創(chuàng)業(yè)板回暖是存量博弈下的補漲結(jié)果。趨勢上，上周上證綜指上漲1.9%，而創(chuàng)業(yè)板上漲4.6%，繼續(xù)上演“絕地反擊”，創(chuàng)下觸底1641以來的周最高漲幅。我們認為創(chuàng)業(yè)板此次反彈主是存量博弈下的補漲結(jié)果，原因有三：其一，在中鋼協(xié)、上海期貨交易所、國家稀土辦相繼表態(tài)之下，周期博弈弱化帶動投資注意力轉(zhuǎn)向，前期估值相對低位的創(chuàng)藍籌發(fā)動上攻，帶動板塊反彈；其二，證金公司現(xiàn)身創(chuàng)業(yè)板，疊加“雙創(chuàng)”進一步政策推出，創(chuàng)業(yè)板風(fēng)險偏好階段性上升，板塊情緒升溫；其三，前期創(chuàng)業(yè)板業(yè)績“掃雷”，預(yù)期矯枉過正后存在短時間的補漲效應(yīng)。

結(jié)構(gòu)上TMT扛起大旗，個股上成長躁動。行業(yè)層面，計算機上周領(lǐng)漲（+8.6%），通信、電子均上漲超4.5%；概念層面，區(qū)塊鏈上漲9.8%、人工智能上漲9.3%，次新股上漲6.6%。相比于8月前期的“消費/周期”獨領(lǐng)風(fēng)騷，本周消費、周期、制造、金融、TMT百花齊放，成長股表現(xiàn)相對亮眼，引起市場關(guān)注。個股層面，上周創(chuàng)業(yè)板漲幅靠前的個股，其2017Q2歸母凈利潤增速較小，而漲幅靠后的個股卻有較強的業(yè)績支撐。我們認為有兩點值得投資者注意：第一，有較強業(yè)績支撐的個股在前期股價已有所表現(xiàn)，本次“補漲+躁動”的意味更加濃厚；第二，在“死扣EPS”的背景下，上漲驅(qū)動更多來自于主題事件驅(qū)動，無業(yè)績支撐的行情的持續(xù)性存疑。

外延并購弱化與商譽減值擾動創(chuàng)業(yè)板業(yè)績

當前，市場的共識是業(yè)績?yōu)橥醣尘跋?，?chuàng)業(yè)板能否有趨勢性機會取決于業(yè)績能否有所表現(xiàn)，由此來看創(chuàng)業(yè)板內(nèi)生增長動能是關(guān)鍵。目前，創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績?nèi)杂袃纱髷_動因素：外延并購弱化和商譽減值。第一，外延并購方面，在剔除外延并購因素前，創(chuàng)業(yè)板17Q1的凈利潤增速為26.13%，17Q2凈利潤增速為31.33%（基于業(yè)績預(yù)告）。剔除外延因素之后，我們發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板17Q1的凈利潤增速為6.53%，17Q2凈利潤增速為12.33%（基于業(yè)績預(yù)告，考慮到17Q2的業(yè)績預(yù)告“爆雷”現(xiàn)象，虛高概率較大）。因此，17Q2外延并購對創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績貢獻仍大，外延并購活躍度持續(xù)下滑將對創(chuàng)業(yè)板業(yè)績繼續(xù)形成壓抑作用；第二，商譽方面，2016年是并購業(yè)績承諾高峰期，累計超3.16萬億，業(yè)績兌付和商譽減值壓力將在2017年和2018年集中出現(xiàn)。內(nèi)生性增速下滑疊加局部商譽價值壓力，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績難有顯著改善。

創(chuàng)藍籌配置價值顯現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板風(fēng)格切換難現(xiàn)。我們認為，短期以TMT為首的成長股的突出表現(xiàn)不是風(fēng)格切換，市場風(fēng)格仍將以龍頭白馬行情為主，風(fēng)格切換時點仍未到來，莫把反彈當反轉(zhuǎn)。第一，外延并購趨弱下，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績以及商譽存隱憂；第二，貨幣政策仍維持中性偏緊態(tài)勢；第三，經(jīng)濟政策層面市場更加關(guān)注供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、金融去杠桿。從整體來看，創(chuàng)業(yè)板估值已經(jīng)大幅回調(diào)，但從TMT行業(yè)局部估值水平來看仍不低，考慮到業(yè)績增速放緩背景下，估值調(diào)整仍將是大趨勢。從結(jié)構(gòu)性角度看，部分業(yè)績估值匹配度較好的創(chuàng)藍籌配置價值已開始顯現(xiàn)，從市場風(fēng)格主導(dǎo)邏輯來看，供給側(cè)微觀結(jié)構(gòu)改善，行業(yè)內(nèi)相對競爭優(yōu)勢邊際提升公司是投資重點，創(chuàng)藍籌也受益于市場風(fēng)格的延續(xù)。總結(jié)來看，創(chuàng)業(yè)板風(fēng)格切換條件仍不具備，但從擇股角度看，創(chuàng)藍籌值得投資者重點關(guān)注。