2013年行為金融學大師級學者羅伯特·希勒教授因其使用行為經(jīng)濟學發(fā)展的資產(chǎn)定價方法而獲得諾貝爾獎。那一年的諾貝爾經(jīng)濟學獎也意外地同時頒發(fā)給另一位采用完全相反理論為資產(chǎn)定價的金融學家尤金·法瑪。這一看似矛盾的做法，被解釋為諾貝爾獎評委會仍不能確定行為金融能夠成為一個主流理論學派。而2017年，諾獎僅頒發(fā)給里查德·塞勒一人，明確認可了他在行為經(jīng)濟學和行為研究上的貢獻。這不僅僅是研究經(jīng)濟和金融的行為學派獲得了主流認可，而且這種承認本身也是建立在經(jīng)過考驗的實踐基礎(chǔ)上的。

我們現(xiàn)在大學里講授的傳統(tǒng)金融理論是無法應(yīng)用在金融市場上的，這是這個精美漂亮的理論體系最為人詬病之處。而與其持相反假設(shè)的行為金融卻在市場上攻城拔寨，一路勢不可當。行為金融未出現(xiàn)之前，采取類似觀點和方法的著名經(jīng)濟學家凱恩斯就曾經(jīng)卓有建樹。作為一名建立了現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟學理論的大師，開始時他采用傳統(tǒng)經(jīng)濟學理論做投資，在屢次撞壁之后，他發(fā)現(xiàn)了炒股的“選美法則”。之后采用這種帶有強烈行為經(jīng)濟學色彩的短線炒作方法管理學?；?，取得了優(yōu)異業(yè)績。

大衛(wèi)·德雷曼是逆向投資策略的發(fā)現(xiàn)者，這個體系的理論基礎(chǔ)就是行為經(jīng)濟學的主要模型和結(jié)論。德雷曼認為,逆向投資之所以能取得成功,離不開三塊基石。他們分別是:情感理論(Affect Theory),啟發(fā)式思考(Heuristics),和神經(jīng)心理學(Neuro-psychology)。他用逆向投資方法管理的小市值股票組合，年均回報率穩(wěn)定保持在10%左右。希勒教授不炒股，但他成功預(yù)警了2007年金融危機。

行為金融應(yīng)用于投資的最驕人業(yè)績還得歸在今年諾貝爾經(jīng)濟學獎得主塞勒身上。基于行為金融學理論，他和另一位行為金融學教授富勒聯(lián)合創(chuàng)立的基金公司Fuller & Thaler Asset Management管理的基金“發(fā)掘基金經(jīng)理行為誤差價值基金”（Undiscovered Managers Behavioral Value Fund，簡稱UBVLX）表現(xiàn)卓異。在過去五年中，UBVLX大多數(shù)時間都跑贏了標普500指數(shù)，長期回報甚至超過了“股神”巴菲特領(lǐng)導的伯克希爾-哈撒韋公司。

我們仔細看一下塞勒和德雷曼用行為金融原理和方法管理的基金，就會發(fā)現(xiàn)一個共同點—它們都是中小市值組合。這與行為金融理論的出發(fā)點是一致的。中小市值組合波動比較大，受到投資者的情緒影響較大，而且出現(xiàn)定價錯誤的機會也比較高。在市場波動行情中，行為金融投資策略的發(fā)揮空間最大，而較難體現(xiàn)出優(yōu)勢的是牛市中期。因為在大牛市的行情里，所有股票都在飛漲，出現(xiàn)整體被高估的情況，出現(xiàn)“雞犬升天”的情況，此時選股和選時已經(jīng)不重要。而在這種市道，中小股票往往不能跑贏市場，道理很簡單，市場是以權(quán)重股構(gòu)成的大盤指數(shù)為基準的。所以，我們看到德雷曼采用逆向投資方法的中小盤對沖基金，這是一種中長線投資策略，收益非常穩(wěn)定，達到年回報10%，也是比較理想的。但并不特別突出。而塞勒采用的策略是及時發(fā)掘市場錯誤定價，及時調(diào)倉，這種較短期的投資策略在金融危機之后的這些年取得了出色業(yè)績。

中小市值投資策略顯然在較長的牛市很難跑贏大盤。但以中小盤指數(shù)作為比較基準，塞勒的基金仍跑贏了。根據(jù)該基金管理公司網(wǎng)站披露，截至2017年9月30日，UBVLX的年化回報率是7.35%，跑贏了中小盤基準指數(shù)Russell 2000的回報率5.68%（道瓊斯指數(shù)同期升幅12.6%）。根據(jù)中國基金報報道，從成立日1998年12月28日開始計算，若當時投入UBVLX1萬美元，到今年9月底就會有9.3244萬美元，回報率達到了驚人的832.44%；而同期伯克希爾-哈撒韋的投資回報率僅有307%，比巴菲特多了500%。據(jù)該基金管理公司網(wǎng)站數(shù)據(jù)，UBVLX將近十年的累計收益率有159.93%，而同期巴菲特執(zhí)掌的伯克希爾的漲幅只有131.93%。

美股大盤在特郎普當選之后，確實走勢非常強勁。從行為金融角度很容易理解這種動力主要來自對美國經(jīng)濟政策重振經(jīng)濟的巨大預(yù)期。在這種情況下，大中小股票都在普遍上漲，確實會有很多股價已經(jīng)超過了基本面，但由于投資者的積極性仍很高，出現(xiàn)“一窩蜂”而上的洋群效應(yīng)，股市的動量很難讓股價回歸到均值水平。從行為經(jīng)濟學上講，市場對新的、正面消息在短期內(nèi)常常反應(yīng)不足。但投資者一旦認可正面消息之后，往往又會出現(xiàn)反應(yīng)過度。今年行為經(jīng)濟學和行為金融諾獎得主塞勒在10月10日接受媒體采訪時說，他對美國股市的表現(xiàn)和低波動率感到意外。他說：“我不知道你們怎么想，我緊張?？赡芡顿Y者往往在受到驚嚇的時候緊張?！?/p>

而另一位諾獎得主希勒也非常擔憂當前股市。這種擔心已經(jīng)在基金界蔓延，很多投資大師級人物都認為美股早已到達不理性的高位，只是沒有人確切知道這個泡沫何時會被戳破。隨著特郎普減稅方案逐漸接近表決，這個疑問會變得越來越大。一個短期利好消息是特郎普的預(yù)算案以兩票之差冒險過關(guān)。投資者可能受到鼓舞，預(yù)測預(yù)算案的過關(guān)機會變大，從而放松對股價過高的警惕。而那些遵循行為金融投資原則的人，已經(jīng)隨時準備好收拾突然崩潰的市場的爛攤子了。盛宴總有結(jié)束時，股市盛宴情況略有不同，如果在杯子被收走之前沒及時抽身，到時候恐怕會身家難保。這是行為金融給投資者的一個最關(guān)鍵提示。