供需兩弱局面或加劇

[2018年國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)將溫和放緩]

關(guān)于2018年經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，我們重點(diǎn)討論2017年對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正向貢獻(xiàn)因素的持續(xù)性。

總需求是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力，具體包括最終消費(fèi)、資本形成和凈出口“三駕馬車(chē)”。在拉動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“三駕馬車(chē)”中，最終消費(fèi)發(fā)揮基礎(chǔ)作用，資本形成發(fā)揮關(guān)鍵作用，凈出口發(fā)揮支撐作用。近兩年來(lái)，最終消費(fèi)支出對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)份額總體呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢(shì)，資本形成貢獻(xiàn)份額總體呈現(xiàn)振蕩下跌趨勢(shì)，凈出口貢獻(xiàn)份額在0%附近振蕩。2017年第四季度，“三駕馬車(chē)”對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)份額預(yù)計(jì)將延續(xù)該趨勢(shì)。

圖為固定資產(chǎn)同比增速（月度同比）

從發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展一般經(jīng)驗(yàn)看，經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段后，消費(fèi)對(duì)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)份額會(huì)持續(xù)上升，直到上升到75%—80%穩(wěn)定下來(lái)，投資對(duì)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)份額會(huì)持續(xù)下降，直到下降到20%附近穩(wěn)定下來(lái)，進(jìn)出口貿(mào)易基本平衡，結(jié)構(gòu)優(yōu)化?！叭{馬車(chē)”對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)份額的趨勢(shì)變化符合發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展一般經(jīng)驗(yàn)。

首先關(guān)注房地產(chǎn)。2018年房地產(chǎn)投資增速小幅下滑的概率較大，失速的可能性不大，主要原因是房地產(chǎn)對(duì)GDP和居民財(cái)富的影響極大，房地產(chǎn)政策將地產(chǎn)市場(chǎng)控制在一個(gè)非常平滑的范圍內(nèi)是大概率事件。

2017年商品房銷(xiāo)售延續(xù)近三年來(lái)的增長(zhǎng)勢(shì)頭。2017年1—10月全國(guó)商品房銷(xiāo)售面積13.0億平方米，同比增加8.2%；全國(guó)商品房銷(xiāo)售額10.3萬(wàn)億元，同比增加12.6%，行業(yè)連續(xù)三年維持強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭。但是隨著三四線(xiàn)城市政策逐步收緊，預(yù)計(jì)2018年銷(xiāo)售面積將下滑6%，銷(xiāo)售金額將下滑4%。

2017年取得如此高的銷(xiāo)售成績(jī)主要得益于三四線(xiàn)城市的貢獻(xiàn)。2017年前10個(gè)月，三四線(xiàn)城市在銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售金額增速上分別領(lǐng)先一二線(xiàn)城市18.7個(gè)以及27.2個(gè)百分點(diǎn)，是近五年來(lái)兩者差距最大的一次。從2016年下半年開(kāi)始，三四線(xiàn)城市大規(guī)模推進(jìn)的“棚改+高貨幣化補(bǔ)償”成為促進(jìn)成交的重要推動(dòng)力。另一個(gè)重要的原因則是高杠桿資金推動(dòng)。無(wú)論是從間接的開(kāi)發(fā)資金來(lái)源中按揭貸款的占比來(lái)看，還是從直接的按揭貸款與公積金貸款占居民整體購(gòu)房資金的占比來(lái)看，行業(yè)的購(gòu)房杠桿占比在2013—2016年出現(xiàn)較快上升，2017年前10個(gè)月雖然有所回調(diào)，但依然處于2007年以來(lái)的次高點(diǎn)位置。

三四線(xiàn)城市是房地產(chǎn)銷(xiāo)售的焦點(diǎn)所在，在庫(kù)存下降以及房?jī)r(jià)領(lǐng)漲等多重約束下，預(yù)計(jì)行業(yè)政策空間會(huì)逐漸縮減，三四線(xiàn)城市的市場(chǎng)行情會(huì)逐漸回歸以往的情況。在中性情況下，假設(shè)刺激政策逐漸退出，三四線(xiàn)城市銷(xiāo)售面積回歸到2016年的水平，即下滑9%，而平均房?jī)r(jià)水平保持不變，整體銷(xiāo)售金額也下滑9%，則全國(guó)的銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售金額的下滑幅度可能是6%和4%。

