在與黨內(nèi)政治釘子戶達成艱難的妥協(xié)后，北京時間12月2日美國共和黨終于在參議院通過了稅改法案，下一步只需與眾議院版本的稅改法案調(diào)和分歧后便可正式推行。2016年底特朗普當(dāng)選之初，其基建與稅改承諾引發(fā)美元指數(shù)飆升，人民幣遭受空前貶值壓力。時過一年后，特朗普的稅改承諾落地在望，人民幣匯率劇烈貶值壓力會否重現(xiàn)？

美國稅改法案的主要內(nèi)容為將企業(yè)所得稅率從35%降至20%，增加對個人的稅收減免額，同時降低對企業(yè)海外利潤回國的征稅額，以吸引美國跨國公司2.6萬億美元的海外利潤回國。這是美國30多年來首次大規(guī)模稅改。預(yù)計稅改將提振美國經(jīng)濟、加快美聯(lián)儲加息速度并加大資本向美國的流動，從而使美元指數(shù)獲得上升動能。由于美元匯率走強人民幣會貶值，反之亦然（見下圖），美國稅改對中國最直觀的影響之一，便是人民幣匯率會走向何方。

人民幣匯率與美元指數(shù)關(guān)系圖

美元獲得上升動能但仍存拖累因素

9月以來美元指數(shù)一直隨稅改進程的有利和不利消息而上下震蕩，鑒于眾議院和參議院均已通過稅改法案，筆者預(yù)計美元指數(shù)將獲得上升動能，但參眾兩院版本稅改間的差異減弱了這種動能，短期內(nèi)美元指數(shù)上升幅度將依未來稅改推進進度而決定，中長期來看美元指數(shù)取決于如下利好和利空因素的此消彼長關(guān)系。

稅改對美元指數(shù)的利好因素：

稅改將提振美國GDP增速。稅改將提振美國GDP增速。稅改將增加企業(yè)和個人的可支配收入，促進美國企業(yè)的投資與個人消費，從而提振美國經(jīng)濟。據(jù)美國國會聯(lián)合稅收委員會估算，稅改將使美國GDP總量額外再增加0.8%，經(jīng)濟走強將為美元匯率帶來上升動能。

帶來跨國公司巨額利潤回流美國。為躲避美國的高稅收，以谷歌、蘋果及微軟為代表的美國跨國公司在美國以外留存了2.6萬億美元之巨的利潤，美國稅改將對海外利潤回流需繳納的稅收降低一半以上，這將極大地促進海外利潤回流，資本的流入會加強美元指數(shù)的上升動力。

可能加快美聯(lián)儲加息速度。美聯(lián)儲預(yù)計從目前到2018年底將加息4次，但稅改若帶來經(jīng)濟增速及通脹加速上升，美聯(lián)儲加息速度還將加快。而歐洲央行還處在維持寬松階段，加息尚早，這意味著美歐間利差將進一步擴大，資本向美國流動的動力加強，從而驅(qū)動美元指數(shù)走強。

稅改對美元指數(shù)的利空因素：

參眾議院之間的稅改法案版本差異較大。主要差異在于，眾議院打算在明年即全面實行稅改，而參議院則要推遲至后年才施行稅改的主要成果——20%的企業(yè)所得稅率。若20%的企業(yè)所得稅率最終在2018年才施行，則資本流向美國的動能就會弱于預(yù)期，2018年美元指數(shù)上升幅度也會弱于預(yù)期。

美國“通俄門”風(fēng)險仍未消除。由特朗普通俄嫌疑引發(fā)的美國政治風(fēng)險是導(dǎo)致美元指數(shù)在今年9月跌向低點的主要原因之一。目前美國對特朗普通俄嫌疑的調(diào)查仍在繼續(xù)，就在參議院通過稅改法案的同一天，特朗普親信前國家安全顧問弗林公開承認在“通俄門”調(diào)查中作了偽證，導(dǎo)致美國外匯市場情緒轉(zhuǎn)向悲觀，美元指數(shù)下跌。預(yù)計通俄門風(fēng)險將繼續(xù)對美元指數(shù)形成打壓，從而部分抵銷稅改及美聯(lián)儲加息縮表為美元指數(shù)提供的上升動能。

歐洲經(jīng)濟復(fù)蘇動能增強。由于歐元在美元指數(shù)中的權(quán)重接近60%，故歐元表現(xiàn)是美元指數(shù)的決定因素之一。美元指數(shù)能在2012至2015年間重回強勢的根本原因在于歐洲經(jīng)濟弱于美國過多，今年起歐元區(qū)經(jīng)濟動能明顯增強，目前歐元區(qū)經(jīng)濟才處于復(fù)蘇的上半場，而美國經(jīng)濟復(fù)蘇已進入下半場，若未來歐洲經(jīng)濟增長勢頭超過美國，則美元指數(shù)就很難維持強勢。

