自上周開始，焦煤期貨日線收出5連陽(yáng)。經(jīng)過(guò)對(duì)供需面的梳理，筆者認(rèn)為，焦煤期貨經(jīng)歷前期的回調(diào)后，已經(jīng)釋放了做空動(dòng)能，如今的反彈是市場(chǎng)參與者對(duì)供需面的重估過(guò)程，所以反彈尚未結(jié)束。

累計(jì)產(chǎn)量同比下降

2016年，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革在煤炭行業(yè)持續(xù)發(fā)力，特別是276天工作日制度的推出，造成了供給端的顯著收縮。在政策發(fā)力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制自然淘汰的雙重作用下，煤炭市場(chǎng)出現(xiàn)了供不應(yīng)求的局面，價(jià)格一路上升。在此背景下，政府對(duì)276天工作日進(jìn)行了調(diào)整，大部分合規(guī)先進(jìn)產(chǎn)能由276天工作日恢復(fù)至330天工作日。政策調(diào)整效果逐步顯現(xiàn)，2016年11月，焦煤產(chǎn)量為3963萬(wàn)噸，環(huán)比增加200萬(wàn)噸以上；1—11月，焦煤累計(jì)產(chǎn)量為30801萬(wàn)噸，同比下降3.8%。

不過(guò)，即便經(jīng)過(guò)了2016年11月的產(chǎn)量大增，1—11月的累計(jì)產(chǎn)量同比仍然是下降的。應(yīng)該說(shuō)，供給端收縮格局尚未逆轉(zhuǎn)，并且由于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革會(huì)繼續(xù)推進(jìn)以及焦煤資源的稀缺性，時(shí)間周期越長(zhǎng)，供給收縮更加確定。綜合來(lái)看，供給端擴(kuò)張是焦煤前期下跌的主要原因，但當(dāng)前這一因素已經(jīng)淡化。

需求尚處于高位

對(duì)焦煤而言，直接的下游是焦炭生產(chǎn)企業(yè)，而焦炭的下游則是鋼廠。從鋼鐵生產(chǎn)來(lái)看，2016年11月、12月是傳統(tǒng)淡季。從開工率變化來(lái)看，2016年11月以來(lái)，全國(guó)高爐開工率持續(xù)下滑，一度創(chuàng)出歷史新低，符合傳統(tǒng)的季節(jié)性特征。筆者認(rèn)為，鋼廠減產(chǎn)壓縮了對(duì)焦炭的需求，進(jìn)而壓縮了焦化企業(yè)對(duì)焦煤的需求，這應(yīng)該是焦煤期貨價(jià)格持續(xù)回落的另一個(gè)主要原因。不過(guò)，從產(chǎn)量數(shù)據(jù)來(lái)看，需求收縮并不明顯，雖然鋼廠生產(chǎn)處于淡季，但與供給端相比，焦煤需求尚處于高位。

整體庫(kù)存壓力不大

當(dāng)前關(guān)于焦煤的庫(kù)存，可以跟蹤三項(xiàng)指標(biāo)：最新數(shù)據(jù)顯示，焦煤港口庫(kù)存總計(jì)為230萬(wàn)噸，環(huán)比明顯上升，同比下降33.8%；大中型鋼廠平均庫(kù)存可用天數(shù)為13.5天，環(huán)比有所上升，同比下降3.6%；國(guó)內(nèi)樣本獨(dú)立焦化廠的總庫(kù)存為364.68萬(wàn)噸，環(huán)比繼續(xù)上升，同比增長(zhǎng)43.6%。也就是說(shuō)，當(dāng)前庫(kù)存普遍出現(xiàn)環(huán)比回升，這也是價(jià)格出現(xiàn)調(diào)整的一個(gè)重要誘因。不過(guò)，從同比來(lái)看，港口和鋼廠庫(kù)存仍處于相對(duì)低位，獨(dú)立焦化廠存在一定的庫(kù)存壓力，但整體庫(kù)存壓力不大。

通過(guò)供需對(duì)比，焦煤價(jià)格的回落有邏輯可循——供給端環(huán)比上升，而需求端進(jìn)入淡季。不過(guò)，供需面并未出現(xiàn)根本性逆轉(zhuǎn)，供求偏緊狀態(tài)仍將持續(xù)。因此，焦煤期貨反彈有望延續(xù)，建議投資者多單持有，等待見頂信號(hào)。