要理解此輪周期股的上漲和判斷未來如何演化，還是需要先理解中國的經(jīng)濟(jì)周期。當(dāng)然周期有長短，長周期關(guān)乎國運，對發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體而言，短周期更多是由于短期貨幣政策和財政政策的干擾，隨機(jī)性較強(qiáng)，持續(xù)性較弱，但就資產(chǎn)配置而言，更關(guān)注的是中周期走勢，也即我們所談的“新周期”。

任何一位經(jīng)濟(jì)研究者，都對經(jīng)濟(jì)周期感興趣。因為對經(jīng)濟(jì)規(guī)律的把握，就像獲取“達(dá)˙芬奇密碼”一樣，是研究者們向往的最高境界。美國國家經(jīng)濟(jì)研究局（簡稱NBER，又譯美國國民經(jīng)濟(jì)研究局）特意設(shè)立了經(jīng)濟(jì)周期決策委員會，該委員會從1929年起就開始對美國經(jīng)濟(jì)周期的“高峰”和“低谷”進(jìn)行研究判定。

作為投資者或者想發(fā)財致富的人來說，那就更需要把握經(jīng)濟(jì)周期和行業(yè)發(fā)展周期，在經(jīng)濟(jì)周期不同的階段進(jìn)行資產(chǎn)配置，獲取的投資回報迥然不同：當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于上行周期，不管進(jìn)行什么類型的資產(chǎn)配置，都會獲取不錯的投資回報，例如配置權(quán)益類資產(chǎn)、房地產(chǎn)、字畫、古玩等。假若該國的經(jīng)濟(jì)周期與全球的經(jīng)濟(jì)周期“共振”，那么配置大宗商品和貴金屬等，也將同步受益，就像2002年至2007年的中國。但在下行周期，經(jīng)濟(jì)活動相對低迷，各大類資產(chǎn)配置其實都應(yīng)偏謹(jǐn)慎。即便同在一個經(jīng)濟(jì)上升周期，不同的行業(yè)也表現(xiàn)出顯著的差異，例如中國改革開放三十多年來，盡管經(jīng)濟(jì)發(fā)展都處于上升期，但不同的時間段造就不同行業(yè)的輝煌，八十年代發(fā)展最快的是紡織工業(yè)和食品加工業(yè)，九十年代發(fā)展最快的是家電行業(yè)，2000年之后發(fā)展最快的是以房地產(chǎn)和汽車為主線的重化周期性行業(yè)。假若企業(yè)家或者投資者，在不同的時期從事的都是景氣度最好的行業(yè)，那么現(xiàn)在估計想不進(jìn)福布斯排行榜都難。因此，能準(zhǔn)確地把握經(jīng)濟(jì)周期，對于做投資的人來說，是他們夢寐以求的最高境界，特別是對發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體而言，其經(jīng)濟(jì)波動的幅度相對于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體而言要劇烈很多。

股神巴菲特曾說：沒有誰靠做空美國賺過錢。確實，美國自南北戰(zhàn)爭之后，經(jīng)濟(jì)就繁榮到現(xiàn)在，所以巴菲特做多美國股市自然會搭上便車。假若20世紀(jì)80年代以來，巴菲特依照他做多的思路，在拉美國家做資產(chǎn)配置，恐怕不是傾家蕩產(chǎn)，也是損失慘重，即便他對公司研究有獨到見解，高人一籌，但在國家系統(tǒng)性風(fēng)險面前，這些都變得微不足道。做資產(chǎn)配置最為關(guān)鍵的是把握方向，就像我們乘坐滾動電梯，假若電梯往下，我們想往上走，不知道要多努力才能前進(jìn)一小步，稍不注意就被電梯帶下去了；假若與電梯的方向一致，即便不走，也跟著上去了，當(dāng)然跟著電梯方向努力走的，前進(jìn)得更快。這充分說明，過去半個多世紀(jì)以來，為何股神出在美國而不是其他經(jīng)濟(jì)體的原因。

