如果我們的周轉(zhuǎn)金是零成本且長(zhǎng)期的，我相信它將是這樣的，這一負(fù)債實(shí)際值就遠(yuǎn)低于會(huì)計(jì)意義上的負(fù)債值。欠下將永遠(yuǎn)不會(huì)離開(kāi)房子的1美元與欠下明天就將出房門(mén)且不能被取代的1美元，完全是兩碼事。然而這兩種類型的負(fù)債在美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下被平等對(duì)待。

我們購(gòu)買保險(xiǎn)公司時(shí)產(chǎn)生且被計(jì)入我們賬面價(jià)值的155億美元商譽(yù)資產(chǎn)抵消了該夸大了的負(fù)債的一部分。在很大程度上，該資產(chǎn)代表著我們?yōu)槲覀儽ｋU(xiǎn)運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生流動(dòng)資金的能力支付的價(jià)格。然而商譽(yù)的成本與其真正價(jià)值無(wú)關(guān)。例如，如果一家保險(xiǎn)公司承受著大量且長(zhǎng)期的承保損失，那么其賬面上的任何商譽(yù)資產(chǎn)都應(yīng)該被視為毫無(wú)價(jià)值，不管其最初成本是多少。

幸運(yùn)的是，這并不是對(duì)伯克希爾·哈撒韋的描述。Charlie和我相信我們保險(xiǎn)商譽(yù)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值遠(yuǎn)超過(guò)了其歷史賬面價(jià)值。實(shí)際上，我們保險(xiǎn)業(yè)務(wù)所承載的全部155億美元商譽(yù)早在2000年就存在于我們的賬面上，當(dāng)時(shí)流動(dòng)資金為280億美元。現(xiàn)在我們的流動(dòng)資金已增加了640億美元，而這一增長(zhǎng)卻絲毫也沒(méi)有反映在我們的賬面價(jià)值上。

這一沒(méi)有記錄的資產(chǎn)是我們相信伯克希爾·哈撒韋的內(nèi)在業(yè)務(wù)價(jià)值遠(yuǎn)超過(guò)其賬面價(jià)值的主要原因。

伯克希爾極具吸引力的保險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)學(xué)之所以存在，僅僅因?yàn)槲覀儞碛幸恍┝瞬黄鸬慕?jīng)理，他們進(jìn)行嚴(yán)格的運(yùn)作，在大多數(shù)情況下采用難以復(fù)制的經(jīng)營(yíng)模式。讓我告訴你們主要部分。

按照流動(dòng)資金規(guī)模排名第一的是伯克希爾哈撒韋再保險(xiǎn)集團(tuán)，由阿吉特·杰恩掌舵。阿吉特所保的風(fēng)險(xiǎn)是其他任何人都不愿意或者沒(méi)有資本承擔(dān)的。他的運(yùn)作結(jié)合了能力、速度、決斷力和保險(xiǎn)行業(yè)獨(dú)有的思維方式。然而他從未令伯克希爾陷入和我們的資源相比不適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)中。

確實(shí)，伯克希爾·哈撒韋在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)方面比大多數(shù)的大型保險(xiǎn)公司都更保守。例如，如果保險(xiǎn)行業(yè)因一些重大災(zāi)難要承受2500億美元的損失，那么伯克希爾還有可能在當(dāng)年實(shí)現(xiàn)盈利。我們的許多非保險(xiǎn)利潤(rùn)流將彌補(bǔ)其損失。此外，我們擁有大量的現(xiàn)金，渴望在可能已經(jīng)一團(tuán)糟的保險(xiǎn)市場(chǎng)創(chuàng)下新的業(yè)績(jī)。與此同時(shí)，其他大型保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司將陷于虧損中，即使沒(méi)有破產(chǎn)。

當(dāng)1986年某個(gè)周六，阿吉特邁進(jìn)伯克希爾的辦公室時(shí)，他并沒(méi)有任何保險(xiǎn)行業(yè)的經(jīng)驗(yàn)。然而我們當(dāng)時(shí)的保險(xiǎn)經(jīng)理麥克-戈登伯格將我們薄弱且陷入困境的再保險(xiǎn)部門(mén)交給了他。自那以來(lái)，阿吉特已為伯克希爾股東創(chuàng)造了數(shù)百億美元的價(jià)值。

我們還有另一個(gè)再保險(xiǎn)強(qiáng)隊(duì)在通用再保險(xiǎn)公司，在最近以前一直由塔德·蒙彼利埃管理著。在通用再保險(xiǎn)公司工作了39年后，塔德于2016年退休了。塔德在各個(gè)方面都是佼佼者，我們對(duì)他感激萬(wàn)分。與阿吉特一起工作了16年的卡拉·萊圭爾是通用再保險(xiǎn)公司的現(xiàn)任首席執(zhí)行官。

實(shí)際上，良好的保險(xiǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)需要堅(jiān)持四大原則。它必須：1、了解所有可能引起一份保單發(fā)生損失的風(fēng)險(xiǎn)；2、保守評(píng)估可能造成損失和代價(jià)的任何風(fēng)險(xiǎn)的可能性；3、設(shè)置在支付未來(lái)?yè)p失和運(yùn)管成本后仍能盈利的保費(fèi)；4、如果不能獲得恰當(dāng)保費(fèi)愿意放棄。

許多保險(xiǎn)公司都能通過(guò)前三大考驗(yàn)，卻在最后一個(gè)上栽了跟頭。他們不能拒絕其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手迫切想要簽下的業(yè)務(wù)。傳統(tǒng)的“其他人都在做，所以我們也必須做”觀點(diǎn)在任何行業(yè)都造成了麻煩，但這些麻煩都不足以和它在保險(xiǎn)業(yè)制造的麻煩相比。塔德從不聽(tīng)信于草率承保的無(wú)意義理由，卡拉也將如此。

最后是GEICO保險(xiǎn)公司，這家公司66年前在我的心中燃起了火焰，該火焰至今一直燃燒著。該公司由托尼·奈斯利管理著，他18歲就進(jìn)入這家公司，到2016年已有55個(gè)年頭。

