國(guó)債期貨是指以主權(quán)國(guó)家發(fā)行的國(guó)債為期貨合約標(biāo)的的期貨品種。目前來(lái)看,全球交易活躍的國(guó)債期貨品種主要是中長(zhǎng)期國(guó)債期貨,一般采用實(shí)物交割。在這種交割模式下,如果國(guó)債期貨合約的賣方?jīng)]有在合約到期前平倉(cāng),理論上需要用名義標(biāo)準(zhǔn)券去履約。所謂名義標(biāo)準(zhǔn)券,是指票面利率標(biāo)準(zhǔn)化、具有固定期限的假想券。名義標(biāo)準(zhǔn)券設(shè)計(jì)的最大功能在于,可以擴(kuò)大可交割國(guó)債的范圍,增強(qiáng)價(jià)格的抗操縱性,減小交割時(shí)的逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。 但在現(xiàn)實(shí)中,名義標(biāo)準(zhǔn)券并不存在,因而交易所會(huì)規(guī)定,現(xiàn)實(shí)中存在的、滿足一定期限要求的一籃子國(guó)債均可進(jìn)行交割。例如,我國(guó)境內(nèi)的5年期國(guó)債期貨和10年期國(guó)債期貨的可交割券分別為合約到期月份首日剩余期限為4—5.25年和6.5—10.25年的記賬式附息國(guó)債。 要了解國(guó)債期貨的交割,首先要弄明白轉(zhuǎn)換因子的概念。上面我們說(shuō)過(guò),國(guó)債期貨實(shí)行一攬子可交割國(guó)債的多券種交割方式,當(dāng)合約到期進(jìn)行實(shí)物交割時(shí),可交割國(guó)債為一系列符合條件的不同剩余期限、不同票面利率的國(guó)債品種。因票面利率與剩余期限不同,必須確定各種可交割國(guó)債與名義標(biāo)準(zhǔn)券之間的轉(zhuǎn)換比例,這個(gè)比例就是通常所說(shuō)的轉(zhuǎn)換因子。轉(zhuǎn)換因子計(jì)算的是面值1元的可交割國(guó)債在其剩余期限內(nèi)的所有現(xiàn)金流量按國(guó)債期貨合約票面利率折現(xiàn)的現(xiàn)值,這是國(guó)債期貨合約中最重要的參數(shù)之一。國(guó)債期貨轉(zhuǎn)換因子的具體計(jì)算公式如下: 其中,r表示國(guó)債期貨標(biāo)的票面利率;x表示交割月距離下一個(gè)付息月的月份數(shù);n表示剩余付息次數(shù);c表示可交割券的票面利率;f表示可交割券每年的付息次數(shù)。 國(guó)債期貨市場(chǎng)中,一般都由期貨交易所定時(shí)公布國(guó)債期貨可交割國(guó)債的轉(zhuǎn)換因子,投資者只需查詢交易所公告即能得到每一個(gè)可交割國(guó)債的轉(zhuǎn)換因子。如果可交割國(guó)債票面利率高于國(guó)債期貨合約標(biāo)的票面利率,轉(zhuǎn)換因子大于1;如果可交割國(guó)債票面利率低于國(guó)債合同標(biāo)的票面利率,轉(zhuǎn)換因子小于1。 由于收益率和剩余期限不同,可交割國(guó)債的價(jià)格也有差異。即使使用了轉(zhuǎn)換因子進(jìn)行折算,各種可交割國(guó)債之間仍然存在細(xì)微差別。一般情況下,由于賣方擁有交割券選擇權(quán),合約的賣方都會(huì)選擇對(duì)他最有利,通常也是交割成本最低的債券進(jìn)行交割,對(duì)應(yīng)的債券就是最便宜可交割國(guó)債。 理論上,一般可以通過(guò)比較不同券種的隱含回購(gòu)利率尋找最便宜可交割債券。隱含回購(gòu)利率是指購(gòu)買國(guó)債現(xiàn)貨,賣空對(duì)應(yīng)的期貨,然后把國(guó)債現(xiàn)貨用于期貨交割,這樣獲得的理論收益就是隱含回購(gòu)利率。具體公式為(假定組合中的國(guó)債到交割期間沒(méi)有利息支付): 一般來(lái)說(shuō),隱含回購(gòu)利率最高的券就是最便宜可交割債券。此外,根據(jù)海外實(shí)踐經(jīng)驗(yàn),在一定前提條件下,可以通過(guò)比較久期和收益率來(lái)尋找最便宜可交割債券。對(duì)于收益率在國(guó)債期貨合約票面利率以下的國(guó)債而言,久期最小的國(guó)債最可能是最便宜可交割債券;而對(duì)于收益率在國(guó)債期貨合約票面利率以上的國(guó)債而言,久期最大的國(guó)債最可能是最便宜可交割債券;對(duì)具有同樣久期的國(guó)債而言,收益率最高的國(guó)債最可能是最便宜可交割債券。 責(zé)任編輯:唐正璐 |
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