2016年下半年以來，隨著世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，國內(nèi)的工業(yè)生產(chǎn)、房地產(chǎn)、基建投資保持較高的景氣度，同時一些微觀層面的數(shù)據(jù)（如發(fā)電耗煤、高爐開工率、粗鋼產(chǎn)量、挖掘機(jī)銷量等）似乎指向當(dāng)前經(jīng)濟(jì)處于不錯的狀態(tài)，同時PPI的回升讓工業(yè)企業(yè)的利潤增速表現(xiàn)亮眼，資本市場的周期股表現(xiàn)也非常醒目?，F(xiàn)在我們需要思考的是這次經(jīng)濟(jì)回升能持續(xù)多久？會不會產(chǎn)生新周期？從更長的維度來看，又該如何理解此輪中國經(jīng)濟(jì)的波動？

基于統(tǒng)計分析很容易“幻覺”出經(jīng)濟(jì)周期

對經(jīng)濟(jì)周期的研究是從經(jīng)驗觀察開始的。在古典經(jīng)濟(jì)學(xué)中，由于信奉薩伊定律的“供給能自動地創(chuàng)造需求”，經(jīng)濟(jì)體便不存在波動，因此古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家?guī)缀鹾苌偃ヌ接懡?jīng)濟(jì)周期。而馬克思探討經(jīng)濟(jì)危機(jī)更多地是從資本主義必然滅亡的角度去分析，其理論基礎(chǔ)就是馬爾薩斯的人口理論和李嘉圖的邊際報酬遞減規(guī)律。隨著經(jīng)濟(jì)理論的發(fā)展，發(fā)現(xiàn)這兩大理論都已“過時”，因此，馬克思的經(jīng)濟(jì)危機(jī)論述已慢慢被研究者所遺忘。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究者對于經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)產(chǎn)出的下降等現(xiàn)象，都會歸結(jié)為政治、戰(zhàn)爭、農(nóng)業(yè)歉收以及氣候惡化等因素。

經(jīng)驗研究者并不就此止步，他們發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)運行的起伏存在一定的“規(guī)律性”。1860年，一位絲毫不懂經(jīng)濟(jì)理論的法國醫(yī)生——克萊門˙朱格拉，在研究疫病之余，對人口、結(jié)婚、出生、死亡等進(jìn)行統(tǒng)計分析，在這過程中他注意到經(jīng)濟(jì)事物與疫病一樣，存在著有規(guī)則的波動現(xiàn)象，大約九年到十年存在一次起伏輪回。后來的經(jīng)濟(jì)研究者對此現(xiàn)象進(jìn)行了解釋，把它歸結(jié)為機(jī)器設(shè)備的更新所帶來的波動，稱之為“朱格拉周期”。

1923年，英國的統(tǒng)計學(xué)家——約瑟夫˙基欽，對美國和英國1890年-1922年的利率、物價、生產(chǎn)和就業(yè)等統(tǒng)計資料進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)廠商生產(chǎn)過多時就會形成存貨，存貨增加時會導(dǎo)致廠商減少生產(chǎn)，這種存貨波動一次的時間大概40個月，他把它稱為“存貨”周期。后來的研究干脆就把這種由于存貨變動帶來的經(jīng)濟(jì)波動稱之為“短波”或“基欽周期”。

有了其他領(lǐng)域研究者對經(jīng)濟(jì)規(guī)律研究的經(jīng)驗，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們也開始從統(tǒng)計的角度去尋找經(jīng)濟(jì)運行的周期。1926年，俄國經(jīng)濟(jì)學(xué)家尼古拉˙康德拉季耶夫，對英、法、美等資本主義國家18世紀(jì)末到20世紀(jì)初100多年的批發(fā)價格水平、利率、工資、對外貿(mào)易等36個系列統(tǒng)計項目進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)資本主義的經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程存在60年一次起伏的“長波”，后來的研究者把它稱之為“康德拉季耶夫周期”。1930年，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家?guī)炱澞膹慕ㄖ芷诘慕嵌热シ治鼋?jīng)濟(jì)的運行周期，認(rèn)為存在20年左右一次經(jīng)濟(jì)運行波動周期，后來的研究者稱之為“庫茲涅茨周期”。

也有一些研究者秉承從統(tǒng)計分析的角度，去尋找經(jīng)濟(jì)周期的規(guī)律，例如，通過VARs、馬爾可夫區(qū)域轉(zhuǎn)換模型和譜分析方法去捕捉經(jīng)濟(jì)周期。

