在由中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會主辦、中國期貨業(yè)協(xié)會特別支持、中國國際貿(mào)易促進委員會冶金行業(yè)分會和上海鋼聯(lián)電子商務股份有限公共同承辦的2017年第二屆中國鋼鐵金融衍生品國際大會，上海期貨交易所黑色論壇上，上海鋼聯(lián)鐵礦石事業(yè)部合伙人、礦石資訊部經(jīng)理及高級分析師史正磊先生從六個方面，全面的解讀了鐵礦石市場的情況。

一、鐵礦石價格回顧

先看看鐵礦石的價格，這個價格紅色的線是Mysteel62%的指數(shù)。藍色的線是折算（價），即焦炭的到廠價/鋼鐵的成本，也就是代表著，就是說焦炭在鋼廠當中的成本占比比重和在礦價中的影響關(guān)系。看到紅色框框的部分，當焦炭成本大幅快速上升的時候，鐵礦石也是快速的拉伸，這個行情其實就是發(fā)生在去年年底，去年Q4的時候。

那么實際研究鐵礦石我們也都知道過去幾年錢很好賺，從鐵礦石13年上市以來到15年，大家都是單邊做空，有大邏輯：研究未來幾年的需求，研究礦山的供給，基本上都能賺到錢。但是從16年開始到今年，鐵礦石的錢越來越難賺。主要的原因是什么呢？光研究供給關(guān)系（是不夠的），還得研究鐵礦石當中品種之間的價差關(guān)系。

因為我們都知道從1705合約之后，我們可以看到鐵礦石的交割標的發(fā)生了一些變化。然后我們也可以看到，去年為什么鐵礦石供應沒有減少，但是價格卻出現(xiàn)了大幅上升？主要原因在于，根據(jù)我們Mysteel統(tǒng)計，港口的高品礦庫存在持續(xù)的往下跌，那高品礦庫存下跌，它（出現(xiàn)的征兆），就是從高低品或是高中品礦價的價差上直觀的反映出來。

我們可以看看，第一個塊礦溢價。鐵礦石的塊礦溢價實際上和鋼廠的利潤是成正比關(guān)系，但是卻是和焦炭的成本成反向關(guān)系。這個研究我在去年年底年報中現(xiàn)在也研究過。所以我們看鐵礦石的塊礦溢價是很高。因為焦炭成本相對來說下行，鋼廠利潤維持在高位。

我們再來看看PB粉和卡粉的價差。卡粉是65品位的，PB粉是62品位的，那么目前來看（PB粉與）65品位的價差在不斷的拉大，這就說明鋼廠利潤開始對高品的需求非常的大。我們再看看PB粉和超特粉，今年以來的價差卻是在收窄。這個顯然很奇怪，很有意思。照道理來說鋼廠利潤好，62%的貨就會好，65%的貨也好，塊礦也一樣，那為什么62與65之間的礦價差卻是在收窄？

別急，我們來看看右下角的外礦和內(nèi)礦的價差關(guān)系。今年以來62的貨走弱很大的原因，從鐵礦石需求上來說，鋼廠的需求轉(zhuǎn)移向了高品塊礦而且還轉(zhuǎn)移向了高品的球團礦，球團礦最主要的原料就是精粉。整個全國鐵精粉的供給，我們預測今年大概在2.6-2.7億，進口則在千八百萬噸，（所以）總的來說整體在2.8億左右。

那么我們看到唐山這塊外礦和內(nèi)礦價差我們看到在不斷拉大。這個高度實際上就反映了鋼廠的需求在向品位最高的那部分的原料在靠。這就使得了62的貨相對來說需求有些減弱。鐵礦只看鐵含量也是不行的，還要看小指標，比如說：硫磷硅鋁等，那58%的礦為什么價格會那么堅挺，鋼廠都有囤貨？那是因為鋼廠用（高品）的內(nèi)礦和58%左右（的外礦）相混合，在燒結(jié)當中的配比發(fā)生了明顯的調(diào)整。

