國慶長假過后，期債表現(xiàn)疲弱，銀行間現(xiàn)券收益率大幅上行，10年期國債收益率已突破3.90%。雖然10月官方制造業(yè)PMI有所回落，央行呵護市場資金面助推期債回暖，但我們認為，市場對于監(jiān)管的擔憂形成制約，當前市場情緒依然較為脆弱，下跌或未結束，短期仍需保持謹慎。

經濟下行壓力顯現(xiàn)

昨日公布的數(shù)據顯示，10月官方制造業(yè)PMI為51.6，環(huán)比回落0.8個百分點。從分類指數(shù)看，生產指數(shù)、新訂單指數(shù)雖位于臨界點之上，但是環(huán)比均有所回落，表明生產和需求增速有所放緩。新出口訂單指數(shù)和進口指數(shù)環(huán)比也出現(xiàn)了回落。官方制造業(yè)PMI環(huán)比回落，支撐期債。考慮到房地產投資和基建投資的不確定性，以及人民幣匯率企穩(wěn)對出口帶來的影響，四季度經濟下行壓力或逐步顯現(xiàn)，對期債形成支撐。

10月共有4395億元MLF到期，央行在第一筆MLF到期時，便進行一次性超額續(xù)作，體現(xiàn)出對市場流動性的呵護。此外，隨著繳稅、繳存、月末效應等擾動資金面的因素逐步顯現(xiàn)，央行公開市場保持凈投放。特別是，10月26日央行對兩個月逆回購進行詢量，反映出央行維穩(wěn)資金面的意圖，受此提振，期債小幅收漲。11月共有3960億元MLF到期，央行在10月31日就MLF續(xù)作進行詢量，有助于提振市場情緒，助力期債回暖。

市場情緒難言轉暖

近期銀監(jiān)會召開黨委（擴大）會議，表示堅決防范和化解新形勢下金融風險；針對消費貸款流入房地產行為，銀監(jiān)會開出三劑藥方，即開展風險排查、加強規(guī)范管理、加大監(jiān)管問責；發(fā)改委、住建部部署開展商品房銷售價格行為聯(lián)合檢查，監(jiān)管行動陸續(xù)開展，引發(fā)市場對未來監(jiān)管細則落地的擔憂。10月25日有消息稱，銀行同業(yè)負債占比上限要從三分之一調整到25%，期債大跌，不過央行對此作了回應，表示此消息不實。但是從期債的反應可以看出，目前市場對監(jiān)管較為敏感，稍有趨嚴的消息傳出，便會對債市帶來沖擊。我們認為在監(jiān)管已有預期、加強協(xié)調監(jiān)管以及前期去杠桿初顯成效的背景下，監(jiān)管大幅收緊的概率很低，而監(jiān)管政策的出臺實施，將低于市場預期，因此前期期債或存在超跌的可能，不過鑒于當前市場對監(jiān)管的反應仍較為敏感，市場情緒并未轉暖。

圖為五債加權日線

整體上，債市難言見底，短期仍需保持謹慎，觀望為主。