然而，單從統(tǒng)計的角度去尋找經(jīng)濟(jì)周期規(guī)律，如果沒有經(jīng)過“大數(shù)據(jù)”處理，就很容易陷入“不完全歸納法”的誤區(qū)，例如，人類工業(yè)革命之后總共才經(jīng)歷200多年，而認(rèn)為資本主義的經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程存在60年一次起伏“長波”的“康德拉季耶夫周期”，使用的樣本數(shù)才100多年，以這么少的樣本為依據(jù)去判定存在60年的長波周期，顯然“預(yù)測性”太強(qiáng)。又如朱格拉周期以朱格拉命名，而朱格拉本人是一名獸醫(yī)，這一經(jīng)濟(jì)周期是他在統(tǒng)計牲畜瘟疫死亡情況的時候，發(fā)現(xiàn)人類的結(jié)婚、死亡等也都存在一定的規(guī)律。在1860年之前，也就是朱格拉選取的樣本范圍，工業(yè)化程度、醫(yī)療技術(shù)發(fā)展程度、電子信息化程度遠(yuǎn)沒有現(xiàn)在發(fā)達(dá)，那么這一統(tǒng)計規(guī)律到現(xiàn)在有多大的借鑒意義，顯然值得懷疑。

這說明要理解和判斷經(jīng)濟(jì)周期，不能完全基于統(tǒng)計分析，更需要去理解經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)周期波動背后的原因。

中國的經(jīng)濟(jì)周期是商業(yè)周期、創(chuàng)新周期和制度周期的疊加

中國1978年改革開放之后經(jīng)濟(jì)周期的研究，更多地集中于用西方較為成熟的理論和方法，結(jié)合中國的經(jīng)驗數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。在此過程中，有的研究者采用多變量方法，例如獨立成分法，用經(jīng)濟(jì)增長率、通貨膨脹率和失業(yè)率三個主要的宏觀經(jīng)濟(jì)變量對中國改革開放后的經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)行測量，發(fā)現(xiàn)1978年以來，中國經(jīng)歷了1979-1985、1986-1988、1989-1994和1994-2004年四個完整的周期, 從2005 年起進(jìn)入第五個周期。更多的研究者是采用單變量方法（即實際經(jīng)濟(jì)增長率）來劃分中國的經(jīng)濟(jì)周期，例如，采用狀態(tài)空間模型、馬爾科夫轉(zhuǎn)換模型等參數(shù)方法和簡單移動平均、HP濾波等非參數(shù)方法。當(dāng)然也有采用較為傳統(tǒng)的谷谷劃分法，主要是通過直接觀察找出GDP增長率的波谷對經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)行劃分，得出1977至2009年的中國經(jīng)濟(jì)，可以劃分為1977-1981年、1982-1986年、1987-1990年、1991-1999年和2000年-2009年5個短周期。

從統(tǒng)計意義上對中國的經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)行劃分之后，對如何會形成這樣的經(jīng)濟(jì)周期，研究者們更多也是運用凱恩斯理論，從經(jīng)濟(jì)增速偏離潛在增速的角度和經(jīng)濟(jì)政策的變化來解釋。在解釋中國經(jīng)濟(jì)周期的時候，假若我們依照成熟市場的經(jīng)濟(jì)理論，有一些經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象就陷入無法合理解釋的困境。假若按照凱恩斯的經(jīng)濟(jì)周期理論，經(jīng)濟(jì)波動僅僅是短期經(jīng)濟(jì)增長偏離長期潛在增速，假若長期潛在增速是這兩段時間的中軸，那么2002年至2007年經(jīng)濟(jì)相對于長期潛在增速向上偏離，為何沒有通脹壓力？而在2010年至2013年期間，經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)相對于長期潛在增速向下偏移的過程中，為何物價上升的壓力卻還在加大？

“解鈴還須系鈴人”。改革開放之后，中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)融入到全球經(jīng)濟(jì)體之中，自然會受全球商業(yè)周期的影響，也會受到技術(shù)創(chuàng)新周期的影響。但僅從這兩個方面并不能去解釋中國經(jīng)濟(jì)改革開放近四十年來的波動和增長奇跡，這需要我們從制度改革的角度去理解。

