墨菲的藍(lán)皮書《期貨市場(chǎng)技術(shù)分析》開篇三句話：市場(chǎng)行為包容消化一切、價(jià)格以趨勢(shì)方向演變、歷史會(huì)重演。如今此情此景在大宗商品上正在上演！在中國(guó)大宗商品需求影響全球資產(chǎn)價(jià)格之際，分析供需差，一定要考慮中國(guó)特有的政策導(dǎo)向。

背景介紹

數(shù)據(jù)顯示，全球大宗商品市場(chǎng)去年實(shí)現(xiàn)了2011年以來(lái)的首次上漲，大宗商品價(jià)格指數(shù)由2015年的最低點(diǎn)371點(diǎn)升至目前的434點(diǎn)，漲幅達(dá)14.5%。彭博大宗商品指數(shù)2017年上漲約1.3%，延續(xù)了去年全年上漲的走勢(shì)，22種原材料價(jià)格走勢(shì)的指標(biāo)也實(shí)現(xiàn)了連續(xù)4個(gè)月上漲，創(chuàng)2014年4月以來(lái)最長(zhǎng)連漲紀(jì)錄。

今年以來(lái)，國(guó)內(nèi)外貴金屬和基本金屬價(jià)格表現(xiàn)強(qiáng)勁。其中，COMEX黃金、白銀、鉑金、鈀金期價(jià)累計(jì)分別上漲6.9%、12.08%、12.09%、13.97%；LME3個(gè)月鋁、銅、鋅、鉛期價(jià)累計(jì)分別上漲10.69%、10.34%、14.6%、21.22%；上海銅、鋅、鋁、螺紋鋼期價(jià)累計(jì)分別上漲9.09%、15.44%、8.26%、15.1%。

商品期貨沉淀資金2016-2017是在逐漸持續(xù)加速流入的。也說(shuō)明了商品受青睞程度。

實(shí)際表現(xiàn)來(lái)看大宗商品市場(chǎng)正呈現(xiàn)出牛市景象，而這種現(xiàn)象不能簡(jiǎn)單用供給側(cè)出清解釋的。

行情回顧

近年美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好，加之中國(guó)經(jīng)濟(jì)開始企穩(wěn)反彈，帶動(dòng)大宗商品需求轉(zhuǎn)暖，在持續(xù)五年的通縮之后，此次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的增長(zhǎng)周期恰恰與補(bǔ)庫(kù)存周期相重疊，進(jìn)一步助推大宗商品需求。開年來(lái)中美兩國(guó)正在采取積極財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，商人出身的美國(guó)總統(tǒng)特朗普正在積極考慮數(shù)千億美元的基建項(xiàng)目投資計(jì)劃，中國(guó)為了對(duì)沖房地產(chǎn)調(diào)控的負(fù)面影響也在加大基建投資與擴(kuò)大PPP項(xiàng)目規(guī)模，加大了商品需求及支撐價(jià)格。

經(jīng)歷了近年中國(guó)股災(zāi)，房產(chǎn)調(diào)控，理財(cái)平臺(tái)龐氏陷阱，人民幣貶值背景下的資本管制；隨著油價(jià)持續(xù)上漲，市場(chǎng)越發(fā)青睞處于低谷的大宗商品，普遍認(rèn)為全球通縮周期已經(jīng)結(jié)束，越來(lái)越多資金開始涌入大宗商品賺取通脹紅利，加重了大宗商品投機(jī)買漲浪潮。

二、價(jià)格影響因素分析

1、宏觀面：宏觀經(jīng)濟(jì)整體偏多

美元指數(shù)及美國(guó)經(jīng)濟(jì)

美元從廣義加權(quán)角度來(lái)講，現(xiàn)在其實(shí)已經(jīng)回到了歷史的高點(diǎn)，對(duì)于商人出身的特朗普來(lái)說(shuō)，他接下來(lái)政策組合是寬財(cái)政和緊貨幣的?，F(xiàn)在的情況是實(shí)際利率偏低，商品在漲。對(duì)于美國(guó)來(lái)說(shuō)通脹上行，如果通脹上升速度快于利率上升速度，則意味著實(shí)際利率并沒(méi)有顯著上升。而當(dāng)前全球的貨幣政策的執(zhí)行者們都在擔(dān)心通縮問(wèn)題而不是通脹。所以美元所謂的加息會(huì)是緩慢的，貨幣政策會(huì)偏穩(wěn)健，而這就意味著美國(guó)的實(shí)際利率很難出現(xiàn)顯著上升。偏低的實(shí)際利率是有助于大宗商品價(jià)格的。