二、鐵礦石供給情況分析

我們再來看看全球的供給分析，這個數(shù)據(jù)是在年初做的預估數(shù)，當然這個預估數(shù)現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)生了很多的變化。為什么鐵礦石從年初到現(xiàn)在價格一路下跌？跌到60美金以下，頭也不回？大家可以看到最大的原因就是因為有大量的供給會出來，但是供給節(jié)奏也是很關(guān)鍵的東西。這個問題我們稍后再講，我們先看這個，今年中國鐵精粉的產(chǎn)量大概是增加了，我們測算的是2500萬噸。那么除了中國以外，大概有近7-8000萬噸的量。而且剛才我也提到了，研究鐵礦石，光研究絕對的供給量是不行的，還要看品種的供給，要看品位的供給。

所以我們看旁邊那個圖是高品位貨的供給，所謂高品就是指（鐵品位）在60以上，包含了粉礦、精粉、塊礦、球礦的鐵礦，大概是在一億噸左右，也就是說今年95%以上的供給，幾乎都是高品。那么問題就來了，這么大的高品供給和去年因為焦炭的成本上漲導致的高品的需求缺口，今年應該會造成很大的返給。那么實際情況我們來看，在這個之前我們還要再講一下，我們現(xiàn)在看到鐵礦石已經(jīng)跌倒了50多美金了，在50多美金的時候，我們實際上現(xiàn)在應該要去看一下整個供給的情況。

因為我們知道這兩天鐵礦石的合約，遠月的合約基本上已經(jīng)跌不動了，慢慢的在回歸。那么為什么會有這樣的原因？大家會覺得礦山的成本不都是是十幾美金到二十美金，最多到三十美金。國內(nèi)礦價的成本估計在七八十美金，那跌到五十多美金是不是應該有一部分礦山會停產(chǎn)。當然這些礦山從這個成本曲線上來看還是有些少的，50多美金還是有些小的。那我們剛才提到的一個就是各個品種的對于62的溢價。我們回顧一下2015年的時候是什么樣的情況？國內(nèi)精粉和62%的（礦石）賣一個價，甚至還便宜，58的貨和62的貨價差也很接近。在那種情況下，國內(nèi)15年鋼廠的利潤是非常差的，鋼廠用58的貨來降低成本是非常合理的，少用高品原料來降低成本也是合理的。

所以使得高品的價格在這個曲線上面，也就是對應62%的價格，那個時候我們看到國內(nèi)礦是70美金或是60美金都要減產(chǎn)，跌到了四五十（美金的時候），是大量的減產(chǎn)。但是今年內(nèi)礦的價格比62%的價格高出100塊錢。從這個曲線來看，以國內(nèi)礦減產(chǎn)的成本，假設(shè)還是五十到七十，現(xiàn)在的礦價是54-55，也就是溢價多出來的這個部分還不足以使得國產(chǎn)礦有大面積的減產(chǎn)。

第二個就是我們看到，問題又來了，國產(chǎn)礦不減產(chǎn)，遠月的價格為什么跌不動了？這當中也有一點問題，我還要看低品的供給。實際上低品的供給可能比我們想象的更重要一些。從這個曲線上來看，現(xiàn)在62%的價格是55美金，對應的58%的品種可能就只有40（美金）。那我們知道現(xiàn)在58%左右礦山的價格大概在40多美金，有些非主流的58在40美金以下。但是他們的到岸成本大概也就在30-40（美金）。也就是說，現(xiàn)在已經(jīng)跌到了58左右品種礦山減產(chǎn)的線。我們也做過調(diào)查，澳洲的礦山都不著急，但是印度的礦山跟我們反映說只要（礦價）跌到40以下，一噸礦也不往中國運。其他一些地區(qū)也是（像印度）這樣。