1993年托尼成為GEICO公司首席執(zhí)行官，自那以后公司蓬勃發(fā)展。沒(méi)有比托尼更好的管理者了，他將他的杰出、奉獻(xiàn)和穩(wěn)健等品質(zhì)融入了這份工作。（這些品質(zhì)是繼續(xù)取得成功的關(guān)鍵，就如同Charlie所說(shuō)的，寧可要一個(gè)智商160的經(jīng)理，也不要一個(gè)看起來(lái)智商是180的經(jīng)理。）和阿吉特一樣，托尼也為伯克希爾創(chuàng)造了數(shù)百億美元的價(jià)值。

在1951年初訪GEICO公司時(shí)，我就被這家公司所擁有的巨大成本優(yōu)勢(shì)所震撼。我很清楚地知道，這家公司將取得成功，因?yàn)樗档?。那時(shí)GEICO公司的年銷售額是800萬(wàn)美元，2016年該公司每三個(gè)小時(shí)就能實(shí)現(xiàn)800萬(wàn)美元銷售額。

汽車保險(xiǎn)是大多數(shù)家庭的主要開(kāi)支。儲(chǔ)蓄對(duì)他們很重要——僅低成本的運(yùn)作能夠?qū)崿F(xiàn)這點(diǎn)。實(shí)際上，至少40%讀了這封信的人們能通過(guò)與GEICO公司簽訂保單來(lái)存錢。那么別讀了，現(xiàn)在就行動(dòng)打電話800-847-7536來(lái)投保吧。

GEICO公司的低成本創(chuàng)造出了一條競(jìng)爭(zhēng)者們難以逾越的鴻溝。其結(jié)果是，這家公司的市場(chǎng)份額年年都在增長(zhǎng)，截至2016年底，它已占據(jù)了保險(xiǎn)業(yè)約12%的市場(chǎng)份額。1995年，伯克希爾取得對(duì)該公司的控制權(quán)時(shí)，其市場(chǎng)份額僅為2.5%。在此期間，其員工數(shù)量也從8575人增至36085人。

從2016年下半年開(kāi)始，GEICO公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)顯著加快。期間，整個(gè)汽車保險(xiǎn)行業(yè)的損失成本正在以令人意想不到的速度增長(zhǎng)，而部分競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也因此開(kāi)始失去了接受新客戶的熱情。但GEICO公司對(duì)于利潤(rùn)空間被壓縮的應(yīng)對(duì)措施是加快在新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的努力。未雨綢繆，把握時(shí)機(jī)。

就像我在這封信件中所言，目前，GEICO公司的業(yè)績(jī)?nèi)匀惶幱谧笥覔u擺的情況。不過(guò)，當(dāng)保險(xiǎn)價(jià)格開(kāi)始上升時(shí)，人們就會(huì)購(gòu)買更多保險(xiǎn)，而GEICO公司最終也會(huì)成為贏家。

除了三大主要保險(xiǎn)業(yè)務(wù)運(yùn)行實(shí)體之外，我們還擁有一些規(guī)模較小的公司，它們的主要從事商業(yè)類保險(xiǎn)業(yè)務(wù)?？傮w來(lái)看，這些小公司的業(yè)務(wù)也是一個(gè)規(guī)模較大的，不斷增長(zhǎng)的，而且非常有價(jià)值的業(yè)務(wù)板塊。這些小公司持續(xù)不斷地創(chuàng)造了承保盈利。

據(jù)了解，與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，這些小公司通常都表現(xiàn)更出色。在過(guò)去14年時(shí)間里，這些小公司組成的群體已為我們贏得了近47億美元承保盈利——相當(dāng)于其承保金額總數(shù)的13%——而其浮動(dòng)盈利也從9.47億美元上升至116億美元。

在2年多前，我們成立了伯克希爾·哈撒韋專業(yè)保險(xiǎn)公司（BHSI），這家公司也是以上小公司群體中的一員。我們做出的第一個(gè)決定就是讓皮特·伊斯特伍德（Peter Eastwood）來(lái)掌管這家公司。

事后證明，這絕對(duì)是一個(gè)英明的決定：最初，我們預(yù)期這家公司將會(huì)在成立伊始的數(shù)年中出現(xiàn)重大虧損，因?yàn)樵谌驑I(yè)務(wù)實(shí)施過(guò)程中，皮特·伊斯特伍德首先需要建立與業(yè)務(wù)相關(guān)的人員和基礎(chǔ)設(shè)施等基本條件。相反的是，在公司成立之初的創(chuàng)業(yè)期間，皮特和他的團(tuán)隊(duì)就已經(jīng)為公司貢獻(xiàn)了顯著的承保利潤(rùn)。2016年時(shí)，伯克希爾·哈撒韋公司的業(yè)務(wù)規(guī)模已增加40%，至13億美元。顯而易見(jiàn)，這家公司注定將會(huì)成為全球一流財(cái)險(xiǎn)/人身傷害險(xiǎn)公司（P/C insurers）中的佼佼者。

以下就是該公司稅前承保盈利情況和年終浮動(dòng)收益情況的細(xì)分表：

稅前承保盈利情況和年終浮動(dòng)收益情況的細(xì)分表稅前承保盈利情況和年終浮動(dòng)收益情況的細(xì)分表

對(duì)于伯克希爾·哈撒韋公司的杰出管理者們來(lái)說(shuō)，他們首先采用的金融實(shí)力和一系列的業(yè)務(wù)模式成為保險(xiǎn)行業(yè)資產(chǎn)保護(hù)的一道護(hù)城河，這種保護(hù)作用是獨(dú)一無(wú)二的。而對(duì)于伯克希爾·哈撒韋公司的股東來(lái)說(shuō)，這種組合優(yōu)勢(shì)成為了他們一筆巨大的財(cái)富。而隨著時(shí)間流逝，這種財(cái)富價(jià)值也將會(huì)日趨顯著。

此外，作為調(diào)整后的資本密集型企業(yè)，BNSF鐵路公司和伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）90%的股份由我們控制。它們也是我們控制的兩家涉及公共事業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)。在這里，也準(zhǔn)備分享將它們從伯克希爾-哈撒韋公司其他業(yè)務(wù)中區(qū)分以后的重要特征。

因此，在這份信中，我們將這兩家公司進(jìn)行了單獨(dú)區(qū)分，并將它們合并后的財(cái)務(wù)報(bào)表也從我們的符合美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（GAAP）的資產(chǎn)負(fù)債和損益表中剝離出來(lái)。去年，這兩家主要企業(yè)的收入占伯克希爾-哈撒韋公司整個(gè)稅后收入的33%。