從美元指數(shù)歷史月線圖來(lái)看，美元指數(shù)最大特征表現(xiàn)為2輪完美的16.5年周期循環(huán)，1：從1978年10月-1995年4月累計(jì)16.5年，連接2011年8月，歷時(shí)16年4個(gè)月。這兩輪周期均為上升6年-3/4月，下跌10年-1/2月，技術(shù)比率為：76/122=0.62,75/121=0.62.按此推論從2011年8月啟動(dòng)的上漲預(yù)計(jì)2017年4季度最快9月份到本周期頂，接下來(lái)就是10年下跌浪即喋喋不休的熊市。2018-2019年可能是美指的暴跌年份。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，自2016年10月以來(lái)，美國(guó)ISM制造業(yè)指數(shù)從51.5持續(xù)走高，最新的2月ISM制造業(yè)指數(shù)為56，高于前值54.5，已經(jīng)連續(xù)處于50以上5個(gè)月，制造業(yè)呈現(xiàn)持續(xù)擴(kuò)張態(tài)勢(shì)。同時(shí)美國(guó)密歇根消費(fèi)者信心指數(shù)也持續(xù)向好。2017年1，2月甚至達(dá)到了98的歷史新高，作為消費(fèi)大國(guó)，消費(fèi)者信心指數(shù)的走高側(cè)面印證了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)向好。

                中國(guó)國(guó)內(nèi)貨幣財(cái)政狀況及政策

經(jīng)濟(jì)依然維持穩(wěn)定，貨幣政策有所收緊。從近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，2016年中國(guó)經(jīng)濟(jì)第四季度GDP同比增速為6.8%，全年經(jīng)濟(jì)增速首次出現(xiàn)回升，表明宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行。中國(guó)工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)(PPI)時(shí)隔四年的萎縮終于在2016年9月份開始由負(fù)變正，2017年1月當(dāng)月同比增長(zhǎng)甚至達(dá)到了6.9%的增速。當(dāng)月數(shù)值為106.9（見(jiàn)圖）這些足以說(shuō)明經(jīng)濟(jì)走在復(fù)蘇的道路上。雖然央行在2017年首個(gè)交易日上調(diào)利率表明央行有意收緊貨幣，后期央行存在進(jìn)一步收緊貨幣的可能，將一定程度打壓商品市場(chǎng)投機(jī)需求，但在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行平穩(wěn)的預(yù)期下，大宗商品價(jià)格依然受到一定支撐。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)展望方面： 2017年，重點(diǎn)關(guān)注基建投資是否發(fā)力。目前來(lái)看，房地產(chǎn)投資趨降是趨勢(shì)，而制造業(yè)補(bǔ)庫(kù)存取決于終端需求，17年經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定仍要看基建投資是否托底，此外消費(fèi)是否有新起色。從最新公布的16年4季度財(cái)政部PPP季報(bào)來(lái)看，PPP落地率增加至31%，預(yù)計(jì)17年P(guān)PP將成為帶動(dòng)基建投資的主力。

另一方面，新疆、遼寧、安徽等省公布的17年固定資產(chǎn)投資計(jì)劃均較16年增長(zhǎng)，意味著今年基建也有發(fā)力托底的動(dòng)力。根據(jù)有色“十三五”規(guī)劃，預(yù)計(jì)“十三五”期間精銅的年均需求增速為3.3%，年均對(duì)銅的需求增量在40-50萬(wàn)噸左右。

2008年后中國(guó)經(jīng)濟(jì)主要靠房地產(chǎn)和基建來(lái)驅(qū)動(dòng)，在房地產(chǎn)已經(jīng)無(wú)法繼續(xù)指望的情況下，唯有加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等投資。

2017年全國(guó)固定資產(chǎn)投資增速有可能止跌回升，而且很有可能超過(guò)10%，總量可能達(dá)到66萬(wàn)億之巨——2016年GDP74.4萬(wàn)億元。

全國(guó)固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)：2016年是59.6萬(wàn)億元，2015年是56.2萬(wàn)億元，2014年是51.2萬(wàn)億元；

2、銅基本面：供需錯(cuò)配存在風(fēng)險(xiǎn)

