需求回落，供應(yīng)端尚未出現(xiàn)減產(chǎn)跡象

近期，焦煤期貨主力合約振蕩下行，跌至年初水平。我們認(rèn)為，近期公布的宏觀經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)供需數(shù)據(jù)對焦煤構(gòu)成利空影響，焦煤后市偏空運(yùn)行。

宏觀數(shù)據(jù)回落

本周，一系列宏觀數(shù)據(jù)陸續(xù)發(fā)布。與焦煤期貨市場關(guān)系較為密切的是工業(yè)產(chǎn)出及固定投資數(shù)據(jù)。4月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速6.5%，而3月為7.6%。其中，4月制造業(yè)同比增速6.9%，而3月為8.0%，4月較3月出現(xiàn)明顯回落。實際上，這是對此前PMI數(shù)據(jù)的確認(rèn)，月初公布的中國官方和財新PMI指數(shù)顯示，4月制造業(yè)采購活動也較3月出現(xiàn)明顯回落。此外，固定資產(chǎn)投資增速出現(xiàn)回落，1—4月固定資產(chǎn)投資完成額累計同比增長8.9%，較3月回落0.3個百分點。通過歷史回溯可以發(fā)現(xiàn)，固定資產(chǎn)投資增速與焦煤期價存在高度正相關(guān)關(guān)系。從邏輯上而言，固定資產(chǎn)投資決定了鋼材的消耗量，鋼材的消耗量又決定了焦煤的消耗量。工業(yè)產(chǎn)出數(shù)據(jù)和固定投資數(shù)據(jù)均出現(xiàn)回落，即使考慮了自然月天數(shù)的差距之后，回落幅度仍不容忽視，這對于焦煤期價構(gòu)成利空影響。

產(chǎn)業(yè)面偏空

焦煤的直接下游是焦炭，焦炭的產(chǎn)量變化對應(yīng)著焦煤的需求變化。數(shù)據(jù)顯示，4月我國焦炭產(chǎn)量為3832萬噸，同比增長5.9%；1—4月累計產(chǎn)量為14551萬噸，同比增長5.1%。應(yīng)該說，4月焦煤需求維持在高位。不過，4月是焦煤需求的頂峰期，5月以后需求會逐漸下滑。依據(jù)如下：焦炭的需求取決于鋼鐵生產(chǎn)，4月粗鋼日產(chǎn)量242.6萬噸，創(chuàng)出歷史新高，且顯著高于3月創(chuàng)出的歷史次高點232.26萬噸/日，這恰恰預(yù)示著如此突出的高產(chǎn)量不可持續(xù)；開工率數(shù)據(jù)也顯示，自4月末開始全國高爐開工率開始下降。

從供應(yīng)端來看，由于276個工作日政策取消，焦煤產(chǎn)量明顯增加。數(shù)據(jù)顯示，4月原煤產(chǎn)量2.94億噸，同比增長9.9%；前4個月產(chǎn)量11.08億噸，同比增長2.5%。雖然煉焦煤的分品種數(shù)據(jù)尚未公布，但預(yù)計與原煤的產(chǎn)量數(shù)據(jù)趨勢保持一致。這與去年同比下降的產(chǎn)量數(shù)據(jù)構(gòu)成鮮明對比。也就是說，4月焦煤供需兩端均處于旺盛局面，但可以確定5月需求會回落，而供應(yīng)端目前尚未出現(xiàn)減產(chǎn)跡象。

提防短線因素干擾

在基本面偏空的背景下，不應(yīng)該考慮多頭配置，但在做空頭配置時，要注意一些短線因素的干擾。首先是政策因素。環(huán)保因素在近兩年經(jīng)常成為輿論焦點，但我們通過供需數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，由環(huán)保因素引發(fā)的實質(zhì)供需變化是有限的，但在環(huán)保檢查消息出現(xiàn)的短周期內(nèi)，市場可能因利多情緒而出現(xiàn)反彈。此外，按照時間表，中頻爐清理在6月30日之前必須完成，若出現(xiàn)集中清理，可能會使得鋼價短時間上漲，進(jìn)而帶動焦煤期價。其次是期現(xiàn)關(guān)系。由于焦煤現(xiàn)貨市場定價周期與期貨市場存在差異，現(xiàn)貨價格變動常常會滯后于期價。當(dāng)前，焦煤期貨主力合約價格較現(xiàn)貨價格存在較大幅度的貼水，按照山西和河北的主焦煤現(xiàn)貨價格計算，如今期價的貼水幅度在30%—35%之間，創(chuàng)出歷史極值，這對于期價構(gòu)成支撐。

綜上所述，我們認(rèn)為焦煤市場基本面偏空，焦煤期價后市承壓，但由于期價的深度貼水，短線繼續(xù)下跌的空間也受到限制。