當(dāng)然，銷(xiāo)售下滑并不意味著房地產(chǎn)投資下滑。2017年1—10月，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額為9.1萬(wàn)億元，同比增加7.8%，增長(zhǎng)勢(shì)頭得以延續(xù)。新開(kāi)工占施工面積的比例已經(jīng)由2010年開(kāi)始逐年下滑，導(dǎo)致新開(kāi)工對(duì)開(kāi)發(fā)投資的拉動(dòng)作用減弱，而存量施工面積對(duì)開(kāi)發(fā)投資的影響增加。預(yù)計(jì)2018年開(kāi)發(fā)投資增速為4%，相對(duì)于2017年小幅下滑。

基建方面，隨著貨幣環(huán)境持續(xù)趨緊，實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金供給可能持續(xù)放緩。同時(shí)，2017年，決策層高度重視地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，下半年地方政府債務(wù)融資明顯受到抑制，這將進(jìn)一步減少基建投資資金來(lái)源。因而基建投資可能出現(xiàn)明顯放緩，疊加基數(shù)因素，2018年基建投資可能面臨較大的下行壓力。

十九大對(duì)發(fā)展提出從量到質(zhì)的要求，基建投資宏觀調(diào)控的逆周期特性減弱。2017年7月全國(guó)金融工作會(huì)議之后，去杠桿的目標(biāo)逐漸從金融去杠桿深入到經(jīng)濟(jì)去杠桿，地方政府和國(guó)企的債務(wù)擴(kuò)張進(jìn)一步受到約束，名股實(shí)債的PPP加杠桿進(jìn)一步受到限制。2017年財(cái)政部發(fā)布50號(hào)文和87號(hào)文要求規(guī)范地方舉債機(jī)制，地方政府信用收縮的路徑正在清晰化。

匯總來(lái)看，預(yù)計(jì)2017年全年基建債券融資額為24600億元，上半年規(guī)模為12648億元，下半年已經(jīng)明顯減弱，2018年總量將較2017年進(jìn)一步降低。

事實(shí)上，約束基建的最大因素是資金來(lái)源，從比例上看，地方政府是基建的絕對(duì)主角，但是較快上升的赤字率和地方政府債務(wù)約束長(zhǎng)效機(jī)制限制了地方政府加大財(cái)政支出和進(jìn)一步舉債的空間。自2015年年初開(kāi)始，政府赤字率開(kāi)始持續(xù)高于政府目標(biāo)赤字率，呈現(xiàn)出逐年上漲的態(tài)勢(shì)。2017年3月以來(lái)，地方政府財(cái)政支出同比增速已經(jīng)連續(xù)下降，基建投資回落，2018年基建投資增速將延續(xù)2017年年初以來(lái)的回落趨勢(shì)，預(yù)計(jì)2018年基建投資增速在10%—15%。

出口方面，我們認(rèn)為2018年相對(duì)于2017年變化不大，前提是沒(méi)有貿(mào)易條件惡化等極端事件發(fā)生。

2017年出口對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)較大，單從直接影響上看，出口對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)不明顯，2017年對(duì)GDP的拉動(dòng)在0.3左右，但是其間接影響很大。一是出口從整體上支撐中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。相較2016年凈出口對(duì)GDP拉動(dòng)-0.4，凈出口對(duì)2017年GDP的拉動(dòng)為0.3%左右，是邊際正向變化最為顯著的需求項(xiàng)，是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)超預(yù)期的主要?jiǎng)恿?。二是出口改善有利于企業(yè)盈利的持續(xù)回升，明顯緩解了過(guò)去幾年制造業(yè)企業(yè)面臨的壓力。三是出口持續(xù)改善給未來(lái)制造業(yè)投資回升提供動(dòng)力。比如計(jì)算機(jī)、通信、電子設(shè)備制造、鐵路船舶航空制造、儀器儀表制造等多個(gè)行業(yè)投資與出口增速同向變化，這些行業(yè)的投資在2017年已出現(xiàn)回升。IMF預(yù)測(cè)，2017年、2018年全球GDP增速為3.6%、3.7%，我們預(yù)計(jì)2018年全球GDP增速略高于2017年，全球貿(mào)易量也將出現(xiàn)更高的增長(zhǎng)。