這兩家企業(yè)有一個(gè)共同的關(guān)鍵特點(diǎn)，就是其擁有的巨大投資，屬于長(zhǎng)期、可調(diào)節(jié)的資產(chǎn)。這些資產(chǎn)部分地受到大量長(zhǎng)期債務(wù)的融資支持，但不需要伯克希爾·哈撒韋公司的信用擔(dān)保。事實(shí)上，這兩家公司都不需要我們的信用擔(dān)保，因?yàn)槊總€(gè)公司都有自己的盈利能力。甚至是在經(jīng)濟(jì)條件比較糟糕的情況下，它們也能夠超越對(duì)自己的盈利要求。以去年為例，對(duì)于各個(gè)鐵路運(yùn)輸公司來(lái)說(shuō)，是相對(duì)不太理想的一年，但BNSF鐵路公司的利息償付比率超過(guò)6：1（我們對(duì)償付比率的定義是，息稅前收益和利息之間的比值，而不是EBITDA與利息之間的比值。后者是一個(gè)常用的衡量指標(biāo)，但我們認(rèn)為有嚴(yán)重缺陷）。

同時(shí)，對(duì)于伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）來(lái)說(shuō)，有兩大因素確保這家公司在任何外部環(huán)境下，都有能力償付自己的債務(wù)。首先是針對(duì)所有公共事業(yè)，其可以在經(jīng)濟(jì)衰退期間保持盈利。因?yàn)檫@些企業(yè)提供的是社會(huì)基本功能方面的服務(wù)，所以社會(huì)對(duì)它的需求保持著非常穩(wěn)定的狀態(tài)。第二個(gè)因素是部分公共事業(yè)具有一些特定的優(yōu)勢(shì)，比如它們有著不斷擴(kuò)大的多元化收益優(yōu)勢(shì)。這一優(yōu)勢(shì)可以保證伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）免遭任何單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)帶來(lái)的嚴(yán)重傷害。這些多樣化來(lái)源的利潤(rùn)，再加上其母公司擁有的先天優(yōu)勢(shì)，可以讓該公司及其子公司能夠大幅降低債務(wù)成本。這一經(jīng)濟(jì)因素也讓我們和我們的客戶從中受益。

總體來(lái)說(shuō)，去年，伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）和BNSF鐵路運(yùn)輸公司在工廠建設(shè)和設(shè)備購(gòu)買方面的投資額為89億美元。這是以上兩家公司對(duì)美國(guó)基礎(chǔ)建設(shè)重建做出的一個(gè)重大承諾。只要能夠保證合理的利潤(rùn)回報(bào)，我們就喜歡做這樣的投資——在這一方面，我們對(duì)政府未來(lái)的監(jiān)管決策給予大量的信任。

我們充滿信心是有一定道理的。依據(jù)我們過(guò)去積累的經(jīng)驗(yàn)和知識(shí)來(lái)看，在交通運(yùn)輸和能源領(lǐng)域，社會(huì)永遠(yuǎn)都會(huì)需要大規(guī)模的投資。從政府的自身利益出發(fā)，其對(duì)投資者的熱心支持將能夠確保資金持續(xù)不斷地進(jìn)入其基本建設(shè)項(xiàng)目。對(duì)于我們?cè)跇I(yè)務(wù)運(yùn)行中采取一定方式來(lái)獲得政府監(jiān)管部門(mén)和其代表者對(duì)此的批準(zhǔn)，也與我們追求的自身利益相一致。

較低的價(jià)格將會(huì)是取得本地選民認(rèn)同的最有力方式。在愛(ài)荷華州，伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）的平均零售電價(jià)為7.1美分/度。在阿蘭特地區(qū)，該州其他主要電力供應(yīng)商的平均零售電價(jià)為9.9美分/度。以下是相鄰各州的可比電價(jià)：內(nèi)布拉斯加州9.0美分/度，密蘇里州9.5美分/度，伊利諾斯州9.2美分/度，明尼蘇達(dá)州10.0美分/度。而整個(gè)美國(guó)國(guó)內(nèi)的平均電價(jià)為10.3美分/度。因此，我們?cè)趷?ài)荷華州州承諾，最早截止到2029年時(shí)，我們的這一基本零售電價(jià)不會(huì)上漲。我們的最低價(jià)格，其實(shí)就是給經(jīng)濟(jì)拮據(jù)的客戶一種真金白銀式的幫助。

對(duì)于BNSF鐵路公司來(lái)說(shuō)，與其他主要鐵路運(yùn)輸企業(yè)進(jìn)行價(jià)格對(duì)比是非常困難的一件事，因?yàn)檫@些企業(yè)在貨物混合和平均運(yùn)輸距離方面存在顯著差異。在這里，我們提供了一個(gè)粗略的衡量標(biāo)準(zhǔn)。去年，BNSF鐵路公司的每噸/英里貨物的基本收入價(jià)格為3美分。而其他四家美國(guó)主要鐵路貨運(yùn)企業(yè)的運(yùn)輸價(jià)格范圍在每噸/英里4-5美分之間。

無(wú)論伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）還是BNSF鐵路公司，都已經(jīng)成為環(huán)境友好型技術(shù)企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者。在風(fēng)力發(fā)電領(lǐng)域，沒(méi)有任何一個(gè)州能夠與愛(ài)荷華州相提并論。去年，我們?cè)谠撝蒿L(fēng)力發(fā)電量的55%被零售給當(dāng)?shù)赜脩羰褂谩Ｄ壳?，新的風(fēng)力發(fā)電項(xiàng)目也正在全力推進(jìn)。預(yù)期到2020年時(shí)，我們風(fēng)力發(fā)電總量的89%將會(huì)提供給該州使用。

此外，協(xié)議電價(jià)比率的增加對(duì)該州用戶也有利，同樣也能夠?yàn)橐陨瞎編?lái)新的利潤(rùn)。目前，愛(ài)荷華州已經(jīng)吸引了大量高科技企業(yè)來(lái)安家落戶。對(duì)于高科技企業(yè)來(lái)說(shuō)，一方面愛(ài)荷華州較低的電力價(jià)格（這一核心數(shù)據(jù)已經(jīng)被大量引用）非常有吸引力；另一反面，很多高科技企業(yè)的管理層都對(duì)新能源的使用充滿熱情。當(dāng)談及風(fēng)能資源時(shí)，愛(ài)荷華州可以被稱作是美國(guó)的沙特阿拉伯。