我們接下來看看全球四大供給。實際上今年四大供給是超出了我們的預計，上半年是比較令我們吃驚的。因為去年的公布計劃，尤其是淡水河谷，表示今年的產(chǎn)量為3.7億噸，結(jié)果今年上半年似乎跟去年是持平的。那澳洲，也就從四、五月份開始（產(chǎn)量）相對比去年多一點。那這就又有一個問題了，上半年礦山欠下的賬什么時候還？會不會還？

那我們來看看這個是我們統(tǒng)計的部分礦山今年月平均發(fā)貨量的完成率，按照它去年公布的計劃的量的完成率，我們看紅色的數(shù)據(jù)和前面1-5月的平均，比如說力拓，1-5月份是261萬噸，下半年要達到299才能符合計劃。那VALE就更夸張了，上半年1-4月份只有244萬噸，下半年要完成計劃所需要的發(fā)運量要達到339萬噸。（這樣的話），一個月就要多出來1000萬噸的量，（增加的）供給是很大的。

我們光從供給數(shù)字上來看，下半年這么大的供給，肯定是趕緊做空，所以為什么五月份一上來有一波比較大的跌勢。這也是為什么今年上半年鐵礦石似乎一直都不是特別的好。大家一直覺得，礦山?jīng)]有完成計劃，在往后拖，但是越往后拖后面價格的壓力就越大。但現(xiàn)在看我們的合約價，跌不動了，是什么原因？

我個人理解了一下，首先我們來看一下整個礦山的管理層或者是它的經(jīng)營思路。前段時間，可能大家都知道，一兩個月前，在日內(nèi)瓦，礦山有一個股東的投資大會，得到的結(jié)果實際上是和我們15年、16年礦山領(lǐng)導人換屆時的結(jié)果是一樣的。15年，實際上礦山做了一個嘗試，但是失敗了。為什么說嘗試失?。克麄儧]有很好的去控制生產(chǎn)商的邊際價格，使得（礦山）集中大量的礦產(chǎn)，（導致）價格跌到了四十美金以下。后來這些總裁們都被炒魷魚了，到了15年，重新上來一些新的（領(lǐng)導人），他們對股東做出的承諾是，不惜一切要保證礦山的利潤，維護股東的權(quán)益。那這句話就需要理解了。

我們看，今年上半年礦山發(fā)貨平平，巴西的政治又不穩(wěn)定。前段時間大家做礦的也知道，BHP又是火災又是出軌，可能就跟（礦山的承諾）有一些關(guān)系。

也就是說，礦山實際上也很敏感，他們的研究團隊重金去買別的礦山的成本曲線，他非常清楚哪個礦山的在什么價格下會停產(chǎn)。今年鋼廠有非常高的利潤，那今年如果大量的擴產(chǎn)之后，把礦價打的很低，對他們來說有什么好處？對這些股東來說有什么好處？同樣的時間采取不同的策略，對企業(yè)的經(jīng)營利潤就會造成很大的變化。這也是我認為，會對后期鐵礦供給產(chǎn)生影響的因素。

（因此），我覺得可能未來，雖然說供給現(xiàn)在這么大，但是需要打個折扣，但這個折扣是多少，礦山會不會賴賬？因為以前從來沒有發(fā)生過，目前我也不清楚。四大礦山中，F(xiàn)MG是最信守承諾的，他們每一年公布出來（產(chǎn)量）基本都會100%達到，但是其他礦山都是要打個九折，九五折，甚至八五折也有，今年打幾折我不知道。也就說今年多出來的供給最后打幾折算，最后看年底的數(shù)字。但是一些（礦山）經(jīng)營上的變化，我也想跟大家分享一下。

三、國產(chǎn)礦問題分析

供給端還有一個很重要的問題，國產(chǎn)礦。國產(chǎn)礦實際上是邊際效益最頂端的那一塊，這是11年、12年鐵礦石的量剛剛放出來之后的理解。那這個理解是誰提出來的呢？是海外的投行，他們認為中國礦山的成本是在120美金，跌下去他們肯定就要停產(chǎn)。

