芝商所投資教育專欄

2014年下半年以來，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)減速換擋、結(jié)構(gòu)調(diào)整，國際資本流動以及美聯(lián)儲貨幣政策預(yù)期變化等因素的綜合作用下，人民幣匯率持續(xù)貶值。2016年下半年，為了防止資產(chǎn)價格泡沫影響金融系統(tǒng)，釋放美聯(lián)儲加息帶來的資本外流和利差縮減的壓力，我國央行引導(dǎo)人民幣有序貶值。

盡管人民幣貶值從無序變?yōu)橛行?，但是對于金融市場風(fēng)險偏好和資產(chǎn)配置還是有很大的沖擊。一方面，人民幣貶值既受資金外流的影響，也反過來加劇資金外流的壓力。國際金融協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2000年到2013年，國際資本大量流入新興經(jīng)濟(jì)體，但從2016年下半年開始，國際資本在新興經(jīng)濟(jì)體處于流出態(tài)勢。另一方面，金融市場去杠桿和資金外流形成共振作用，這給投資者的財富管理帶來新挑戰(zhàn)。如何在投資回報率普遍偏低的宏觀大背景下實現(xiàn)穩(wěn)定收益或者實現(xiàn)增強收益率，是目前機構(gòu)和個人投資者迫切需要解決的問題。

第一個方法是運用匯率衍生品工具來對沖潛在的人民幣貶值帶來的匯差方面的風(fēng)險。從金融機構(gòu)角度來看，在未來一段時間，央行很大可能會協(xié)調(diào)相關(guān)部門，允許和引導(dǎo)境外投資者進(jìn)入境內(nèi)利率衍生品市場進(jìn)行交易，以對沖利率和匯率風(fēng)險。另外，或會探索通過境內(nèi)外基礎(chǔ)設(shè)施合作，延長交易時間，減少境外投資者重復(fù)開戶負(fù)擔(dān)等，提升交易便利性，實現(xiàn)人民幣匯率波動對沖。

第二個方法，也是對于投資者而言更為合適的方法，就是運用大宗商品期貨、期權(quán)和ETF等衍生品工具來實現(xiàn)間接對沖。當(dāng)前投資海外美元產(chǎn)品除受到投資渠道限制之外，還有一個困擾是跨境成本，因此通過大宗商品類衍生品實現(xiàn)對沖不僅可以節(jié)省資金成本，也可以擴(kuò)大投資渠道和使投資方式更加靈活。

從人民幣貶值對大宗商品價格的影響來看，一是因商品類別不同而不同，對于國際上以美元計價的商品，且對于中國是凈進(jìn)口的商品，人民幣貶值會驅(qū)動這類商品價格強于國際市場以美元計價的同類商品，因進(jìn)口成本增加；對于國內(nèi)凈出口的商品，如鋼鐵、電解鋁而言對進(jìn)口依賴度不高，人民幣貶值意味著資金外流會打壓國內(nèi)需求，需要轉(zhuǎn)嫁更多的過剩，這并不一定是利好。二是從時間周期來看，在供應(yīng)過剩周期，如2015年，人民幣貶值會導(dǎo)致商品受到打壓，原因在于需求疲軟遭遇資金外流；而2016年人民幣貶值則使大多數(shù)商品價格受到提振，原因在于2016年供給側(cè)改革導(dǎo)致國內(nèi)大多數(shù)商品供應(yīng)暫時緊張，不得不加大進(jìn)口，從而增加進(jìn)口成本。

那么如何運用金融衍生品對沖人民幣貶值風(fēng)險呢？對比幾種對沖人民幣貶值背景下的投資方式，如購買美元資產(chǎn)（包括結(jié)匯、外幣理財產(chǎn)品）、投資QDII基金、購買境外保單和海外置業(yè)，或多或少都存在不便利或者不足之處。從QDII基金方面看，其也有額度限制，尤其臨近年末，QDII額度空前緊缺，多家基金公司宣布“閉門謝客”。2016年以來，有超過半數(shù)以上的QDII基金發(fā)布過限購公告。

投資美國市場的QDII基金主要分三類標(biāo)的：股市、樓市和大宗商品。因此，大宗商品類衍生品將依然是金融市場另類資產(chǎn)配置中極其重要的一部分。數(shù)據(jù)顯示，截至11月，以油氣等資源類商品為主要投資標(biāo)的的QDII基金在2016年收益大幅攀升，高于今年投資貴金屬的表現(xiàn)。另外，投資于黃金等貴金屬的QDII基金業(yè)績也頗為不俗。

從期貨和期權(quán)角度來看，還可以通過商品期貨和期權(quán)內(nèi)外套利方式來對沖人民幣貶值帶來的風(fēng)險，如做多進(jìn)口商品做空自主定價的商品；擁有境外投資賬戶的投資者也可以考慮做多“以人民幣計價的國內(nèi)商品”同時做空“以美元計價的國際商品”來對沖。不過，隨著2017年大多數(shù)商品復(fù)產(chǎn)增加，我們建議做多國內(nèi)人民幣計價的黃金，做空其他風(fēng)險類商品。