1978年至2013年這35年間，中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模增長20多倍，年均實現(xiàn)了9.9%的高增速，作為一個大周期（當(dāng)然這一周期未來還將延續(xù)）去理解，完全是1978年之后結(jié)合中國國情的制度釋放所帶來的高增長，是“制度創(chuàng)新”對潛在增速的釋放。當(dāng)然，這種“制度創(chuàng)新”不能簡單地理解為“改革開放”，而應(yīng)該是一種結(jié)合中國國情的改革和開放。1979年之后很多發(fā)展中國家也推行了改革和開放，但是很多國家在改革后的經(jīng)濟(jì)增速比改革前還要低，有些國家，例如一些拉美國家和東南亞的經(jīng)濟(jì)體，加大開放之后經(jīng)濟(jì)甚至出現(xiàn)了倒退。赫爾普曼在《經(jīng)濟(jì)增長的秘密》中講到在大多數(shù)情況下，貿(mào)易會促進(jìn)增長，但并不能證明對所有國家而言開放能帶來增長。

同樣，理解改革開放后近40年來經(jīng)濟(jì)運行的波動，也需要從制度改革的角度去分析。在1978年之后這一巨大的改革邏輯下，經(jīng)濟(jì)增速得到大力提升，但由于改革在各領(lǐng)域和各時間段的推行呈現(xiàn)出“停、緩、急”，這樣也就相應(yīng)地產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)波動。在某一時段推出某一領(lǐng)域的改革，能促進(jìn)市場規(guī)模的擴(kuò)大或技術(shù)的進(jìn)步，便會刺激投資，引起經(jīng)濟(jì)高漲；隨著時間的推移，制度釋放對經(jīng)濟(jì)體的推動作用效用遞減，改革紅利逐漸消失，經(jīng)濟(jì)便轉(zhuǎn)入衰退。以此作為解釋邏輯，我們就會發(fā)現(xiàn)1978 年改革開放以來，以經(jīng)濟(jì)體制改革為背景來計算經(jīng)濟(jì)周期，中國就經(jīng)歷了整整兩個完整的經(jīng)濟(jì)周期：第一輪改革經(jīng)濟(jì)周期起始于1978 年的改革開放政策的出臺，結(jié)束于1992 年新的一輪改革啟動；第二輪改革經(jīng)濟(jì)周期是1992 年中國政府開始啟動新的一輪改革，到2013年新的一輪改革醞釀。

假若我們運用四階段法來劃分經(jīng)濟(jì)周期，其運行規(guī)律就是一條正弦曲線，對應(yīng)的四階段分別為：繁榮、衰退、蕭條、復(fù)蘇。與制度改革緊密聯(lián)系起來：繁榮階段即為制度改革紅利釋放階段；衰退階段即為制度改革紅利衰竭階段；蕭條階段即為啟動一輪新的改革出現(xiàn)市場出清的階段；復(fù)蘇階段即為生產(chǎn)要素開始重新配置的階段。因為中國過去三十年的改革主要是圍繞“斯密增長”展開的，即打破制約要素市場流動的約束，擴(kuò)大市場規(guī)模。

未來如何產(chǎn)生“新周期”？

2008年以來，中國的經(jīng)濟(jì)增速相對于全球其他經(jīng)濟(jì)體而言，表現(xiàn)較為靚麗，要產(chǎn)生新的經(jīng)濟(jì)增長周期，必須依靠經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長的力量。

經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷來是供給滿足需求或者創(chuàng)造需求，因此，中國經(jīng)濟(jì)要走出調(diào)整的困境還是倚仗供給側(cè)的改革來帶動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型來帶動。所謂產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型主要包括三個方面：其一，通過技術(shù)發(fā)展使當(dāng)前的中低端制造業(yè)向中高端制造業(yè)升級；其二，通過消費的拉動使經(jīng)濟(jì)增長由當(dāng)前倚重固定資產(chǎn)投資的增長升級到倚重消費的增長；第三，通過制度安排的改革，釋放制約第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展的活力，滿足老百姓的消費升級需求，通過發(fā)展第三產(chǎn)業(yè)來逐步平衡當(dāng)前過度倚重第二產(chǎn)業(yè)的增長模式。

因此，唯有制度安排改革開始推進(jìn)，才可以說是看到了“新周期”的曙光。