然而，出口面臨的制約因素很多，并不如房地產(chǎn)和基建易于引導(dǎo)和管控，確是不爭(zhēng)的事實(shí)。

從出口的角度看，兩個(gè)因素值得密切關(guān)注。其一是全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，我們認(rèn)為2018年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體仍有望保持強(qiáng)勢(shì)，但是也要提防美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)過(guò)熱導(dǎo)致的通脹加速，這并不是個(gè)小概率的事件，另外就是歐元區(qū)逐漸退出量化寬松的影響。其二是匯率的變化，以及出口貨物價(jià)格變化。2017年11月份我國(guó)出口明顯好于周邊韓國(guó)、印尼等國(guó)家，人民幣相對(duì)于周邊地區(qū)貨幣貶值對(duì)出口回升產(chǎn)生重要推動(dòng)作用，但人民幣相對(duì)于周邊貨幣貶值不具有可持續(xù)性，因而出口增速回升同樣難以持續(xù)，未來(lái)幾個(gè)月或保持平穩(wěn)。另外。2017年以來(lái)，南華綜合指數(shù)的月均同比漲幅在30%以上，PPI月均水平在6.5%左右，粗略計(jì)算出口價(jià)格的上升對(duì)全年的出口規(guī)模貢獻(xiàn)為3%。我們預(yù)計(jì)，2018年P(guān)PI增速將回落至3.0%左右，價(jià)格因素對(duì)出口的貢獻(xiàn)將減弱。

圖為中國(guó)對(duì)主要經(jīng)濟(jì)體出口規(guī)模

展望2018年，我們認(rèn)為主導(dǎo)2017年經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)的一些因素能否在2018年維持存在極大的不確定性，如國(guó)內(nèi)的貨幣化棚改、財(cái)政支持下的基建投資等。另外，利率已經(jīng)在上行，利率上行背后一個(gè)很重要的原因就是政府將防范風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿擺到了更為重要的位置。我國(guó)目前債務(wù)上升的速度很快，債務(wù)上升不僅抑制了現(xiàn)在貨幣政策和財(cái)政政策的空間，實(shí)際上也抑制了未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的潛力，因此，固定資產(chǎn)投資的硬約束一直都沒(méi)有消失。但是宏觀經(jīng)濟(jì)失速的風(fēng)險(xiǎn)也很小，目前地產(chǎn)政策嚴(yán)厲，金融防風(fēng)險(xiǎn)措施緊鑼密鼓地進(jìn)行，都大大降低了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)。宏觀經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)越過(guò)了2016—2017的一個(gè)小的增長(zhǎng)高峰，中期L形走勢(shì)預(yù)期日益兌現(xiàn)，因此對(duì)于過(guò)于樂(lè)觀的看法，應(yīng)保持一定程度的謹(jǐn)慎。

[經(jīng)濟(jì)工作重心與商品市場(chǎng)]

2016年開(kāi)始的商品牛市盛宴是供給側(cè)改革與需求上升雙重作用的結(jié)果。

從2017年商品市場(chǎng)的波動(dòng)來(lái)看，供給因素（供給側(cè)改革、環(huán)保、供應(yīng)增速等）、需求因素（固定資產(chǎn)投資、進(jìn)出口、工業(yè)增加值等），以及政策和市場(chǎng)預(yù)期因素（金融去杠桿、房地產(chǎn)政策等）都對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)產(chǎn)生過(guò)巨大影響。在供需關(guān)系、政策因素等大因素綜合影響下，哪個(gè)因素變化更快，其就是促成大宗商品市場(chǎng)交易行情的主線(xiàn)。但隨著價(jià)格進(jìn)入一定的區(qū)間，供需關(guān)系對(duì)價(jià)格的彈性敏感度開(kāi)始出現(xiàn)分化。如在高價(jià)格下，下游需求接貨意愿普遍不強(qiáng)，價(jià)格自高位回落會(huì)導(dǎo)致需求出現(xiàn)大幅增加，但是從供應(yīng)的角度看，高位情況下供應(yīng)端的盈利狀況已經(jīng)很好，因此對(duì)價(jià)格并不敏感。綜合來(lái)看，在當(dāng)前商品市場(chǎng)所處的位置下，對(duì)供應(yīng)、需求、政策進(jìn)行深入的研究，是把握價(jià)格和趨勢(shì)變化的基礎(chǔ)。

在十九大報(bào)告中，習(xí)近平總書(shū)記強(qiáng)調(diào)指出我國(guó)社會(huì)主要矛盾已經(jīng)發(fā)生了變化，從改革開(kāi)放以來(lái)“人民日益增長(zhǎng)的物質(zhì)文化需要同落后的社會(huì)生產(chǎn)之間的矛盾”轉(zhuǎn)化為“人民日益增長(zhǎng)的美好生活需要和不平衡不充分的發(fā)展之間的矛盾”。在有關(guān)經(jīng)濟(jì)工作方面，習(xí)近平總書(shū)記指出，“我國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，正處在轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換增長(zhǎng)動(dòng)力的攻關(guān)期”，“必須堅(jiān)持質(zhì)量第一、效益優(yōu)先”。

