圖為金融機(jī)構(gòu)存款、貸款余額同比增速（單位：%）

受資金趨緊及市場風(fēng)險(xiǎn)偏好上升的影響，近期國債期貨大幅下挫，并且跌穿了前期低點(diǎn)，形成突破。技術(shù)上來看，國債期貨跌勢已經(jīng)確立，整體走勢弱勢難改。

經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于預(yù)期 風(fēng)險(xiǎn)偏好上升

此前市場認(rèn)為，隨著國內(nèi)去產(chǎn)能、去杠桿的深入，四季度國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)或?qū)⒊霈F(xiàn)下行的態(tài)勢。從目前的情況來看，由于環(huán)保巡查使商品的價(jià)格大幅上漲，企業(yè)的利潤仍然可觀，這使經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)情況好于預(yù)期。由于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的韌性超出市場預(yù)期，這使市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯上升。受此影響，市場對于國債等固收資產(chǎn)的配置需求明顯下降，債券市場的拋壓較大，這是國債期貨近期大幅下挫的重要原因。后市來看，市場對于國債配置需求下降的趨勢難以改變。

資金寬松預(yù)期落空 國債持續(xù)下跌

由于經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于預(yù)期，投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，市場對于資金的需求大幅上升。從中國人民銀行公布的數(shù)據(jù)來看，9月國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的存款余額為1622757.71億元，同比增速為9.3%；貸款余額為1177617.35億元，同比增速為13.1%。存款增速自二月以來持續(xù)下滑，維持在低位，但是貸款增速在經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期不斷加強(qiáng)的影響下，持續(xù)走高，甚至在四季度沒有出現(xiàn)季節(jié)性的回調(diào)。受此影響，9月國內(nèi)的存款與貸款差額為445140.36億元，存貸款差額占總存款的比重為27.43%，為2005年3月以來的新低，顯示出目前國內(nèi)資金供需趨緊的態(tài)勢。在資金趨緊的影響下，近期的市場利率明顯上升。截至11月1日，上海銀行間隔夜同業(yè)拆放利率為2.739%，較10月20日的低點(diǎn)上升0.1608%，基本上恢復(fù)到國慶期間的水平。

為了平抑資金的緊缺局面，央行在10月的貨幣政策明顯寬松，不僅超額續(xù)作MLF，連續(xù)數(shù)周逆回購凈投放，更是首次啟動63天期逆回購來緩解市場流動性趨緊的問題。上周國內(nèi)逆回購到期總額為5000億元，央行通過逆回購向市場投入8700億元的資金，當(dāng)周實(shí)現(xiàn)了3700億元的凈投放。本周央行逆回購到期總量8000億元。截至本周三，央行已經(jīng)向市場投入總額達(dá)6900億元的。因此，本周央行大概率繼續(xù)實(shí)現(xiàn)資金的凈投放。

綜合來看，雖然近期央行貨幣政策的力度明顯加強(qiáng)，但是這恰恰是資金趨緊的結(jié)果。持續(xù)的逆回購凈投放只能起到緩解資金趨緊的局面，但是后期資金趨緊的格局仍然難以改變。因此，后期資金面仍將進(jìn)一步打壓國債期貨的價(jià)格。

綜上所述，經(jīng)濟(jì)超出預(yù)期降低了市場對國債的配置需求，資金的趨緊推升了利率，進(jìn)一步壓制了國債價(jià)格?；谏鲜雠袛?，筆者認(rèn)為近兩個(gè)交易日的反彈是對前期大幅下跌的修復(fù)，國債整體的下跌趨勢仍然沒有改變。因此，后續(xù)期債操作宜以逢高沽空的思路為主。