近期國(guó)債期貨價(jià)格出現(xiàn)了小幅的反彈?？紤]到人民幣匯率進(jìn)入貶值周期，預(yù)計(jì)外匯占款流出將加快。“十一”長(zhǎng)假后，市場(chǎng)面臨巨額逆回購(gòu)和MLF到期，資金壓力較大。因此，預(yù)計(jì)國(guó)慶長(zhǎng)假之后國(guó)債會(huì)小幅回調(diào)。

圖為外匯占款余額（單位：億元）

外資流入不及預(yù)期，債市承壓下行

去年年底以來(lái)，人民幣貶值的趨勢(shì)得到了遏制。今年5月底，受美國(guó)加息進(jìn)程放緩以及中美利差持續(xù)擴(kuò)大的影響，美元兌人民幣匯率出現(xiàn)了持續(xù)的下跌，這期間人民幣出現(xiàn)了6.59%的升值。其中，8月人民幣就升值了2.03%，為匯率改革以來(lái)的單月最大漲幅。從相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)看，外匯占款余額并沒(méi)有出現(xiàn)市場(chǎng)預(yù)期的資金凈流入現(xiàn)象。中國(guó)人民銀行公布的數(shù)據(jù)顯示，8月國(guó)內(nèi)的外匯占款余額為215098.35億元，較7月下降8.21億元，維持資金凈流出的態(tài)勢(shì)。

自從去年年底人民幣貶值的趨勢(shì)發(fā)生改變之后，外匯占款凈流出的趨勢(shì)就出現(xiàn)了明顯的放緩。今年1—8月，人民幣平均每月凈流出0.25%，去年平均每月凈流出0.89%。即使人民幣大幅升值，中美利差持續(xù)擴(kuò)大，但仍然沒(méi)有改變外資凈流出的現(xiàn)象。美國(guó)9月議息會(huì)議雖然沒(méi)有加息，但是宣布“縮表”，美國(guó)收緊流動(dòng)性的進(jìn)程仍然在不斷進(jìn)行中。受此影響，9月以來(lái)人民幣大幅貶值，因此我們有理由相信9月底外資流出將會(huì)加快，這將加劇國(guó)內(nèi)貨幣偏緊的局面，推升利率，壓制固定收益資產(chǎn)的價(jià)格。

節(jié)后資金仍然趨緊，利率保持強(qiáng)勢(shì)

9月中旬，為企業(yè)的集中繳稅期，市場(chǎng)對(duì)于流動(dòng)性的需求大幅上升，這推升了市場(chǎng)利率的走高。央行為了平抑利率，加大了逆回購(gòu)的力度。但是受中秋和國(guó)慶雙節(jié)以及銀行季末MPA考核的影響，市場(chǎng)的利率仍然延續(xù)上升的態(tài)勢(shì)。上周，央行有1135億元的中期借貸便利（MLF）和2100億元的逆回購(gòu)到期，回籠資金3235億元。央行進(jìn)行了總額達(dá)6600億元的逆回購(gòu)，當(dāng)周央行向市場(chǎng)凈投放資金3365億元。本周央行有5800億元的逆回購(gòu)到期，沒(méi)有MLF到期。本周前兩個(gè)交易日，央行向市場(chǎng)投放了總額為2500億元的逆回購(gòu)。其中，14天期逆回購(gòu)額度為2000億元，額度分別為1600億元、400億元；28天期逆回購(gòu)額度為500億元，額度分別為400億元、100億元。國(guó)慶長(zhǎng)假期間，市場(chǎng)僅有200億元的逆回購(gòu)到期。不過(guò)，“十一”長(zhǎng)假后的第一周，預(yù)計(jì)市場(chǎng)至少有2900億元的逆回購(gòu)到期（周四、周五的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)還沒(méi)有公布）。10月中旬期間，預(yù)計(jì)共有總額4395億元的MLF到期，市場(chǎng)的流動(dòng)性趨緊。從今年央行的貨幣政策操作習(xí)慣來(lái)看，央行出于去杠桿的考慮一直維持資金緊平衡的狀態(tài)，預(yù)計(jì)利率市場(chǎng)保持強(qiáng)勢(shì)的概率較大，這不利于國(guó)債的反彈。

在人民幣大幅升值期間，外匯占款仍然保持凈流出的狀態(tài)。隨著人民幣開始貶值，外匯占款流出的問(wèn)題開始顯現(xiàn)，這減少了國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性總量。除此之外，國(guó)慶之后，市場(chǎng)面臨大量的逆回購(gòu)和MLF到期。由于節(jié)后資金需求有所下降，央行通常對(duì)沖到期資金的量較少，利率可能會(huì)出現(xiàn)短期的反彈，這進(jìn)一步壓制了國(guó)債的反彈高度。綜上所述，筆者認(rèn)為國(guó)債近期的反彈只是短期行為，節(jié)后延續(xù)弱勢(shì)的概率較大。操作上，建議短空操作為主，長(zhǎng)假期間不建議持倉(cāng)。