結(jié)果走了幾年，在13年、14年發(fā)現(xiàn)，沒減反而還增了，產(chǎn)量的高峰在13年，14年降了一點點，最低是在15年。單15年大家想象的點來得太低。那這幾年國內(nèi)礦精粉產(chǎn)量的變化我也跟大家說一下。我們測算下來，13年國內(nèi)礦的供給產(chǎn)量大概在3.2億噸，14年在2.6億噸，15年則是在2.45億噸。也就說14年比15年減1500萬噸，但是可以看到14年的均價比15年的均價較少近一半，而產(chǎn)量只減少了一些，這是為什么呢？是因為大家錯誤的理解了國產(chǎn)礦的成本。

再回到PPT上，我們可以看到，成本曲線當中分成四個階梯，第二個階梯跨度最大的就是四大礦山，到了第三個階梯就是海外的一些非主流礦，第四個階梯就是非常非常邊際的那些礦山，是12年13年剛投產(chǎn)的新礦山，這些成本是挺高的。

大家回過頭來，一階梯竟然是負的。為什么是負的？首先跟大家講一下這是一個模型，這個模型就是把鋼廠作為質(zhì)點，去計算國內(nèi)礦和進口礦的一個比價關(guān)系，同時還要考慮溢價以及（礦石）可替代性的問題。這部分負的不是海外礦場而是國內(nèi)礦山。那也就是說國內(nèi)實際上有一部分的礦山它的量完全不可以用進口礦區(qū)替代的，這是第一。第二，在偏內(nèi)陸的地區(qū)，礦山的可替代性會更差一點，因為會受到運輸?shù)南拗啤?/strong>

看我們國產(chǎn)量的產(chǎn)量，今年我們預估的是，年初的時候是在2.7億噸，但是這段時間出現(xiàn)了一些調(diào)整，我們看Mysteel統(tǒng)計的開工率，一直維持在高位，礦山的庫存也是在低位，說明今年鐵礦石的需求確實很好。但是最近開工率有改頭向上的跡象，我們也做了了解，（是因為一些）今年復產(chǎn)的礦山，撐不住了，為什么？因為我們知道，在15年下跌的過程當中，挺過最艱難的這段時間（的礦山），（它們的）生產(chǎn)的成本一定是最低的。

礦山在生產(chǎn)的過程當中，價格下跌，那它們就一定會想，怎么降成本。但是在15年上半年停產(chǎn)的、14年停產(chǎn)的一些礦山，他的成本還是那時候的成本，也就是70-80美金的成本。因此在價格下跌的過程當中，首先影響的一定是這些礦山。那這些礦山的產(chǎn)量大不大？不大。從我們更新的預估數(shù)據(jù)來看，國產(chǎn)礦目前的價格，產(chǎn)量從2.75億噸下降到2.6億噸。

四、下半年海內(nèi)外鋼廠需求情況分析

講完供給，我們來看看需求。國外的需求，如果要跟大家分享可能大家也會較為吃驚。大家看國內(nèi)的需求看的比較多，國內(nèi)的粗鋼創(chuàng)新高，生鐵創(chuàng)新高。海外呢？海外也在復蘇。光從海外生鐵的產(chǎn)量可以看到，截止到四月份，今年全球大概同比增加了3%-4%，如果按照這個水平走全年的話，那（今年）多增加出來的一個億的鐵礦產(chǎn)量，也許就不是什么難事。

全球按照世界鋼鐵統(tǒng)計的產(chǎn)量數(shù)據(jù)乘以4%，對應對的鐵礦的需求就是七八千萬噸，那按照這個道理來說，鐵礦石不應該再跌價，那為什么這段時間在跌？這個當中就有一個貿(mào)易的性質(zhì)在里面，因為海外的鋼廠要去增加鐵礦石的庫存或是增加鐵礦石的消耗，是以長協(xié)的性質(zhì)，（因此）它增加出來需求量，對本身鐵礦石的價格并不產(chǎn)生直接的影響。因為決定價格的還是中國市場的參與者，海外的只是參與進去，跟礦山走長協(xié)，增加長協(xié)量，然后執(zhí)行中國貿(mào)易的定價，決定好之后再決定它的長協(xié)價。所以今年的需求并不是很差，按照前四個月的表現(xiàn)來看。

