鋁價(jià)自9月中旬開啟新一輪的上漲行情，11月中旬滬鋁指數(shù)最高達(dá)14675元/噸，與9月中旬的低點(diǎn)相比漲幅高達(dá)24%。結(jié)合基本面和宏觀面因素，我們認(rèn)為鋁價(jià)飆升主要是因?yàn)槌杀局魏瓦\(yùn)輸問題。成本支撐體現(xiàn)在近期氧化鋁和能源價(jià)格大幅上漲上，而氧化鋁和電力成本占電解鋁成本的75%以上；運(yùn)輸問題表現(xiàn)在進(jìn)入四季度后西北地區(qū)鋁錠運(yùn)輸不暢，造成市場貨源偏緊。

氧化鋁價(jià)格飆升

氧化鋁進(jìn)口量銳減。由于國內(nèi)外氧化鋁存在一定的價(jià)差，在價(jià)差100元/噸以下時(shí)加大進(jìn)口，價(jià)差超過100元/噸時(shí)則減少進(jìn)口。由于2016年上半年價(jià)差維持在100—150元/噸區(qū)間，7月價(jià)差甚至達(dá)到200元/噸以上，國內(nèi)企業(yè)進(jìn)口氧化鋁的積極性并不高。2016年9月氧化鋁進(jìn)口量在14.2萬噸，同比下降62.33%；1—9月進(jìn)口累計(jì)216.97萬噸，同比下降30.95%。

經(jīng)過年初供給側(cè)改革之后，電解鋁產(chǎn)能逐漸復(fù)蘇，對(duì)氧化鋁需求量逐漸攀升。外加氧化鋁進(jìn)口量大幅下降，導(dǎo)致國內(nèi)氧化鋁供需格局逐漸被打破，氧化鋁供應(yīng)開始出現(xiàn)偏緊現(xiàn)象。9月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量為275萬噸，氧化鋁需求量約為530萬噸；同期氧化鋁鋁產(chǎn)量為518萬噸，凈進(jìn)口量約為11.5萬噸，剛好能維持產(chǎn)需平衡。在供給偏緊的情況下，市場對(duì)氧化鋁看漲情緒濃厚。另外，8月暴雨導(dǎo)致華興鋁業(yè)和萬基鋁業(yè)約240萬噸氧化鋁產(chǎn)能意外停產(chǎn)也為氧化鋁價(jià)格飆升推波助瀾。

電力成本激增

電力成本是電解鋁的主要成本之一，占比約為30%—40%。一噸電解鋁需要大約13500度電。目前國內(nèi)大部分電解鋁廠均配備相應(yīng)的自備電廠，自備電使電解鋁成本直接與上游能源價(jià)格掛鉤。按照我們的模型計(jì)算，一噸電解鋁對(duì)應(yīng)大約5.2噸標(biāo)準(zhǔn)煤，即動(dòng)力煤價(jià)格上漲100元/噸，電解鋁電力成本增加約520元/噸。2016年以來，動(dòng)力煤指數(shù)一路上漲。特別是9月以后，動(dòng)力煤指數(shù)從500點(diǎn)漲至11月初的630點(diǎn)，上漲130點(diǎn)，漲幅超過20%。

氧化鋁價(jià)格大幅上升外加上游能源成本激增，對(duì)鋁價(jià)持續(xù)性上漲提供支撐，導(dǎo)致電解鋁成本由8月的11200元/噸左右上升到10月的12400元/噸左右。

四季度，國內(nèi)電解鋁新增產(chǎn)能進(jìn)入投產(chǎn)高峰期。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，10月到12月期間電解鋁新增投產(chǎn)產(chǎn)能超過150萬噸，包括山東魏橋的47萬新增產(chǎn)能、新疆東方希望的40萬噸新增產(chǎn)能等，后期電解鋁產(chǎn)量仍有較大的增長空間。而同期氧化鋁新增產(chǎn)能只有約170萬噸，包括中鋁山東復(fù)產(chǎn)氧化鋁產(chǎn)能50萬噸、魯北化工38萬噸冶金級(jí)氧化鋁產(chǎn)能。這意味著后期在新增產(chǎn)量方面，氧化鋁仍將存在10萬噸的缺口，氧化鋁或維持階段性強(qiáng)勢，從而對(duì)電解鋁生產(chǎn)成本構(gòu)成支撐。

操作策略

滬鋁13000元/噸以下具備多頭安全邊際。根據(jù)我們的模型計(jì)算，13000元/噸為現(xiàn)階段大部分電解鋁產(chǎn)能的成本線。而上游動(dòng)力煤進(jìn)入消費(fèi)旺季，氧化鋁也以看多為主，后期電解鋁成本大幅下降的可能性并不高。因此，我們認(rèn)為，明年二月份之前，滬鋁13000元/噸以下做多的安全邊際相對(duì)較高。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：

1.成本中樞下移，電解鋁產(chǎn)能充分釋放，進(jìn)而打壓鋁價(jià)。

2.鋁錠運(yùn)輸問題改善。

3.下游需求惡化。