供應(yīng)方面：2016年全球銅市場(chǎng)供應(yīng)過(guò)剩5.8萬(wàn)噸，2015年供應(yīng)過(guò)剩14.1萬(wàn)噸。2016年全球礦山銅產(chǎn)量為2,066萬(wàn)噸，較2015年增加6.9%。2016年全球精煉銅產(chǎn)量增至2,346萬(wàn)噸，較之前一年增加2.1%，因中國(guó)(+47.6萬(wàn)噸)和西班牙(+1.4萬(wàn)噸)產(chǎn)量大增。2016年月全球銅消費(fèi)量為2,340萬(wàn)噸，2015年為2,283萬(wàn)噸，今年全球銅需求預(yù)估為大約2,300萬(wàn)噸，中國(guó)料消費(fèi)其中的一半。

智利是全球最大的銅礦資源國(guó)和供應(yīng)國(guó)，銅礦資源儲(chǔ)量和供應(yīng)量均占全球的30%左右，其銅礦供應(yīng)的變化極大地影響全球銅的供需格局。智利礦業(yè)經(jīng)營(yíng)模式為典型的國(guó)家礦業(yè)公司，國(guó)內(nèi)絕大部分礦山為國(guó)家控股、企業(yè)參股，其礦產(chǎn)投資受智利宏觀經(jīng)濟(jì)狀況影響較大。

受宏觀經(jīng)濟(jì)影響，智利GDP增速已下滑至1%左右，智利的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)已不支持大規(guī)模的礦業(yè)投資，2016年礦業(yè)投資較2015年下滑36.3%至2010年的水平。因此，在未來(lái)幾年內(nèi)智利不會(huì)加大礦業(yè)投資，未來(lái)的礦銅供給增量主要來(lái)自在建礦山投產(chǎn)或已有礦山產(chǎn)能利用率的提升，而從在建礦山的跟蹤來(lái)看2020年之前，無(wú)新增大型礦山投產(chǎn)，未來(lái)幾年的供給增量主要來(lái)自現(xiàn)有礦山產(chǎn)能利用率的提升。

上游礦山罷工停產(chǎn)頻繁干擾供應(yīng)節(jié)奏

近期上游部分礦山罷工在一定程度上對(duì)銅價(jià)形成利好刺激。由于智利、印尼和秘魯?shù)戎鳟a(chǎn)國(guó)的供應(yīng)中斷引發(fā)擔(dān)憂，銅價(jià)面臨暴漲風(fēng)險(xiǎn)。雖然今明兩年銅市場(chǎng)將會(huì)過(guò)剩大約80,000噸。不過(guò)，如果停產(chǎn)及干擾持續(xù)，這些過(guò)剩格局將會(huì)很容易轉(zhuǎn)變成大幅短缺?？傮w而言，目前供給端供給不確定性已經(jīng)逐漸增加，供給端趨緊預(yù)期逐步升溫，對(duì)銅價(jià)形成利好刺激。

近期三大主要礦山均受遭到停產(chǎn)罷工情況如下：

1：智利必和必拓/Escondida銅礦

必和必拓旗下智利Escondida銅礦在2月10日表示，無(wú)法履行金屬出貨合約義務(wù)，因罷工導(dǎo)致生產(chǎn)停滯。罷工者決心展開長(zhǎng)期罷工。在截至2016年12月31日的六個(gè)月，Escondida銅產(chǎn)量為452,0000噸。其原本預(yù)估Escondida在截至6月末的12個(gè)月內(nèi)將生產(chǎn)107萬(wàn)噸銅。按照Escondida銅礦2016年產(chǎn)量推算，預(yù)計(jì)影響的銅礦產(chǎn)量將達(dá)約5-10萬(wàn)噸。另外，罷工的影響可能更深遠(yuǎn)，Escondida銅礦薪資談判通常被作為行業(yè)薪資標(biāo)桿，其他礦山工會(huì)或紛紛效仿，遠(yuǎn)期影響可能更大。

2：美國(guó)自由港/Grasberg銅礦

美國(guó)自由港麥克墨倫銅金公司旗下的、全球第二大銅礦印尼Grasberg礦區(qū)的出口也出現(xiàn)中斷。自由港發(fā)出警告稱，公司將削減印尼Grasberg銅礦產(chǎn)量，主要受公司出口許可證過(guò)期影響。印尼政府從1月12日起停止該礦的銅精礦出口，自由港表示，這一暫停將會(huì)導(dǎo)致Grasberg銅礦每月減少大約7000萬(wàn)磅銅產(chǎn)量。