我們再來看中國鋼廠的需求，可以看到產(chǎn)量是不斷在創(chuàng)新高，疏港也一直維持在高位。從整個配比情況來看，我們也看到了今年上半年塊礦和球團的配比也是增加的，這也印證了為什么今年精粉溢價這么高、塊礦溢價這么高。近期我們看到進口燒結(jié)礦配比，它是在下降的，這也就說明了為什么今年以62為主燒結(jié)分，它的需求可能一部分已經(jīng)被國產(chǎn)礦替代，一部分被塊礦、球團替代。

五、鋼廠對品種需求情況分析

需求的話，我們再來談一談更細一點的品種需求。因為品種需求直接影響了合約的價格。這個圖我們是根據(jù)港口周明細數(shù)據(jù)、到港周明細數(shù)據(jù)測算出來的需求。只有知道港口上PB粉堆積了多少貨，同時期PB粉進了多少貨，才能知道PB粉一個星期消耗了多少，這是我們的測算方法。

我們可以看到高品礦的需求，在我做數(shù)據(jù)的前幾周發(fā)生了一個比較大的變化。在這之前都是保持非常好的，因為前段時間，鐵礦石市場有一個暴跌，這對需求來說，有一個直觀的影響。然后我們來看港口庫存當中的品種結(jié)構(gòu)，我們可以看到高品礦的庫存在不斷的增加，但是中品礦的庫存是持平的，塊礦的庫存是在減少的。

有做鐵礦研究或者鐵礦貿(mào)易的人可能也知道，從溢價或者價格先后的順序來看的話，因為鋼廠高利潤是從去年年底開始，今年年初一直保持，但是高品塊礦的溢價卻是在今年4月18號開始啟動的。在4月18號之前，塊礦的溢價從0.01漲到了0.03，一季度才漲了兩美分。而4.18號到現(xiàn)在（則）從0.03跳漲到了0.65，港口的塊礦價格更高。這當中就很有意思了，塊礦的庫存實際上從今年年初一直在降，但是塊礦的溢價卻是在4月份啟動。

這當中我的理解是，商品的價格想要有一個比較大的支撐或者下跌，一定是等到矛盾積累到一定的程度，也就是說他要漲價，雖然需求已經(jīng)發(fā)生了比較直觀的變化，但是它漲不了價，為什么？因為庫存太多，它經(jīng)不起（市場）也不愿意去提價，只有將庫存降到一定水平之后，才有底氣去漲價的底氣，這就是為什么塊礦的庫存一直在降，溢價從4月份開始啟動。

六、供給側(cè)情況分析

今年的需求情況，供給側(cè)的情況，我們內(nèi)部溝通了一下，十三五去產(chǎn)能的計劃今年實際上量并不是特別的多，但是今年去的產(chǎn)能則是實打?qū)嵉?，在產(chǎn)的鋼廠。從上半年來看的話，完成的情況和進度也比較符合預期。所以下半年要有什么高爐被砍掉，或者是鋼廠被關(guān)掉，應該不會特別多。

七、鋼廠鐵礦石庫存情況分析

我們再講講鋼廠鐵礦石的庫存，這幾年也有明顯的變化。17年鋼廠在1000塊錢的利潤下面竟然去庫存，去年在兩三百塊錢的利潤下鋼廠是在補庫存。為什么？我們也從側(cè)面了解了一下，是鋼廠的心態(tài)有了明顯的變化。去年是看不清好壞，看不清供給是好是壞。但是根據(jù)前段時間的預測，去年的供給可能與15年持平的，但對鋼廠來說，去年的感覺是需求端有一個明顯的改善，使得鋼廠的訂單先于采購增加的非常快。所以那時候一直是有補庫需求的。但我們看看現(xiàn)在，鋼廠的訂單是不如去年的，從這一點上來說，（鋼廠）沒必要把庫存增加到跟去年一樣。再看今年整個黑色市場上，沒有人不知道鐵礦石供給很大這個消息，所以對鋼廠采購來說就更不著急，多方面的原因，包括今年資金也比較緊，利率也比較高，多方面的原因使得鋼廠補庫心態(tài)（減弱），即使利潤很高，也沒有發(fā)生補庫，反而是在去庫存，這是一個。

