芝商所投資教育專欄

2014年下半年以來，在國內經濟減速換擋、結構調整，國際資本流動以及美聯儲貨幣政策預期變化等因素的綜合作用下，人民幣匯率持續(xù)貶值。2016年下半年，為了防止資產價格泡沫影響金融系統(tǒng)，釋放美聯儲加息帶來的資本外流和利差縮減的壓力，我國央行引導人民幣有序貶值。

盡管人民幣貶值從無序變?yōu)橛行?，但是對于金融市場風險偏好和資產配置還是有很大的沖擊。一方面，人民幣貶值既受資金外流的影響，也反過來加劇資金外流的壓力。國際金融協會數據顯示，2000年到2013年，國際資本大量流入新興經濟體，但從2016年下半年開始，國際資本在新興經濟體處于流出態(tài)勢。另一方面，金融市場去杠桿和資金外流形成共振作用，這給投資者的財富管理帶來新挑戰(zhàn)。如何在投資回報率普遍偏低的宏觀大背景下實現穩(wěn)定收益或者實現增強收益率，是目前機構和個人投資者迫切需要解決的問題。

第一個方法是運用匯率衍生品工具來對沖潛在的人民幣貶值帶來的匯差方面的風險。從金融機構角度來看，在未來一段時間，央行很大可能會協調相關部門，允許和引導境外投資者進入境內利率衍生品市場進行交易，以對沖利率和匯率風險。另外，或會探索通過境內外基礎設施合作，延長交易時間，減少境外投資者重復開戶負擔等，提升交易便利性，實現人民幣匯率波動對沖。

第二個方法，也是對于投資者而言更為合適的方法，就是運用大宗商品期貨、期權和ETF等衍生品工具來實現間接對沖。當前投資海外美元產品除受到投資渠道限制之外，還有一個困擾是跨境成本，因此通過大宗商品類衍生品實現對沖不僅可以節(jié)省資金成本，也可以擴大投資渠道和使投資方式更加靈活。

從人民幣貶值對大宗商品價格的影響來看，一是因商品類別不同而不同，對于國際上以美元計價的商品，且對于中國是凈進口的商品，人民幣貶值會驅動這類商品價格強于國際市場以美元計價的同類商品，因進口成本增加；對于國內凈出口的商品，如鋼鐵、電解鋁而言對進口依賴度不高，人民幣貶值意味著資金外流會打壓國內需求，需要轉嫁更多的過剩，這并不一定是利好。二是從時間周期來看，在供應過剩周期，如2015年，人民幣貶值會導致商品受到打壓，原因在于需求疲軟遭遇資金外流；而2016年人民幣貶值則使大多數商品價格受到提振，原因在于2016年供給側改革導致國內大多數商品供應暫時緊張，不得不加大進口，從而增加進口成本。

那么如何運用金融衍生品對沖人民幣貶值風險呢？對比幾種對沖人民幣貶值背景下的投資方式，如購買美元資產（包括結匯、外幣理財產品）、投資QDII基金、購買境外保單和海外置業(yè)，或多或少都存在不便利或者不足之處。從QDII基金方面看，其也有額度限制，尤其臨近年末，QDII額度空前緊缺，多家基金公司宣布“閉門謝客”。2016年以來，有超過半數以上的QDII基金發(fā)布過限購公告。

投資美國市場的QDII基金主要分三類標的：股市、樓市和大宗商品。因此，大宗商品類衍生品將依然是金融市場另類資產配置中極其重要的一部分。數據顯示，截至11月，以油氣等資源類商品為主要投資標的的QDII基金在2016年收益大幅攀升，高于今年投資貴金屬的表現。另外，投資于黃金等貴金屬的QDII基金業(yè)績也頗為不俗。

從期貨和期權角度來看，還可以通過商品期貨和期權內外套利方式來對沖人民幣貶值帶來的風險，如做多進口商品做空自主定價的商品；擁有境外投資賬戶的投資者也可以考慮做多“以人民幣計價的國內商品”同時做空“以美元計價的國際商品”來對沖。不過，隨著2017年大多數商品復產增加，我們建議做多國內人民幣計價的黃金，做空其他風險類商品。