綜上所述，美元指數(shù)如今面臨著美國政治風(fēng)險繼續(xù)及歐元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇增強帶來的下行壓力，且特朗普總統(tǒng)不支持強美元，除非美國經(jīng)濟動能大幅增強，否則筆者認為美元指數(shù)上漲動能很可能會不及2016年末之時，這意味著美元指數(shù)帶來的人民幣貶值壓力可能不及去年末。

中國自身的人民幣促貶因素弱化

2016年末人民幣巨大貶值壓力的原因在于人民幣匯率形成機制過于市場化和規(guī)則化，使得市場和美元指數(shù)對人民幣匯率設(shè)置力量過大，而2017年5月逆周期因子的引入則使得央行增強了匯率設(shè)定能力，加上市場自身的促貶作用也已弱化，故筆者認為人民幣大概率不會出現(xiàn)類似于2016年末的貶值壓力。

市場促貶力量弱化

中國經(jīng)濟增速回升是人民幣幣值的根本保障。經(jīng)濟強則貨幣強，2015年及2016年人民幣貶值的大背景是中國經(jīng)濟增速跌至1991年以來的最低水平，經(jīng)濟增速走低使資本在國內(nèi)的收益率走低，導(dǎo)致資本外流，從而造成了人民幣貶值。2017年以來，中國經(jīng)濟穩(wěn)步回升，今年前三季度中國GDP增速6.9%，與去年相比呈現(xiàn)反彈態(tài)勢，積極的經(jīng)濟增長態(tài)勢為阻止資本外流打下了良好基礎(chǔ)。

中美利差筑寬人民幣幣值的護城河。提高利率是防止資本外流及支撐本國匯率的第一道防線。去年12月中國10年期國債利率最低僅比美國同期限國債利率高出50基點左右，為2011年以來最低水平，這是人民幣貶值的重要原因。今年以來在中國貨幣政策收緊及金融監(jiān)管趨嚴的情況下，中國整體利率不斷上升，中美利差又重新擴大，當(dāng)前中國十年期國債利率已高出同期限美國國債150基點左右，且中國貨幣政策可能導(dǎo)致中國整體利率繼續(xù)上升，這就有效擴寬了了人民幣幣值的護城河。

單邊貶值預(yù)期弱化。今年以來人民幣結(jié)束了之前的單邊貶值態(tài)勢，從今年初至今人民幣累計升值5%左右，使之前賭人民幣會繼續(xù)貶值而囤積外匯的企業(yè)及個人遭受巨額損失，這就弱化了之前的人民幣單邊貶值預(yù)期，從而斬斷了貶值預(yù)期與實際貶值之間互相強化的惡性循環(huán)。2017年1-10月全國銀行業(yè)代客結(jié)售匯平均每月逆差為71億美元，遠低于2015及2016年的428億美元及266億美元，且9月及10月還轉(zhuǎn)為順差，表明企業(yè)出售美元的意愿已大于購入美元的意愿，這證明企業(yè)的人民幣貶值預(yù)期已大為弱化。貶值預(yù)期的弱化，致使人民幣大幅貶值的主因之一已經(jīng)不存在了。

央行匯率設(shè)定能力增強

資本管制加強。據(jù)國際金融協(xié)會統(tǒng)計，2015年及2016年中國資本凈外流規(guī)模共達1.3萬億美元，如此巨大的資本凈流出造成了巨大的人民幣貶值壓力，外流資本中多數(shù)為中國境內(nèi)企業(yè)與居民配置海外資產(chǎn)引發(fā)。2016年底以來我國央行繼續(xù)加強資本管制，限制企業(yè)對海外房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂業(yè)、體育俱樂部的投資，同時加強對個人購匯的管理，如今年我國平均每季度對外直接投資額已從去年543億美元縮減為205億美元，前兩年資本大舉凈流出的局面已經(jīng)逆轉(zhuǎn)，這就有效減緩了人民幣貶值壓力。

逆周期因子的引入加強了央行對匯率的掌控。2017年5月以前的人民幣匯率改革方向一直是將匯率決定能力從央行向市場轉(zhuǎn)移。2017年5月逆周期因子的推出則又重新加強了央行的匯率掌控力，雖然今年5月以前美元貶值本應(yīng)推動人民幣升值，但當(dāng)時市場對美元的求大于供，導(dǎo)致市場并無足夠力量推動人民幣升值，甚至人民幣仍有貶值壓力，逆周期因子推出后人民幣則逆市場供求關(guān)系而大幅升值，這表明央行又重新加強了對匯率的控制。

綜上所述，筆者認為，由于美元指數(shù)仍存在被拖累的因素，加上我國央行匯率設(shè)定能力增強，人民幣匯率能避免過度貶值，去年人民幣大幅貶值的局面很難重現(xiàn)。