系統(tǒng)一樣，“非市場”力量只能決定短期，因此隨著時間推移風險在不斷增大，君子不立危墻之下。

但這里會發(fā)生很有趣的一個現(xiàn)象，當行業(yè)下行的時候，第一類人里的大部分會改變自己的立場。明明認為市場長期向好，短期不利政策也是為了行業(yè)長期健康發(fā)展。那合邏輯的行為不是應(yīng)該加倉嗎？

有人認為是知與行的問題，其實我覺得不是。關(guān)鍵在于大多數(shù)人還是沒信心。可能堅定抱著第一類認知與第二類認知的人都非常少。更多的人是隨大流的。這里就有著一個有趣的推論，由于參照體系的缺失、決定股價走勢投資者的隨大流導(dǎo)致了宏觀預(yù)測的復(fù)雜性與多變性，因此作為投資者對這個行業(yè)基本面宏觀研究也是難度非常大的。幾乎沒有人能準確預(yù)測周期。所以應(yīng)該更多地集中于企業(yè)的基本面本身？

但這個行業(yè)里，企業(yè)基本面又是行業(yè)決定的。也就是基本面的同質(zhì)化。體現(xiàn)在股價上就是股價的同漲同跌，相對基本面的差異化，市場更認可的是同質(zhì)化。

篇幅有限，節(jié)選行業(yè)市場面研究的部分資料。看下面四個企業(yè)（萬科、保利、金地、陽光城）的市值走勢圖，注意09-10,13-14。在下行階段，剔除企業(yè)非經(jīng)營自身因素以及相對估值等影響下行幅度也差不了多少。

那么我們是要放棄宏觀預(yù)測與研究嗎？是又不是。作為投資者我們來市場是賺錢的，又不是專門做研究的，更不是為了證明自己的聰慧的。研究只是為了更好的賺錢。宏觀預(yù)測既然不確定性大，那么為什么要去預(yù)測？承認自己的愚蠢不好嗎，又不妨礙賺錢。做好跟蹤不好嗎？由于行業(yè)運行邏輯以及會計結(jié)算（例如費用前置、利潤后置）特點，實際上很多企業(yè)也做不了也做不好太長遠的打算。君不見，踏錯節(jié)奏的有多少企業(yè)。所以一直以來，絕大多數(shù)企業(yè)也都是短視的，而且只能短視。作為投資者何必又想著看十年？

反過來，實際上地產(chǎn)股最重要的長期邏輯就是賭國運！只要經(jīng)濟繼續(xù)發(fā)展、城市化不斷提升、政策力量繼續(xù)強大、國家繼續(xù)穩(wěn)定，地產(chǎn)行業(yè)的天花板就還未到來。這也是房企說目前是白銀時代的基礎(chǔ)。但也不是說要完全放棄研究，跟蹤的基礎(chǔ)在于一定的研究和理解，沒有基礎(chǔ)談何跟蹤。至少對基本的結(jié)算會計流程與計算，基本的運行邏輯總要清楚吧。

如果想要尋找穿越周期，基業(yè)長期的企業(yè)。從定性角度做更多的研究是一個方向。例如從企業(yè)文化維度、管理層等等。這個不僅需要對商業(yè)的洞察以及對經(jīng)營管理的深刻認識還需要一點點信仰。也不是每個人都可以做的，而且找到基業(yè)長青的企業(yè)和獲得良好的收益也不一定劃等號。去美國股市看看，基業(yè)長青的公司長期股價表現(xiàn)也不一定好。如果在基業(yè)長青的公司落入階段性困境的時候買入，有可能帶來不錯的收益。這兩年萬科都提供了一些機會。

