在IPO發(fā)行與審核從嚴“雙常態(tài)化”格局確立的大背景下，新發(fā)審委全面從嚴審核理念起到了“一石兩鳥”的作用：一是防止問題企業(yè)帶病申報、蒙混過關，抑制部分產(chǎn)業(yè)資本單純的證券化套利行為。二是盡快化解IPO堰塞湖，讓優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市渠道更加暢通。

新發(fā)審委嚴字當頭，以嚴立威，注重擬上市公司的合規(guī)性審核、系統(tǒng)性審核、整體性審核，審核范圍包羅萬象，在發(fā)審會上的提問越來越細，越來越專業(yè)化，讓過會企業(yè)“如履薄冰”。不過筆者也觀察到，有幾個比較普遍的問題還需引起足夠重視，有些問題還存有爭議，需要發(fā)審委在IPO實踐中予以明確。

最突出的是上市前突擊分紅、大額分紅、頻繁分紅等非正常分紅的問題。擬上市公司在IPO前夜，突擊分掉幾乎所有的利潤，大股東和老股東把大塊肥肉吃掉而不給新股東留一點肉湯，是一種較為普遍的現(xiàn)象。比如有公司在申報IPO前夕大手筆分紅，一口氣幾乎分掉了公司多年以來的積蓄，相當于近半個公司的凈資產(chǎn)。而類似的公司還不少，這種現(xiàn)象甚至已成擬上市公司在IPO前的“潛規(guī)則”，公眾詬病已久。對此，現(xiàn)有證券法以及公司法并未有明確規(guī)定。

從資本倫理的角度來說，這種先分光吃凈，再上市募資的玩法，有違我國資本市場的市場倫理。從資本市場法治的角度來說，這是一種利用法律漏洞的監(jiān)管套利行為。因此，對上市前突擊分紅現(xiàn)象，不可等閑視之，筆者以為理應在即將修訂的證券法中增加禁止上市公司IPO前突擊大額分紅的相關條款。在證券法修訂版生效前，發(fā)審委可將此類公司視為有瑕疵的問題企業(yè)，暫緩審核或直接否決。

又如，上市前后以巨額資金購買理財產(chǎn)品，“不差錢”公司IPO募資的正當性越來越受到質(zhì)疑。某公司IPO前夕，公司購買的銀行理財產(chǎn)品合計高達47.39億元，同時報告期內(nèi)公司實行了慷慨的現(xiàn)金分紅，合計45.09億元。另外，2014年末、2015年末公司購買的銀行理財產(chǎn)品分別為52億元、43億元。

A股上市公司購買理財產(chǎn)品是個普遍現(xiàn)象，2016年A股上市公司購買理財產(chǎn)品規(guī)模達7600億元，并有58%的資金來源于募集閑置資金。企業(yè)實行現(xiàn)金管理無可非議，但在IPO前后，甚至以募集資金購買理財產(chǎn)品，那它為什么要IPO？

再如，將IPO募集資金用于廣告投放等所謂“品牌建設”。有家飲品公司計劃共募集32.66億元，其中約29億元募集資金被用于建設營銷網(wǎng)絡及市場開發(fā)項目，約19億元更是直接用于品牌建設。說白了，就是用大部分募集資金打廣告，該公司僅在中央電視臺就計劃每年投放1億元廣告支出。對資本市場來說，IPO募集資金應是支持實體經(jīng)濟的寶貴的資金血液。

還有，對賭協(xié)議的隱性化。對賭協(xié)議對于創(chuàng)業(yè)公司來說，是一把雙刃劍，有多少公司倒在了對賭協(xié)議下。監(jiān)管層也對IPO中的業(yè)績對賭高度重視，明確上市時間對賭、股權(quán)對賭協(xié)議、業(yè)績對賭協(xié)議、董事會一票否決權(quán)安排、企業(yè)清算優(yōu)先受償協(xié)議等五類PE對賭協(xié)議，都是IPO審核的禁區(qū)，所有簽有這類協(xié)議的公司都必須在上市前清理。這類外資引進的對賭協(xié)議也違反我國公司法，但在實踐中部分公司在IPO前夕潛伏了對賭協(xié)議，使之成為隱形的抽屜協(xié)議。發(fā)審委給三只松鼠的65條反饋意見中，一再詢問對賭協(xié)議是否切實有效解除，是不是為了本次IPO“特地”解除的，有沒有背地里簽訂協(xié)議（或承諾）以后會否恢復對賭協(xié)議？有沒有還沒有解除的對賭協(xié)議？

另外，新商業(yè)模式的伴生風險。部分電商、ODM貼牌模式企業(yè)謀求上市，這些新經(jīng)濟公司奉行互聯(lián)網(wǎng)思維下的“極致單品”策略。這類企業(yè)在新商業(yè)模式下的單一產(chǎn)品隱含的持續(xù)盈利風險，需要在IPO實踐中仔細鑒別。

最后，公司IPO前幾年業(yè)績暴增，毛利率異常，而IPO后旋即變臉、并購重組，難逃業(yè)績造假、粉飾報表之嫌。