3：英美資源/El Soldado

英美資源暫停旗下智利El Soldado銅礦運(yùn)作，因?qū)τ谠摰V重新設(shè)計(jì)的申請(qǐng)未獲得監(jiān)管部門的批準(zhǔn)。El Soldado銅礦在2015年生產(chǎn)了大約36,000噸銅。英美資源執(zhí)行總裁Mark Cutifani周二表示，如果對(duì)其智利El Soldado銅礦的重新設(shè)計(jì)無(wú)法獲得許可，將會(huì)停止該礦生產(chǎn)。

除了停產(chǎn)干擾，2017年也是礦山的勞工談判年，主要為：

全球主要礦山的勞工談判時(shí)間一覽表

時(shí)間           礦山名                                        年度產(chǎn)出銅

2017年3月      力拓旗下Bingham Canyon銅礦                    180,000噸

2017年7月      Antofagasta和Barrick Gold控股的Zaldivar銅礦   125,000噸

2017年下半年   智利國(guó)營(yíng)銅公司Codelco旗下的El Teniente銅礦    400,000噸

2017年9月      -自由港印尼Grasberg銅礦                       600,000噸

2017年10月     嘉能可和英美資源的智利Collahuasi銅礦          450,000噸

外礦加工費(fèi)雖降依然有利可圖，國(guó)內(nèi)冶煉產(chǎn)量未減

銅精礦加工費(fèi)高企表明冶煉廠商的收益較高，必將極大地刺激冶煉廠商的生產(chǎn)積極性，但決定加工費(fèi)水平高低的重要因素是銅礦砂的供求關(guān)系。一般而言，當(dāng)銅礦砂供給短缺時(shí)，礦山在對(duì)冶煉廠商的談判中占據(jù)主動(dòng)，其支付的加工費(fèi)就會(huì)下降；當(dāng)銅礦砂供給充裕時(shí)，其支付的加工費(fèi)就會(huì)上漲。

換言之，銅精礦加工費(fèi)與銅精礦的供給量具有正相關(guān)關(guān)系。正因?yàn)槿绱?，一般可以將銅精礦加工費(fèi)的變化稱之為銅精礦供需的晴雨表。銅精礦加工費(fèi)與銅價(jià)有著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，理論上，當(dāng)需求旺盛時(shí)，銅精礦的生產(chǎn)不能迅速增增加來(lái)滿足冶煉需求，銅精礦供不應(yīng)求，銅精礦加工費(fèi)下降，銅價(jià)上漲。

據(jù)悉自由港麥克莫倫公司與中國(guó)最大銅冶煉商江西銅業(yè)(600362,股吧)達(dá)成協(xié)議，將2017年銅精礦加工精煉費(fèi)用(TC/RCs)下調(diào)5%；粗煉費(fèi)每噸92.50美元，精煉費(fèi)每磅9.25美分。全球加工費(fèi)走低側(cè)面反映出礦商對(duì)2017年供應(yīng)有下降的預(yù)期，加工費(fèi)整體向下對(duì)銅價(jià)形成一定利好。雖然加工費(fèi)有一定下降，但國(guó)內(nèi)冶煉企業(yè)依然享受利潤(rùn)，產(chǎn)量亦維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，2016年12月中國(guó)精煉銅產(chǎn)量同比下降3.3%至75.6萬(wàn)噸，但2016年全年精煉銅產(chǎn)量同比增加6%至844萬(wàn)噸。

               庫(kù)存方面庫(kù)存有所增加，現(xiàn)貨貼水依舊

LME銅庫(kù)存雖然減少但是上海庫(kù)存激增（見(jiàn)圖）說(shuō)明中國(guó)依然主導(dǎo)全球銅消費(fèi)，也說(shuō)明交易者對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)信心及人民幣貶值的擔(dān)憂?，F(xiàn)貨方面年后消費(fèi)暫未啟動(dòng)，不過(guò)農(nóng)歷二月才是傳統(tǒng)旺季來(lái)臨。屆時(shí)庫(kù)存及現(xiàn)貨貼水情況大概率有所好轉(zhuǎn)。政府本年度勢(shì)必加重對(duì)基礎(chǔ)建設(shè)投資力度，且聞空調(diào)行業(yè)已經(jīng)開始調(diào)漲，價(jià)格傳導(dǎo)因素已經(jīng)發(fā)揮作用。

                影響銅價(jià)因素還要考慮的主要商品指數(shù)