BNSF鐵路公司屬于美國(guó)國(guó)內(nèi)I類鐵路運(yùn)輸企業(yè)，其僅使用一加侖的柴油就可以將一噸貨物運(yùn)輸?shù)?00英里之外的地方。這些經(jīng)濟(jì)指標(biāo)讓鐵路運(yùn)輸效率超過(guò)卡車運(yùn)輸效率四倍以上。此外，鐵路運(yùn)輸可以緩解公路運(yùn)輸?shù)膿矶聠?wèn)題——對(duì)于政府花在交通設(shè)施維護(hù)方面的公共財(cái)政支出來(lái)說(shuō)——這也是一個(gè)主要的節(jié)省途徑。

總之，無(wú)論對(duì)美國(guó)，還是對(duì)伯克希爾·哈撒韋公司的股東們，伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）和BNSF鐵路公司所擁有的資產(chǎn)具有非常重大的意義。以下表格中就是兩家公司的關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：

BHE和BNSF的關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)BHE和BNSF的關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

上表中，另一家公司HomeServices的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)沒(méi)反映出來(lái)。但這家公司是我們?cè)?999年時(shí)收購(gòu)MidAmerican公司（目前的伯克希爾-哈撒韋能源公司）的一部分——對(duì)HomeServices公司的收購(gòu)，也是非常值得肯定的投資決策。

截止目前，HomeServices公司在美國(guó)國(guó)內(nèi)28個(gè)州擁有38家物業(yè)公司，其員工超過(guò)2.9萬(wàn)人。去年，該公司收購(gòu)了4家房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)商，其中就包括Houlihan Lawrence房地產(chǎn)公司。Houlihan Lawrence公司是紐約西切斯特縣區(qū)房地產(chǎn)行業(yè)中的領(lǐng)先者（這項(xiàng)收購(gòu)交易剛在年底時(shí)完成）。用房地產(chǎn)慣常的說(shuō)法，買方或者賣方被稱作是“一方”，而買賣雙方集于一身則被稱作是“雙方”。去年，我們擁有的來(lái)自“雙方”的房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人有24.4萬(wàn)人次，總的交易量為860億美元。

HomeServices公司的多項(xiàng)業(yè)務(wù)遍及美國(guó)國(guó)內(nèi)，并擁有大量加盟特許經(jīng)銷商。我們對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的方方面面都感到非常滿意。預(yù)期在未來(lái)十年時(shí)間里，該公司將會(huì)迎來(lái)更多的房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)商和特許加盟商。

在制造業(yè)、服務(wù)業(yè)和零售業(yè)方面，我們投資很多制造、服務(wù)和零售企業(yè)。它們生產(chǎn)銷售覆蓋很多領(lǐng)域的產(chǎn)品，從棒棒糖到噴氣式飛機(jī)，涉獵廣泛。在下表中，我們將這些企業(yè)作為一個(gè)整體考慮，并對(duì)它們的資產(chǎn)負(fù)債和盈利情況進(jìn)行了對(duì)比：

制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、零售業(yè)資產(chǎn)負(fù)債和盈利情況制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、零售業(yè)資產(chǎn)負(fù)債和盈利情況

這張財(cái)務(wù)報(bào)表中包括了44家向公司總部直接匯報(bào)業(yè)務(wù)的企業(yè)。但其中部分企業(yè)又受很多個(gè)人的投資與管理。例如，Marmon公司有175家獨(dú)立運(yùn)行的業(yè)務(wù)單元，并向很多不同領(lǐng)域的市場(chǎng)提供服務(wù)，而伯克希爾·哈撒韋汽車公司在美國(guó)國(guó)內(nèi)擁有83家經(jīng)銷商，業(yè)務(wù)覆蓋美國(guó)九個(gè)州。

這些企業(yè)合在一起就像是一個(gè)雜牌軍。不過(guò)，部分企業(yè)的營(yíng)收情況可以通過(guò)其未杠桿化的有形凈資產(chǎn)來(lái)衡量。而且在很多情況下，甚至在100%的情況下，這些企業(yè)帶來(lái)的回報(bào)也非常出色。這些企業(yè)中，絕大多數(shù)是盈利能力良好的實(shí)體企業(yè)，其產(chǎn)生的利潤(rùn)率在12-20%之間。

不過(guò)，需指出的是，在我的資產(chǎn)配置過(guò)程中也存在少量的重大錯(cuò)誤——也產(chǎn)生了非常糟糕的回報(bào)。大多數(shù)情況下，當(dāng)我最初對(duì)這些企業(yè)或行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)進(jìn)行把握時(shí)，錯(cuò)誤就會(huì)出現(xiàn)。而現(xiàn)在我們也正在為這些錯(cuò)誤判斷付出代價(jià)。在另外一些例子中，我對(duì)這些現(xiàn)任管理者，或者即將上任的管理者其忠誠(chéng)度和能力偶爾會(huì)進(jìn)行評(píng)估。我還會(huì)犯更多的錯(cuò)誤，你可以關(guān)注這些錯(cuò)誤。不幸的是，查理——從不為錯(cuò)誤害羞——只是對(duì)很多糟糕想法說(shuō)“不”。

從單一的實(shí)體企業(yè)來(lái)考慮，以上很多企業(yè)在制造業(yè)、服務(wù)業(yè)和零售行業(yè)都是非常優(yōu)秀的企業(yè)之一。在2016年期間，這些企業(yè)的有形凈資產(chǎn)平均值在240億美元左右。它們持有大量超額現(xiàn)金且?guī)缀鯖](méi)有債務(wù)纏身，其資本帶來(lái)的稅后收益在24%左右。

當(dāng)然，對(duì)于一個(gè)經(jīng)濟(jì)狀況非常出色的企業(yè)來(lái)說(shuō)，如果其帶來(lái)過(guò)高的服務(wù)價(jià)格，那么該企業(yè)就可能會(huì)成為一個(gè)比較糟糕的投資項(xiàng)目。對(duì)于大部分企業(yè)來(lái)說(shuō)，我們已經(jīng)為其有形凈資產(chǎn)付出了相當(dāng)高的溢價(jià)成本。這些成本被詳細(xì)反映在資產(chǎn)平衡表的信譽(yù)和其他無(wú)形資產(chǎn)方面。總體來(lái)說(shuō)，在資本回報(bào)方面，我們得到了一個(gè)體面的回報(bào)率。