十九大的政策態(tài)度較為明顯，中國(guó)政府政策的焦點(diǎn)正在從追求短期經(jīng)濟(jì)和收入增長(zhǎng)的速度轉(zhuǎn)向更加協(xié)調(diào)、更可持續(xù)和更有質(zhì)量的發(fā)展。未來(lái)一段時(shí)間，政策重心將落在十九大報(bào)告和2017年12月8日中共中央政治局會(huì)議提出的“三大攻堅(jiān)戰(zhàn)”上：環(huán)境保護(hù)、防范風(fēng)險(xiǎn)和減少貧富差距（扶貧）。

從這三個(gè)因素上看，扶貧與商品市場(chǎng)關(guān)系不大，環(huán)保會(huì)導(dǎo)致供應(yīng)縮減，從而對(duì)相關(guān)商品市場(chǎng)產(chǎn)生明顯支撐。然而，從防范風(fēng)險(xiǎn)的角度看，工業(yè)品價(jià)格過(guò)高本身就是風(fēng)險(xiǎn)的一種，商品市場(chǎng)無(wú)法獨(dú)立在金融體系監(jiān)管的機(jī)制之外。因此，兩者之間哪一個(gè)對(duì)價(jià)格影響更大，或者某個(gè)時(shí)期內(nèi)影響力更大，對(duì)商品市場(chǎng)走勢(shì)至關(guān)重要。這就是我們強(qiáng)調(diào)的大變量和快變量的關(guān)系。

供給收縮（環(huán)保）對(duì)價(jià)格走勢(shì)偏正面，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)偏負(fù)面。眾所周知，我國(guó)過(guò)去的高速增長(zhǎng)以粗放型為主，產(chǎn)出和收入的大幅增長(zhǎng)常常以犧牲環(huán)境為代價(jià)，造成了大氣、水和土壤的污染。2016年和2017年以來(lái)，環(huán)保督查和治理霧霾的力度顯著上升。由于環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)日益升級(jí)，許多企業(yè)停產(chǎn)停工，即使持續(xù)生產(chǎn)的企業(yè)，也因?yàn)樾枰度敫噘Y源治理污染而成本上升。我國(guó)出現(xiàn)了部分工業(yè)品產(chǎn)出下降，價(jià)格上升的現(xiàn)象。

我們?cè)倌门c商品市場(chǎng)關(guān)系不大的扶貧來(lái)簡(jiǎn)析這一政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。效率與公平的替代效應(yīng)是經(jīng)濟(jì)學(xué)中經(jīng)常討論的主題。對(duì)高收入群體征稅轉(zhuǎn)移支付給低收入群體會(huì)減少貧富差距，但是有時(shí)也會(huì)打擊高收入群體的積極性，并助長(zhǎng)低收入群體好吃懶做的行為，從而影響潛在產(chǎn)出。我們認(rèn)為政府在改善收入分配方面的努力是否會(huì)影響經(jīng)濟(jì)的潛在增速是值得關(guān)注的。

[供需兩弱格局將更加明顯]

以當(dāng)前確定的2018年政策的重心，我們認(rèn)為環(huán)境保護(hù)、防范風(fēng)險(xiǎn)和減少貧富差距等政策有利于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改善和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，但是短期會(huì)顯著降低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平，對(duì)需求造成影響。疊加供應(yīng)收縮，預(yù)計(jì)2018年供需兩弱格局較2017年會(huì)顯著加強(qiáng)。

先看供給側(cè)改革方面。截至2017年11月底，來(lái)自工信部方面的數(shù)據(jù)顯示，2017年供給側(cè)改革的目標(biāo)基本上完成，甚至很多品種在三季度就完成了全年目標(biāo)。鋼鐵方面，2017年去產(chǎn)能目標(biāo)為5000萬(wàn)噸，8月底已經(jīng)提前完成。這使得市場(chǎng)的供需均衡定價(jià)體系得以恢復(fù)，競(jìng)爭(zhēng)回歸良性，價(jià)格恢復(fù)上漲。煤炭方面，2017年煤炭去產(chǎn)能目標(biāo)為1.5億噸，10月份已經(jīng)提前完成。我國(guó)于2016年提出的用3年至5年時(shí)間，煤炭產(chǎn)能再退出5億噸左右、減量重組5億噸左右的任務(wù)有望在2018年基本完成，或有可能提前完成。煤電方面，2017年要淘汰、停建、緩建煤電產(chǎn)能5000萬(wàn)千瓦以上，前三季度全國(guó)已淘汰關(guān)停落后煤電機(jī)組約240萬(wàn)千瓦，加上停緩建產(chǎn)能，完成了全年目標(biāo)。