原油：2016年美原油已從年初每桶26美元漲至每桶54.5美元，價(jià)格翻了一倍。而特朗普上臺(tái)后要解除民主黨以環(huán)保為名對(duì)美國(guó)能源業(yè)的束縛并進(jìn)行減稅政策，這將極其有利于美國(guó)石油、頁(yè)巖油氣的產(chǎn)量，利空油價(jià)。但是，更為主要的邏輯并不在于此，未來(lái)美俄關(guān)系緩解將有利于油價(jià)。

俄羅斯需要高油價(jià)彌補(bǔ)財(cái)政赤字，特朗普需要高油價(jià)回報(bào)支持他的石油產(chǎn)業(yè)，美國(guó)也需要高油價(jià)促進(jìn)頁(yè)巖油氣進(jìn)一步開發(fā)和近海石油的開發(fā)。這將使原油有政治上漲需求。而原油作為大宗商品之王，下游有豐富的產(chǎn)品群，原油價(jià)格上漲將導(dǎo)致很多產(chǎn)品原材料上漲，繼續(xù)推高物價(jià)。

BDI指數(shù)蓄勢(shì)待發(fā)：BDI指數(shù)素有大宗商品風(fēng)向標(biāo)之稱。該指數(shù)集中反映了全球?qū)ΦV產(chǎn)、糧食、煤炭、水泥等初級(jí)商品的需求。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)、大宗商品需求放大時(shí)，大宗商品貨物貿(mào)易活動(dòng)會(huì)更加頻繁，進(jìn)而助推BDI指數(shù)上升。

航運(yùn)指數(shù)BDI與國(guó)內(nèi)產(chǎn)成品庫(kù)存同比具有驚人的正相關(guān)性，后者亦步亦趨地走出與BDI指數(shù)曲線基本一致的圖形。顯然BDI是領(lǐng)先指數(shù)，大約領(lǐng)先9個(gè)月，。不難理解，因?yàn)樵牧峡偸亲咴诋a(chǎn)成品前面。由此，我們得到一個(gè)觀察市場(chǎng)的基本方法，就是可以用BDI指數(shù)替代庫(kù)存同比。而BDI指數(shù)跟價(jià)格也就正相關(guān)了。

2017年BDI走勢(shì)有望大超預(yù)期，2月下旬將開啟反彈。很多人都還記得，2015年1月，2016年2月，BDI指數(shù)同樣一路大跌至歷史低點(diǎn)，隨后開啟了長(zhǎng)達(dá)9個(gè)月的大反彈。這兩年均如此。

其它品種方面，因國(guó)內(nèi)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，供需錯(cuò)配等因素促使螺紋鋼價(jià)格大幅上漲，鋼廠利潤(rùn)較高，對(duì)鐵礦石需求進(jìn)一步增加，螺紋，鐵礦帶領(lǐng)大宗商品震蕩走強(qiáng)，有色鋁，鋅及鎳等受供給端短缺供應(yīng)及環(huán)保限產(chǎn)影響也不斷刷出新高。

                     技術(shù)面：銅短期呈現(xiàn)震蕩整理

從滬銅周K線來(lái)看，目前多頭格局未變，均線依然呈現(xiàn)多頭排列，短期上方50000附近存在一定壓力。從滬銅主力合約1704來(lái)看，短期銅價(jià)呈現(xiàn)震蕩整理態(tài)勢(shì)，隨著農(nóng)歷二月旺季來(lái)臨，消費(fèi)開始回歸，料銅會(huì)跟隨其它商品一樣穩(wěn)步上漲。且所有均線之上，多頭控盤，下跌即是調(diào)整給出做多點(diǎn)位。

三、結(jié)束語(yǔ)

需求端中美均加大基礎(chǔ)建設(shè)投資，且全球低息的的寬松宏觀環(huán)境，美元的大概率筑頂，全球BDI反彈，各國(guó)PMI,PPI由負(fù)轉(zhuǎn)正。經(jīng)過(guò)5年熊市全球大宗商品正在經(jīng)歷補(bǔ)庫(kù)存階段。貫穿近年的供給側(cè)改革持續(xù)發(fā)力及一帶一路的美好前景。全球宏觀面呈現(xiàn)溫和增長(zhǎng)，而基本面供給端包括罷工停產(chǎn)等不穩(wěn)定因素及全球礦產(chǎn)投資的縮減觸動(dòng)全年銅價(jià)神經(jīng)。展望未來(lái)，銅價(jià)及大宗或呈現(xiàn)反彈走勢(shì)。春季行情依然值得期待。