在這一領(lǐng)域，我們已進(jìn)行了部署。在沒(méi)有經(jīng)濟(jì)衰退影響的前提下，以上整個(gè)企業(yè)群體在2017年的盈利可能會(huì)增加。部分原因是Duracell公司(金霸王電池)和Precision Castparts公司（精密機(jī)件公司，2016年時(shí)買入）將會(huì)首次為該群體貢獻(xiàn)全年盈利。除此之外， Duracell公司2016年曾經(jīng)發(fā)生過(guò)的高額轉(zhuǎn)型成本，本年度將不會(huì)再發(fā)生。對(duì)以上群體中的很多小企業(yè)，我們無(wú)法一一給出具體的評(píng)論。此外，它們的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手（無(wú)論是現(xiàn)在還是將來(lái)的），也會(huì)仔細(xì)研讀這份報(bào)告。

對(duì)我們的少數(shù)業(yè)務(wù)來(lái)說(shuō)，如果外界知悉這些數(shù)據(jù)，可能會(huì)讓我們處于不利地位。因此，我們的一些業(yè)務(wù)在伯克希爾-哈撒韋公司的評(píng)估報(bào)告中沒(méi)有給出詳細(xì)的材料，只是披露了一些需要公開(kāi)的內(nèi)容。在本報(bào)告的第90-94頁(yè)中，你可以找到很多有關(guān)我們業(yè)務(wù)的詳細(xì)內(nèi)容。但需要知道的是，這個(gè)增長(zhǎng)是整個(gè)伯克希爾·哈撒韋公司層面上的一個(gè)增長(zhǎng)。任何關(guān)注某一個(gè)企業(yè)或業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的做法都是非常愚蠢的。

過(guò)去數(shù)年里，我一直告訴投資者，在本部分中提供的收入和支出費(fèi)用數(shù)據(jù)并不符合美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（GAAP）。對(duì)這一分歧問(wèn)題，我給出的解釋是，GAAP準(zhǔn)則關(guān)于收購(gòu)時(shí)的會(huì)計(jì)調(diào)整規(guī)定，無(wú)形資產(chǎn)的攤銷需要一定的周期時(shí)間，這一周期的平均時(shí)間在19年左右。但從我們的觀點(diǎn)來(lái)看，大部分的攤銷“費(fèi)用”并不是真正的經(jīng)濟(jì)成本。我們?cè)谶@一領(lǐng)域的目標(biāo)偏離了GAAP準(zhǔn)則，但所給出的數(shù)字卻反映了一個(gè)事實(shí)：那就是查理在使用這些數(shù)字進(jìn)行分析和判斷。

在本報(bào)告的第54頁(yè)，我們列出了總額為154億美元的無(wú)形資產(chǎn)，其攤銷費(fèi)用還尚未在年度營(yíng)收費(fèi)用中扣除。隨著新收購(gòu)業(yè)務(wù)的進(jìn)行，將會(huì)產(chǎn)生更多無(wú)形資產(chǎn)攤銷費(fèi)用。在第54頁(yè)，我們還給出了按照GAAP準(zhǔn)則計(jì)算的收益支出費(fèi)用，其中2016年無(wú)形資產(chǎn)攤銷費(fèi)用為15億美元。與2015年相比，新增3.84億美元。我個(gè)人的判斷是，2016年攤銷費(fèi)用中的20%是“真實(shí)”成本。

最終，全部攤銷費(fèi)用將會(huì)從相關(guān)資產(chǎn)中抵消。當(dāng)這種情況發(fā)生時(shí)（通常以15年期為標(biāo)志），按照GAAP準(zhǔn)則的盈利要求，在我們的報(bào)告中，伯克希爾·哈撒韋公司的基本金融業(yè)務(wù)將不會(huì)出現(xiàn)任何實(shí)質(zhì)性的改善（這是我留個(gè)繼任者的禮物）?，F(xiàn)在我描述了被自己認(rèn)為夸大的GAAP支出費(fèi)用，而該會(huì)計(jì)準(zhǔn)則帶來(lái)的失真，也讓我產(chǎn)生了一種非常不愉快的感覺(jué)?，F(xiàn)在所提到的主題內(nèi)容是GAAP準(zhǔn)則所規(guī)定的折舊費(fèi)用，該費(fèi)用的發(fā)生必須要基于一個(gè)歷史成本。然而，在某些情況下，這種費(fèi)用嚴(yán)重低估了真正的經(jīng)濟(jì)成本。有大量的文字記載了上個(gè)世紀(jì)70-80年代時(shí)，當(dāng)通貨膨脹爆發(fā)后所出現(xiàn)的這一現(xiàn)象。

隨著通脹消退（我們要感謝美聯(lián)儲(chǔ)前主席保羅·沃爾克的英勇行動(dòng)），讓折舊費(fèi)用不足以構(gòu)成一個(gè)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題。但問(wèn)題依然存在。很多時(shí)候，鐵路運(yùn)輸行業(yè)的很多折舊項(xiàng)目其現(xiàn)行成本其實(shí)遠(yuǎn)超過(guò)歷史成本，一個(gè)不可避免的結(jié)果是，整個(gè)鐵路行業(yè)的報(bào)告盈利遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其真正的經(jīng)濟(jì)收益。

從具體的會(huì)計(jì)項(xiàng)目來(lái)看，伯靈頓北圣太菲鐵路運(yùn)輸公司（BNSF）的賬目上，按照GAAP一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則計(jì)算，去年公司計(jì)提了總額21億美元的折舊費(fèi)用。但是，如果我們公司之前一次性把這筆錢花掉而不是每年計(jì)提折舊費(fèi)用，公司旗下的鐵路資產(chǎn)將很快出現(xiàn)質(zhì)量下降的問(wèn)題，公司業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力也將隨之下降。因此，在伯靈頓北圣太菲鐵路運(yùn)輸公司持有的資產(chǎn)上，我們實(shí)際上花費(fèi)了比會(huì)計(jì)賬目中折舊費(fèi)用更多的資金。不僅如此，未來(lái)幾十年中，這種會(huì)計(jì)折舊費(fèi)用和實(shí)際經(jīng)營(yíng)開(kāi)支之間的較大差異將持續(xù)出現(xiàn)。

