國債期貨是指以主權(quán)國家發(fā)行的國債為期貨合約標(biāo)的的期貨品種。目前來看,全球交易活躍的國債期貨品種主要是中長期國債期貨,一般采用實(shí)物交割。在這種交割模式下,如果國債期貨合約的賣方?jīng)]有在合約到期前平倉,理論上需要用名義標(biāo)準(zhǔn)券去履約。所謂名義標(biāo)準(zhǔn)券,是指票面利率標(biāo)準(zhǔn)化、具有固定期限的假想券。名義標(biāo)準(zhǔn)券設(shè)計的最大功能在于,可以擴(kuò)大可交割國債的范圍,增強(qiáng)價格的抗操縱性,減小交割時的逼倉風(fēng)險。 但在現(xiàn)實(shí)中,名義標(biāo)準(zhǔn)券并不存在,因而交易所會規(guī)定,現(xiàn)實(shí)中存在的、滿足一定期限要求的一籃子國債均可進(jìn)行交割。例如,我國境內(nèi)的5年期國債期貨和10年期國債期貨的可交割券分別為合約到期月份首日剩余期限為4—5.25年和6.5—10.25年的記賬式附息國債。 要了解國債期貨的交割,首先要弄明白轉(zhuǎn)換因子的概念。上面我們說過,國債期貨實(shí)行一攬子可交割國債的多券種交割方式,當(dāng)合約到期進(jìn)行實(shí)物交割時,可交割國債為一系列符合條件的不同剩余期限、不同票面利率的國債品種。因票面利率與剩余期限不同,必須確定各種可交割國債與名義標(biāo)準(zhǔn)券之間的轉(zhuǎn)換比例,這個比例就是通常所說的轉(zhuǎn)換因子。轉(zhuǎn)換因子計算的是面值1元的可交割國債在其剩余期限內(nèi)的所有現(xiàn)金流量按國債期貨合約票面利率折現(xiàn)的現(xiàn)值,這是國債期貨合約中最重要的參數(shù)之一。國債期貨轉(zhuǎn)換因子的具體計算公式如下: 其中,r表示國債期貨標(biāo)的票面利率;x表示交割月距離下一個付息月的月份數(shù);n表示剩余付息次數(shù);c表示可交割券的票面利率;f表示可交割券每年的付息次數(shù)。 國債期貨市場中,一般都由期貨交易所定時公布國債期貨可交割國債的轉(zhuǎn)換因子,投資者只需查詢交易所公告即能得到每一個可交割國債的轉(zhuǎn)換因子。如果可交割國債票面利率高于國債期貨合約標(biāo)的票面利率,轉(zhuǎn)換因子大于1;如果可交割國債票面利率低于國債合同標(biāo)的票面利率,轉(zhuǎn)換因子小于1。 由于收益率和剩余期限不同,可交割國債的價格也有差異。即使使用了轉(zhuǎn)換因子進(jìn)行折算,各種可交割國債之間仍然存在細(xì)微差別。一般情況下,由于賣方擁有交割券選擇權(quán),合約的賣方都會選擇對他最有利,通常也是交割成本最低的債券進(jìn)行交割,對應(yīng)的債券就是最便宜可交割國債。 理論上,一般可以通過比較不同券種的隱含回購利率尋找最便宜可交割債券。隱含回購利率是指購買國債現(xiàn)貨,賣空對應(yīng)的期貨,然后把國債現(xiàn)貨用于期貨交割,這樣獲得的理論收益就是隱含回購利率。具體公式為(假定組合中的國債到交割期間沒有利息支付): 一般來說,隱含回購利率最高的券就是最便宜可交割債券。此外,根據(jù)海外實(shí)踐經(jīng)驗(yàn),在一定前提條件下,可以通過比較久期和收益率來尋找最便宜可交割債券。對于收益率在國債期貨合約票面利率以下的國債而言,久期最小的國債最可能是最便宜可交割債券;而對于收益率在國債期貨合約票面利率以上的國債而言,久期最大的國債最可能是最便宜可交割債券;對具有同樣久期的國債而言,收益率最高的國債最可能是最便宜可交割債券。 責(zé)任編輯:唐正璐 |
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