從工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)可以看出，供給側(cè)改革帶來(lái)的更多是結(jié)構(gòu)性的改善，并不能顯著改善全部企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況。2017年1—10月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)增長(zhǎng)23.3%，前值22.8%。1—10月采礦業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)增長(zhǎng)4.1倍，制造業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增長(zhǎng)20.1%，電力業(yè)累計(jì)增速下降16.3%。1—10月國(guó)企利潤(rùn)累計(jì)增長(zhǎng)48.7%，私營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增長(zhǎng)14.2%，國(guó)企與私企持續(xù)分化。

具體來(lái)看，煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速為6.3倍——隨著去年利潤(rùn)基數(shù)上升，利潤(rùn)增長(zhǎng)倍數(shù)有所下降。在中游行業(yè)中，受供給側(cè)改革、環(huán)保加強(qiáng)等因素影響，鋼鐵、有色、石油加工、化工等行業(yè)利潤(rùn)保持高增速。其中，鋼鐵行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增長(zhǎng)1.6倍，有色行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增長(zhǎng)44.1%，石油加工業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速41.1%，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)增長(zhǎng)37.9%。受設(shè)備投資持續(xù)擴(kuò)張以及出口需求穩(wěn)定的影響，通用設(shè)備、專(zhuān)用設(shè)備、儀器儀表制造業(yè)利潤(rùn)增速緩慢下降，三者累計(jì)增速分別為14.6%、27.1%、24.4%。下游行業(yè)利潤(rùn)增速小幅下滑：汽車(chē)業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速平穩(wěn)下降，為8.8%；計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)累計(jì)增速上升至19.3%；紡織服裝業(yè)，皮革、毛皮制品業(yè)等行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速下滑至8%—10%。

圖為不同企業(yè)利潤(rùn)率狀況

在需求不足的制約下，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)下滑的概率加大，從而可能帶動(dòng)PPI下跌。2017年1—10月份工業(yè)企業(yè)累計(jì)利潤(rùn)增速上升，但10月單月利潤(rùn)增速下滑，主要由銷(xiāo)售量增速下滑所致。對(duì)單月利潤(rùn)增速的下滑從量?jī)r(jià)兩端拆分來(lái)看，10月PPI同比增速為6.9%，與上期持平，10月工業(yè)增加值增速為6.2%，較上期下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)，因此銷(xiāo)售量增速走弱應(yīng)是單月利潤(rùn)增速下滑的主要原因。國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)增速繼續(xù)上升，私營(yíng)企業(yè)下滑。分企業(yè)看，1—10月份國(guó)企利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)48.7%，較上期繼續(xù)上升1.1個(gè)百分點(diǎn)；1—10月股份制企業(yè)、集體、外企和私營(yíng)企業(yè)增速分別為25.3%、3.2%、18.5%、14.2%，其中股份制企業(yè)增速小幅上升，集體與私營(yíng)企業(yè)增速下滑，外企增速保持不變。從數(shù)據(jù)上看，國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)增速仍保持明顯的相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，結(jié)構(gòu)化問(wèn)題仍明顯。

[結(jié)論及風(fēng)險(xiǎn)因素]

對(duì)于2018年的商品市場(chǎng)走勢(shì)，我們認(rèn)為工業(yè)品的價(jià)格重心可能下移。從供應(yīng)的角度看，供給側(cè)改革的目標(biāo)基本實(shí)現(xiàn)，上中游企業(yè)利潤(rùn)恢復(fù)，產(chǎn)能利用率回升到75%以上，企業(yè)債務(wù)縮減，大部分行業(yè)享受可觀的利潤(rùn)。從需求的角度看，房地產(chǎn)刺激和基建力度減弱，消費(fèi)相對(duì)穩(wěn)定，出口難以增長(zhǎng)，需求端走弱趨勢(shì)較為明顯。因此從供需關(guān)系來(lái)看，供需兩弱的態(tài)勢(shì)加強(qiáng)，工業(yè)品價(jià)格重心有望下移。

風(fēng)險(xiǎn)方面，我們必須提示政策的巨大不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。2017年年末市場(chǎng)波動(dòng)最大，分析難度最大的品種就是受供給側(cè)改革和環(huán)保因素影響的品種。從中性的角度看，2018年供給側(cè)改革的重心將轉(zhuǎn)移到“去杠桿和補(bǔ)短板”，2017年年底因供給側(cè)改革和環(huán)保造成的部分品種供應(yīng)短缺格局在2018年出現(xiàn)的概率將降低。基于2017年市場(chǎng)典型的特征，2018年行情的分析中務(wù)必重視政策的影響。在政策出現(xiàn)超預(yù)期變化的情況下，我們上述基于中性角度的判斷，都可能失效。