盡管如此，查理和我都非?？春梦覀兊蔫F路運(yùn)輸資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，這也是我們最好的幾個(gè)收購(gòu)項(xiàng)目之一。

如今，太多公司管理層在尋找各種各樣的辦法向股東匯報(bào)公司調(diào)整后凈利潤(rùn)，并試圖在財(cái)報(bào)中突出強(qiáng)調(diào)這一個(gè)高于符合一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則凈利潤(rùn)的數(shù)字。同時(shí)，每年都有越來(lái)越多的公司管理層這樣做。在實(shí)際工作中，會(huì)計(jì)人員有很多辦法來(lái)施展他們的財(cái)務(wù)技巧。其中，將“公司重組費(fèi)用”和“股權(quán)補(bǔ)償”剔除在經(jīng)營(yíng)費(fèi)用開(kāi)支項(xiàng)目之外，成為這些公司最喜歡使用的兩個(gè)財(cái)技。

查理和我希望公司管理層在每份財(cái)報(bào)的備注部分，不論好壞，詳細(xì)說(shuō)明會(huì)影響符合一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則業(yè)績(jī)數(shù)字的非經(jīng)常性損益項(xiàng)目的來(lái)源。畢竟，我們看公司過(guò)去的業(yè)績(jī)數(shù)字是為了更好地預(yù)測(cè)公司未來(lái)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。但是，如果一個(gè)公司的管理層經(jīng)常通過(guò)避開(kāi)實(shí)際費(fèi)用開(kāi)支而強(qiáng)調(diào)調(diào)整后每股收益，那我們會(huì)感到非常緊張，因?yàn)檫@種不好的行為會(huì)傳染。一個(gè)公司中，如果CEO刻意尋找粉飾財(cái)務(wù)數(shù)字的途徑，這種態(tài)度通常會(huì)在公司內(nèi)部形成一種鼓勵(lì)底層員工也努力粉飾財(cái)務(wù)數(shù)字的企業(yè)文化。如果企業(yè)高層的目標(biāo)僅僅是為了展示一個(gè)好看的財(cái)務(wù)數(shù)字，那么保險(xiǎn)公司可能會(huì)低估賠款準(zhǔn)備金的數(shù)額，這種行為過(guò)去毀滅了許多公司。

查理和我在聽(tīng)到一些分析師大舉贊揚(yáng)那些總能達(dá)成預(yù)期業(yè)績(jī)目標(biāo)的公司管理層時(shí)，都會(huì)感到很不安。事實(shí)上，公司業(yè)務(wù)發(fā)展是很難預(yù)測(cè)的，因此公司也很難總是達(dá)成業(yè)績(jī)預(yù)期。因此，企業(yè)總會(huì)不可避免地出現(xiàn)實(shí)際業(yè)績(jī)低于預(yù)期水平的情況。這種問(wèn)題出現(xiàn)時(shí)，太過(guò)于關(guān)注股價(jià)表現(xiàn)的公司CEO就有可能粉飾財(cái)務(wù)數(shù)字。

讓我們深入探討一下喜歡將“公司重組費(fèi)用”和“股權(quán)補(bǔ)償”不計(jì)入經(jīng)營(yíng)費(fèi)用開(kāi)支項(xiàng)目的公司管理層。首先我們來(lái)看看“公司重組費(fèi)用”。從1965年我們買下伯克希爾·哈撒韋公司之后，我認(rèn)為公司就一直在不停進(jìn)行著重組。那時(shí)，公司旗下僅僅只有一個(gè)北方地區(qū)的紡織業(yè)務(wù)，公司在重組方面沒(méi)有什么選擇余地。如今，每年伯克希爾·哈撒韋公司內(nèi)部都會(huì)進(jìn)行大量重組活動(dòng)，這是因?yàn)楣酒煜聰?shù)百家子公司中，總有一些業(yè)務(wù)需要變革。正如我之前提到的，去年我們?cè)诮鸢酝豕镜闹亟M上投入了大量資金，以確保公司在未來(lái)幾十年中能維持市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

但是，我們還從來(lái)沒(méi)有將公司重組費(fèi)用單獨(dú)列出，然后告訴你在估測(cè)伯克希爾·哈撒韋公司的正常盈利能力時(shí)不要考慮這些非經(jīng)常損益項(xiàng)目。在某一年中，如果確實(shí)存在一些大額費(fèi)用開(kāi)支項(xiàng)目的話，我當(dāng)然會(huì)在公司財(cái)報(bào)的備注部分中說(shuō)明這些費(fèi)用開(kāi)支。事實(shí)上，當(dāng)公司旗下某個(gè)業(yè)務(wù)需要進(jìn)行全面重組的話，例如當(dāng)年卡夫公司和亨氏公司合并，我們認(rèn)為要向公司的股東清楚解釋花費(fèi)這一大筆巨額資金合并兩家公司業(yè)務(wù)的理由。而卡夫亨氏公司的首席執(zhí)行官也是這么做的，管理層說(shuō)明的理由也得到了包括我個(gè)人在內(nèi)的公司董事會(huì)批準(zhǔn)。但是，如果每一年公司管理層都告訴股東一些“公司重組費(fèi)用”不應(yīng)當(dāng)計(jì)入企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估，而這些業(yè)績(jī)調(diào)整項(xiàng)目實(shí)際上都是公司經(jīng)營(yíng)必需的開(kāi)支，那么公司管理層就是在誤導(dǎo)股東。不僅如此，許多股票分析師和財(cái)經(jīng)記者也都輕信了這種粉飾后的財(cái)務(wù)數(shù)字。

不僅如此，一些公司管理層更大膽宣稱“股權(quán)補(bǔ)償”方面的開(kāi)支不屬于公司經(jīng)營(yíng)費(fèi)用開(kāi)支項(xiàng)目。實(shí)際上，這樣做的公司高層只習(xí)慣是在告訴股東：“如果公司向我支付一系列股票期權(quán)或限制性股票來(lái)作為薪酬，股東就不用擔(dān)心薪酬對(duì)公司盈利表現(xiàn)的影響，因?yàn)槲視?huì)把這些開(kāi)支調(diào)整掉”。