鐵礦石有一個很重要的環(huán)節(jié)，就鐵礦的替代。我們都知道港口庫存從今年的1.2億多增加到現(xiàn)在快到1.5億，半年時間增加了3000萬，剛才給大家講了，供給沒有增加，（除了）鋼廠去庫存，還有什么原因使得港口的庫存突然堆積起來？這當中還有很重要的原因，就是廢鋼的價格和需求。去年去除了中頻爐，但廢鋼總歸要有個地方去，短流程的煉鋼利潤有1000多塊錢，（廢鋼）隨便添加到鋼鐵生產(chǎn)的哪個環(huán)節(jié)，都是賺錢的，所以鋼廠轉(zhuǎn)爐當中，最大可能的添加廢鋼，實際上是能加的地方都在添加，這就加劇了（廢鋼對）鐵礦石的替代，使得鐵礦石的行情非常的弱。今年鐵礦石基本上是大家最想不通的一個品種，這是一點（原因）。

鋼廠的庫存結(jié)構(gòu)的第二個環(huán)節(jié)，就是鋼廠海漂貨在減少。做鐵礦貿(mào)易的朋友可能會知道，鐵礦的海漂貨今年一直是比港口期貨價格要高，最近這段時間有點修復，使得鋼廠不太愿意去買海漂貨。

八、鐵礦石交割情況分析

最后我們來看一下交割標的情況。我們都知道鐵礦合約在過去很長的一段時間之內(nèi)，主要是以MNP為主的交割方式。其他品種相對來講想要亂入進來也也比較難。不過從1705合約開始，有些不太一樣，為什么不太一樣呢？剛才也說了，高利潤。高利潤下對高品礦有（較大的）需求，對中品礦則需求（較少），使得應該說是在交割品的范圍之內(nèi)，或者是比較冷門的幾個品種有了很大的交割利潤，使得五月份的合約，我們看到最后的交割結(jié)果，除了金布巴，還有其它，比如托克粉、巴粗等。所以我們看到五月份05合約在某段時間快速的被打成升水的狀態(tài)。

關(guān)于后面鐵礦石的交割的情況，這段時間大商所也一直在做論證，根據(jù)測算，主要是把二氧化硅、三氧化二鋁一些等硫磷的指標做了調(diào)整。在原來合約的基礎(chǔ)上，把好的再分一分，壞的也沒有全部驅(qū)逐出去，而是會使得交割成本大大增加。如果說同樣的價格，只能去選這些品種交割，若交易一些其他品種會劃不來，當然標準還沒有定。

九、鐵礦石下半年價格預測

最后，是我們對鐵礦石價格的預測，這是Mysteel以及各大投行對鐵礦價格的預測。今年的均價大概是64左右。三季度實際我并不是特別悲觀，往下的空間非常有限。我們知道現(xiàn)在高品礦的需求是最差的時候，因為（現(xiàn)在是）廢鋼在轉(zhuǎn)爐、高爐當中用量最大的時候，但是廢鋼也在慢慢的漲價，這部分的利潤會慢慢的轉(zhuǎn)移到煉鐵，對于煉鐵來說對高品礦重新會有些需求，高品礦最差的時候會過去。還有一個需要時刻密切關(guān)注的是供給，如果礦山?jīng)]有達標的話，那么可能今年下半年鐵礦石三季度不一定會看到非常空。

大宗內(nèi)參持倉數(shù)據(jù)分析   鐵礦1709