創(chuàng)業(yè)板回暖是存量博弈下的補(bǔ)漲結(jié)果。趨勢上，上周上證綜指上漲1.9%，而創(chuàng)業(yè)板上漲4.6%，繼續(xù)上演“絕地反擊”，創(chuàng)下觸底1641以來的周最高漲幅。我們認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板此次反彈主是存量博弈下的補(bǔ)漲結(jié)果，原因有三：其一，在中鋼協(xié)、上海期貨交易所、國家稀土辦相繼表態(tài)之下，周期博弈弱化帶動(dòng)投資注意力轉(zhuǎn)向，前期估值相對(duì)低位的創(chuàng)藍(lán)籌發(fā)動(dòng)上攻，帶動(dòng)板塊反彈；其二，證金公司現(xiàn)身創(chuàng)業(yè)板，疊加“雙創(chuàng)”進(jìn)一步政策推出，創(chuàng)業(yè)板風(fēng)險(xiǎn)偏好階段性上升，板塊情緒升溫；其三，前期創(chuàng)業(yè)板業(yè)績“掃雷”，預(yù)期矯枉過正后存在短時(shí)間的補(bǔ)漲效應(yīng)。

結(jié)構(gòu)上TMT扛起大旗，個(gè)股上成長躁動(dòng)。行業(yè)層面，計(jì)算機(jī)上周領(lǐng)漲（+8.6%），通信、電子均上漲超4.5%；概念層面，區(qū)塊鏈上漲9.8%、人工智能上漲9.3%，次新股上漲6.6%。相比于8月前期的“消費(fèi)/周期”獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷，本周消費(fèi)、周期、制造、金融、TMT百花齊放，成長股表現(xiàn)相對(duì)亮眼，引起市場關(guān)注。個(gè)股層面，上周創(chuàng)業(yè)板漲幅靠前的個(gè)股，其2017Q2歸母凈利潤增速較小，而漲幅靠后的個(gè)股卻有較強(qiáng)的業(yè)績支撐。我們認(rèn)為有兩點(diǎn)值得投資者注意：第一，有較強(qiáng)業(yè)績支撐的個(gè)股在前期股價(jià)已有所表現(xiàn)，本次“補(bǔ)漲+躁動(dòng)”的意味更加濃厚；第二，在“死扣EPS”的背景下，上漲驅(qū)動(dòng)更多來自于主題事件驅(qū)動(dòng)，無業(yè)績支撐的行情的持續(xù)性存疑。

外延并購弱化與商譽(yù)減值擾動(dòng)創(chuàng)業(yè)板業(yè)績

當(dāng)前，市場的共識(shí)是業(yè)績?yōu)橥醣尘跋?，?chuàng)業(yè)板能否有趨勢性機(jī)會(huì)取決于業(yè)績能否有所表現(xiàn)，由此來看創(chuàng)業(yè)板內(nèi)生增長動(dòng)能是關(guān)鍵。目前，創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績?nèi)杂袃纱髷_動(dòng)因素：外延并購弱化和商譽(yù)減值。第一，外延并購方面，在剔除外延并購因素前，創(chuàng)業(yè)板17Q1的凈利潤增速為26.13%，17Q2凈利潤增速為31.33%（基于業(yè)績預(yù)告）。剔除外延因素之后，我們發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板17Q1的凈利潤增速為6.53%，17Q2凈利潤增速為12.33%（基于業(yè)績預(yù)告，考慮到17Q2的業(yè)績預(yù)告“爆雷”現(xiàn)象，虛高概率較大）。因此，17Q2外延并購對(duì)創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績貢獻(xiàn)仍大，外延并購活躍度持續(xù)下滑將對(duì)創(chuàng)業(yè)板業(yè)績繼續(xù)形成壓抑作用；第二，商譽(yù)方面，2016年是并購業(yè)績承諾高峰期，累計(jì)超3.16萬億，業(yè)績兌付和商譽(yù)減值壓力將在2017年和2018年集中出現(xiàn)。內(nèi)生性增速下滑疊加局部商譽(yù)價(jià)值壓力，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績難有顯著改善。

創(chuàng)藍(lán)籌配置價(jià)值顯現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板風(fēng)格切換難現(xiàn)。我們認(rèn)為，短期以TMT為首的成長股的突出表現(xiàn)不是風(fēng)格切換，市場風(fēng)格仍將以龍頭白馬行情為主，風(fēng)格切換時(shí)點(diǎn)仍未到來，莫把反彈當(dāng)反轉(zhuǎn)。第一，外延并購趨弱下，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績以及商譽(yù)存隱憂；第二，貨幣政策仍維持中性偏緊態(tài)勢；第三，經(jīng)濟(jì)政策層面市場更加關(guān)注供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、金融去杠桿。從整體來看，創(chuàng)業(yè)板估值已經(jīng)大幅回調(diào)，但從TMT行業(yè)局部估值水平來看仍不低，考慮到業(yè)績?cè)鏊俜啪彵尘跋拢乐嫡{(diào)整仍將是大趨勢。從結(jié)構(gòu)性角度看，部分業(yè)績估值匹配度較好的創(chuàng)藍(lán)籌配置價(jià)值已開始顯現(xiàn)，從市場風(fēng)格主導(dǎo)邏輯來看，供給側(cè)微觀結(jié)構(gòu)改善，行業(yè)內(nèi)相對(duì)競爭優(yōu)勢邊際提升公司是投資重點(diǎn)，創(chuàng)藍(lán)籌也受益于市場風(fēng)格的延續(xù)?？偨Y(jié)來看，創(chuàng)業(yè)板風(fēng)格切換條件仍不具備，但從擇股角度看，創(chuàng)藍(lán)籌值得投資者重點(diǎn)關(guān)注。