為更好地認(rèn)清一些公司管理層使用的粉飾財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的財(cái)技，讓我們來(lái)觀摩一個(gè)假想的炮制漂亮財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的會(huì)計(jì)實(shí)驗(yàn)室，這個(gè)實(shí)驗(yàn)室的唯一目標(biāo)就是粉飾伯克希爾·哈撒韋公司財(cái)報(bào)中披露的財(cái)務(wù)數(shù)字。一些充滿想象力的會(huì)計(jì)師正在等著我們，迫切地想要展示他們的財(cái)技，讓我們一起去看看吧。

注意，我曾說(shuō)過(guò)對(duì)于許多大型企業(yè)最高層的三到四名高管而言，股權(quán)補(bǔ)償應(yīng)當(dāng)占高管全部薪酬的20%以上。但是，你們更應(yīng)當(dāng)注意的一點(diǎn)是，在伯克希爾·哈撒韋公司旗下各個(gè)子公司中任職的數(shù)百名高管中，他們獲得股權(quán)補(bǔ)償報(bào)酬比例與其他公司類似，但伯克希爾·哈撒韋公司僅僅使用現(xiàn)金來(lái)支付這筆報(bào)酬。不僅如此，我自然而然地也把所有這些當(dāng)作股權(quán)補(bǔ)償開(kāi)支付給伯克希爾·哈撒韋公司旗下高管的資金，都計(jì)入公司的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用開(kāi)支項(xiàng)目中。

但是，一些會(huì)計(jì)人員可能會(huì)難掩笑意，立即向我指出在支付給伯克希爾·哈撒韋公司旗下高管的薪資報(bào)酬中，20%的報(bào)酬可計(jì)入“代替股權(quán)補(bǔ)償而支付的現(xiàn)金”一欄中，因此這筆開(kāi)支實(shí)際上可以不算入“實(shí)際”經(jīng)營(yíng)費(fèi)用開(kāi)支。所以，伯克希爾·哈撒韋公司是不是也可以向股東匯報(bào)“調(diào)整后”的凈利潤(rùn)？

讓我們回歸現(xiàn)實(shí)。如果一個(gè)公司的CEO想要在披露財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)時(shí)，不計(jì)入股權(quán)補(bǔ)償開(kāi)支，這些公司高管應(yīng)向公司股東解釋以下兩個(gè)問(wèn)題：為什么支付給公司職員的現(xiàn)金等價(jià)物不應(yīng)當(dāng)計(jì)入公司經(jīng)營(yíng)費(fèi)用開(kāi)支，或者為什么在計(jì)算公司凈利潤(rùn)時(shí)需要將工資開(kāi)支排除在外？

在上個(gè)世紀(jì)六十年代中，當(dāng)時(shí)企業(yè)粉飾財(cái)務(wù)數(shù)字的情況非常普遍。曾有這樣一個(gè)故事，一個(gè)公司即將上市，這個(gè)公司的首席執(zhí)行官問(wèn)備選的審計(jì)師：“二加二等于幾？“一個(gè)審計(jì)師回答道：”CEO你心里想的數(shù)字是多少呢？“而這個(gè)審計(jì)師最終拿下了這個(gè)工作機(jī)會(huì)。

金融和金融產(chǎn)品

目前，我們公司的租賃和租借業(yè)務(wù)是由CORT公司（負(fù)責(zé)家具租賃業(yè)務(wù)）、XTRA公司（負(fù)責(zé)半自動(dòng)拖車租賃業(yè)務(wù)）以及Marmon公司（主要負(fù)責(zé)油罐車、貨車、聯(lián)運(yùn)罐式集裝箱和起重機(jī)租賃服務(wù)）具體運(yùn)營(yíng)。這三家公司每一個(gè)都是各自細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)的龍頭企業(yè)。

同時(shí)，這章節(jié)中我們也會(huì)講到克萊頓房屋公司（Clayton Homes）。克萊頓房屋公司大部分營(yíng)收是從銷售活動(dòng)房屋的業(yè)務(wù)中獲得的，但公司旗下規(guī)模巨大的房屋按揭貸款投資組合貢獻(xiàn)了公司大部分的凈利潤(rùn)。去年，克萊頓房屋公司成為美國(guó)最大的房屋建造公司，共計(jì)建成42075棟房屋，占美國(guó)新建房屋總數(shù)的5%。公平地說(shuō)，其他大型房屋建造企業(yè)建成房屋的實(shí)際價(jià)值遠(yuǎn)超過(guò)克萊頓房屋公司，因?yàn)檫@些公司主要銷售現(xiàn)場(chǎng)建造的房屋，這種房屋的市場(chǎng)價(jià)格較高。

2015年，克萊頓房屋公司開(kāi)始擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，買下了第一家現(xiàn)場(chǎng)建造房屋的公司。2016年，克萊頓房屋公司又進(jìn)行了另外兩次類似的收購(gòu)活動(dòng)。未來(lái)，克萊頓房屋公司還將繼續(xù)收購(gòu)其他標(biāo)的。在2017年中，預(yù)計(jì)現(xiàn)場(chǎng)建造房屋業(yè)務(wù)在克萊頓房屋公司房屋銷售量中占比將達(dá)到3%以上，在銷售總額占比將達(dá)到14%左右。

盡管如此，克萊頓房屋公司的業(yè)務(wù)重心將仍然放在建造活動(dòng)房屋上，目前，在總費(fèi)用低于15萬(wàn)美元的全美新建房屋市場(chǎng)中，活動(dòng)房屋占比高達(dá)70%左右。而克萊頓房屋公司目前在活動(dòng)房屋領(lǐng)域的市場(chǎng)份額約為一半，這比2003年伯克希爾·哈撒韋公司收購(gòu)該房屋公司時(shí)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)有大幅提升。當(dāng)時(shí)，克萊頓房屋公司在行業(yè)房屋銷量排名第三，員工數(shù)量?jī)H為6731人。如今，算上克萊頓房屋公司新收購(gòu)的公司在內(nèi)，整個(gè)公司的員工總數(shù)已上升到14677人。未來(lái)，克萊頓房屋公司的員工規(guī)模還將繼續(xù)擴(kuò)大。