同時，我們對行業(yè)觀察主要是從歷史角度。以后會如何進行演變也存在著較大的不確定性。所以我認為做好跟蹤在地產(chǎn)投資方面比研究更重要。面對不確定性時，除非價格有足夠的安全邊際，否則就應(yīng)該在倉位上做控制。投資就是概率游戲。收益=概率*賠率，如果賠率夠高，概率如果不是太低也可以考慮參與。實際上除了極少數(shù)決策以外，我們的大部分決策都是在概率與賠率間找平衡。我們所做的全部研究都是為了增加對概率和賠率的理解。

具體企業(yè)研究要點

由于行業(yè)特點，我覺得對具體企業(yè)的定性研究效果也沒有其他行業(yè)那么大。

體現(xiàn)在兩個方面：1定性研究往往是為了長期的影響，而上文說過因為行業(yè)特點與企業(yè)競爭短視。導(dǎo)致定性研究在房地產(chǎn)企業(yè)研究中對收益的效果非常有限。如果你通過定性研究說服自己持有企業(yè)，結(jié)果企業(yè)踏錯節(jié)奏也是完全可能的。所以對經(jīng)營本身的跟蹤是最重要的。而其他行業(yè)就不一定，在一些消費品行業(yè)，對企業(yè)的定性研究往往決定了長期收益的空間。

2. 行業(yè)經(jīng)營競爭的同質(zhì)化，同個層次、梯隊內(nèi)的企業(yè)定性研究產(chǎn)生的區(qū)分度往往對由經(jīng)營產(chǎn)生的差異化對比有限。行業(yè)政策一來，整體下行誰也擋不住。

所以，我認為，還是對經(jīng)營數(shù)據(jù)的跟蹤是最主要的。例如銷售額、土儲、負債等以及行業(yè)宏觀大致數(shù)據(jù)，關(guān)鍵一定要看到節(jié)點。至少要相對市場大多之前看到節(jié)點。要跟的緊，企業(yè)覆蓋面也要廣。當然對行業(yè)的跟蹤比對企業(yè)的跟蹤更重要。因為行情基本上都是行業(yè)性的。對行業(yè)的跟蹤決定了你能不能賺，對企業(yè)的跟蹤決定了你能賺多少。歷史上結(jié)構(gòu)性的行業(yè)基本很少。本來今年房地產(chǎn)企業(yè)的上漲，我以為有可能變成階段性。結(jié)果不僅內(nèi)房，A股的房企基本上也都多多少少走了一波行情。但漲幅確實差別很大，這個實際上正是我們要著重的部分。如果能長期對經(jīng)營數(shù)據(jù)跟蹤，在經(jīng)營好的極大確定性和空間上與估值對比，可能相對早一點就有可能買入融創(chuàng)、恒大、碧桂園。

而市場面研究作用確實也能有一定的效果，今年下半年陽光城與中南建設(shè)走勢，與其說是基本面差別不如說是市場面決定的。在行業(yè)穩(wěn)定、資金鏈不斷裂的基礎(chǔ)上，決定未來中短期收益的就是看誰房子賣的好些了以及市場面的一些情況（例如股權(quán)分散度、解禁等）。而到底是管理者成就企業(yè)還是行業(yè)環(huán)境成就企業(yè)，這點上我覺得還是行業(yè)環(huán)境更大些。所以也沒必要那么神化陳凱或者雙斌，這些在7、8月份的幾篇關(guān)于陽光城的簡單分析中也說了。A股前20強甚至前50強房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈看來也沒那么容易出問題，辦法總比困難多，所以泰禾這么搞，說不定風險也沒想象的那么大。（但我們要盡量回避風險）

最后神棍一下，我感覺A股房地產(chǎn)企業(yè)預(yù)期最悲觀的階段可能已經(jīng)過了。隨著房地產(chǎn)企業(yè)年度銷售數(shù)據(jù)的出臺，可能接下來一致性的預(yù)期會得到加強?？春玫娜藭絹碓蕉?。而實際上，二三四線城市去庫存18年下半年可能開始要慢慢接近尾聲了。所以市場一致性越來越強的時候，或許就是我們該思考其他方向的時候了。