過(guò)去幾年中，克萊頓房屋公司的盈利表現(xiàn)大幅提升，主要?dú)w功于超低的利率環(huán)境。克萊頓房屋公司發(fā)放給購(gòu)房者的房屋按揭貸款主要是長(zhǎng)期的固定利率貸款（平均貸款年限長(zhǎng)達(dá)25年）。但是，克萊頓房屋公司自身的負(fù)債主要集中在短期信貸，這些貸款會(huì)定期重新定價(jià)。當(dāng)市場(chǎng)利率下行時(shí)，克萊頓房屋公司從這些房屋按揭貸款投資中獲得的凈利潤(rùn)會(huì)大幅上升。通常，我們會(huì)避開(kāi)這種長(zhǎng)貸短接的商業(yè)模式，因?yàn)檫@種業(yè)務(wù)模式會(huì)對(duì)金融機(jī)構(gòu)造成嚴(yán)重的問(wèn)題。但是，整體來(lái)看，伯克希爾·哈撒韋公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)對(duì)資產(chǎn)端利率更敏感，也就是說(shuō)如果短期利率上行，伯克希爾·哈撒韋公司的合并后凈利潤(rùn)會(huì)上升，即使克萊頓房屋公司這一部分業(yè)務(wù)的凈利潤(rùn)會(huì)下降。

去年，對(duì)8304例活動(dòng)房屋住房按揭貸款，克萊頓房屋公司不得不收回抵押的房屋資產(chǎn)，約占房屋按揭貸款投資組合的2.5%。造成房屋按揭貸款違約的一部分原因是消費(fèi)者人口分布因素。一般而言，克萊頓房屋公司的消費(fèi)者群體是低收入家庭，這些消費(fèi)者的信用評(píng)級(jí)得分較差，許多人都從事于經(jīng)濟(jì)陷入危機(jī)時(shí)首先會(huì)受到?jīng)_擊的職業(yè)。同時(shí)，許多消費(fèi)者的財(cái)務(wù)狀況會(huì)由于離婚或親人離世而受到較大打擊，通常高收入家庭財(cái)務(wù)狀況受到此類事件的影響較小。但是，幾乎這些消費(fèi)者都有很強(qiáng)的欲望想要買房，同時(shí)這些貸款者每月需要償還的住房按揭貸款數(shù)額也僅為587美元，這個(gè)數(shù)字包括保險(xiǎn)費(fèi)用和房產(chǎn)稅，因此克萊頓房屋公司的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在一定程度上被抵消。

同時(shí)，克萊頓房屋公司一直以來(lái)都堅(jiān)持幫助有財(cái)務(wù)困難的房屋按揭貸款者渡過(guò)難關(guān)的項(xiàng)目。其中，最受歡迎的兩個(gè)財(cái)務(wù)支持項(xiàng)目是貸款延期和債務(wù)豁免。去年，約有11000名房屋按揭貸款者獲得了貸款延期許可，另外克萊頓房屋公司豁免了3800人應(yīng)還的房屋按揭貸款，總額高達(dá)340萬(wàn)美元。當(dāng)克萊頓房屋公司批準(zhǔn)這些項(xiàng)目時(shí)，公司不會(huì)賺到任何利息或手續(xù)費(fèi)收入。但是，我們發(fā)現(xiàn)，過(guò)去兩年中，93%接受財(cái)務(wù)支持的住房按揭貸款者仍居住在自己的住房中。盡管我們?cè)偈栈氐盅悍课葙Y產(chǎn)方面損失了較大一筆錢，去年這方面的損失高達(dá)1.5億美元，但克萊頓房屋公司提供的財(cái)務(wù)支持項(xiàng)目最終同時(shí)幫助了公司自己和申請(qǐng)房屋按揭貸款的消費(fèi)者。

一直以來(lái)，克萊頓房屋公司和伯克希爾·哈撒韋公司之間維持了非常良好的合作伙伴關(guān)系。凱文·克萊頓為公司帶來(lái)了一流的管理層和企業(yè)文化。同時(shí)，伯克希爾·哈撒韋公司則為克萊頓房屋公司提供了無(wú)可企及的長(zhǎng)期支持，即使經(jīng)濟(jì)大衰退時(shí)期活動(dòng)房屋建造行業(yè)出現(xiàn)較大危機(jī)。當(dāng)房屋建造行業(yè)其他領(lǐng)軍企業(yè)消失后，克萊頓房屋公司不僅為自己的經(jīng)銷商提供信貸支持，也為銷售競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手產(chǎn)品的經(jīng)銷商提供貸款。在伯克希爾·哈撒韋公司內(nèi)部，我們?cè)谑召?gòu)其他公司時(shí)從來(lái)不寄希望于兩家公司的協(xié)同效應(yīng)，但是，在克萊頓房屋公司這里，我們?cè)谑召?gòu)克萊頓房屋公司后創(chuàng)造了非常重要的協(xié)同效應(yīng)。

去年，Marmon公司的軌道車租賃業(yè)務(wù)出現(xiàn)了較大衰退，這將導(dǎo)致2017年公司整體凈利潤(rùn)下降。2016年十二月，Marmon公司旗下車隊(duì)的租用率為91%，低于去年同期租用率97%。我們?cè)?015年從通用電氣公司手中收購(gòu)的大型汽車的租用率下降尤其嚴(yán)重。同時(shí)，Marmon公司旗下的起重機(jī)和集裝箱的租用率也出現(xiàn)不同程度的下降。

過(guò)去一段時(shí)間內(nèi)，軌道車的市場(chǎng)需求量出現(xiàn)較大波動(dòng)，而這種情況未來(lái)將繼續(xù)持續(xù)下去。盡管如此，我們?nèi)匀环浅？春眠@個(gè)業(yè)務(wù)，并預(yù)計(jì)未來(lái)幾年中這個(gè)業(yè)務(wù)將為我們創(chuàng)造良好的股權(quán)回報(bào)率。油罐車租賃業(yè)務(wù)是Marmon公司的強(qiáng)項(xiàng)。通常，人們會(huì)認(rèn)為油罐車僅僅是用于運(yùn)輸原油，但是實(shí)際上，這種油罐車可以用于運(yùn)輸多種多樣的貨物。

未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，我們預(yù)計(jì)將繼續(xù)擴(kuò)大軌道車租賃業(yè)務(wù)的規(guī)模。與此同時(shí)，Marmon公司也在進(jìn)行一系列補(bǔ)強(qiáng)型并購(gòu)交易，這些交易對(duì)公司財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的影響將在制造、服務(wù)和零售章節(jié)中具體描述。

以下是我們旗下金融行業(yè)相關(guān)企業(yè)稅前凈利潤(rùn)的情況（不計(jì)資本利得或損失）。

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