近年來，國內(nèi)期貨市場總體交易規(guī)模保持了高速增長，但是行業(yè)整體的盈利能力仍無明顯改觀。造成這一問題的原因有很多，其中交易手續(xù)費率（特指期貨公司收取部分，不含交易所收取部分）的持續(xù)下滑是重要原因之一。目前國內(nèi)期貨市場交易手續(xù)費的標(biāo)準(zhǔn)狀況如何？應(yīng)如何認(rèn)識我國期貨市場的交易手續(xù)費內(nèi)涵？如何看待手續(xù)費的市場化定價？如何有效解決目前期貨市場交易手續(xù)費惡性競爭的問題？本文對以上問題進行了探討，希望能對改善期貨行業(yè)整體盈利能力，促進行業(yè)發(fā)展有所幫助。

我國期貨市場交易手續(xù)費現(xiàn)狀　　

手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)現(xiàn)狀

2004年以來，我國期貨市場總體成交規(guī)模按成交量口徑計算，年均增長率接近90％，與此同時，作為期貨公司主營業(yè)務(wù)收入的手續(xù)費收入增速卻明顯落后，兩個指標(biāo)走勢的不一致體現(xiàn)為手續(xù)費率指標(biāo)的持續(xù)下降。

期貨公司交易手續(xù)費率指標(biāo)走勢

分析近年來國內(nèi)期貨公司交易手續(xù)費的相關(guān)數(shù)據(jù)，我們可以得出如下結(jié)論：一是市場整體手續(xù)費率持續(xù)下滑，趨勢明確；二是由于競爭程度不同，中西部地區(qū)手續(xù)費率普遍高于東部地區(qū)手續(xù)費率；三是由于服務(wù)質(zhì)量不同，綜合實力強的期貨公司手續(xù)費率相對較高。

支持目前期貨市場交易手續(xù)費市場化定價觀點的依據(jù)

隨著市場自身的不斷發(fā)展，期貨交易手續(xù)費定價的市場化程度越來越高，手續(xù)費定價完全市場化已經(jīng)成為行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)實。筆者認(rèn)為，支持交易手續(xù)費定價市場化的理由主要有以下幾個方面：

第一，手續(xù)費定價市場化是市場發(fā)展的必然趨勢。

從國際市場的發(fā)展歷程來看，以美國證券市場為代表的發(fā)達資本市場，在手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)的形成上都經(jīng)歷了從固定傭金制逐步向浮動傭金制轉(zhuǎn)變的過程。1975年5月1日，美國正式通過了一項法律修正案，率先取消證券交易的固定傭金制，實行傭金協(xié)商制，從此拉開了全球傭金自由化的序幕。國內(nèi)證券市場也于2002年5月1日開始放開手續(xù)費下限標(biāo)準(zhǔn)，走上市場化定價的道路。

第二，手續(xù)費定價明確最低標(biāo)準(zhǔn)有損投資者權(quán)益。

對手續(xù)費設(shè)定行業(yè)最低標(biāo)準(zhǔn)，存在兩方面的潛在問題：一是涉嫌違反《反壟斷法》相關(guān)規(guī)定，獲取壟斷定價權(quán)力，有違市場經(jīng)濟自由競爭的基本要求；二是最低標(biāo)準(zhǔn)有可能會讓投資者多付出交易費用，降低投資者的個體福利水平。

第三，手續(xù)費定價明確最低標(biāo)準(zhǔn)會延緩機構(gòu)的自然淘汰過程。

市場經(jīng)濟中完全價格競爭有利于提高企業(yè)核心競爭力，迫使企業(yè)不斷降低成本，提升產(chǎn)品質(zhì)量，爭取銷售價格優(yōu)勢。手續(xù)費定價市場化同樣會促進期貨公司的優(yōu)勝劣汰，淘汰一部分規(guī)模較小、實力較弱的期貨公司，這對市場的整體發(fā)展有長遠(yuǎn)好處。

對交易手續(xù)費的再認(rèn)識

正確認(rèn)識期貨市場交易手續(xù)費，首先應(yīng)當(dāng)明確期貨公司的金融中介企業(yè)性質(zhì)和職能，然后在此基礎(chǔ)上探討期貨公司的收入構(gòu)成，進而分析目前國內(nèi)期貨交易手續(xù)費的內(nèi)涵。

金融中介企業(yè)的性質(zhì)與職能

現(xiàn)代金融中介機構(gòu)就是從事金融合同和證券買賣活動的專業(yè)經(jīng)濟部門。金融中介根據(jù)業(yè)務(wù)劃分，主要包括存款類中介（如商業(yè)銀行等）、契約儲蓄類中介（如保險公司等）和投資服務(wù)類金融中介。期貨公司和證券公司、投資銀行、財務(wù)公司以及投資基金等屬于第三類金融中介。

期貨公司作為金融中介，其職能主要體現(xiàn)在三個方面：一是發(fā)揮經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的通道職能，向投資者提供便捷和安全的服務(wù)；二是發(fā)揮投資咨詢和中介監(jiān)督的職能；三是發(fā)揮規(guī)避各類實體經(jīng)濟、金融市場風(fēng)險和資產(chǎn)管理的服務(wù)職能等。

對應(yīng)上述職能，期貨公司的主要業(yè)務(wù)范圍可以包含經(jīng)紀(jì)、結(jié)算、場外交易、期權(quán)等產(chǎn)品的做市商、投資咨詢、資產(chǎn)管理、融資、自營等職能（前三種職能可以看作大的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)類別）。理論上來說，期貨公司可以根據(jù)不同的業(yè)務(wù)范圍逐項收費。實際運作中，國際成熟市場的綜合經(jīng)營類期貨公司的收入構(gòu)成也與理論構(gòu)成基本一致。

我國期貨市場交易手續(xù)費的內(nèi)涵

目前，我國期貨公司的業(yè)務(wù)仍主要是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，期貨公司僅以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)名義向投資者收取手續(xù)費。但實際上，期貨公司不僅為投資者提供純粹的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)，即通道業(yè)務(wù)，還提供以結(jié)算和投資咨詢?yōu)橹鞯木C合服務(wù)。

考慮到目前國內(nèi)三家商品期貨交易所都沒有單獨收取結(jié)算費用，且無紙化結(jié)算的成本很低，因此，除去結(jié)算費用以外，國內(nèi)期貨交易手續(xù)費實際上是包含了經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)費和投資咨詢服務(wù)費在內(nèi)的綜合費用，而不是單一的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)費用。

客觀困境

筆者認(rèn)為，導(dǎo)致我國期貨市場交易手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)持續(xù)下滑的根本原因有兩點：

一是期貨公司目前業(yè)務(wù)類別單一，產(chǎn)品和服務(wù)同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重，大部分公司提供的仍然只是通道服務(wù)，信息咨詢和操作指導(dǎo)等增值服務(wù)仍處于初級階段，服務(wù)水平較低。

二是目前國內(nèi)期貨公司總體數(shù)量仍顯太多，為了生存，不得不在手續(xù)費方面展開競爭。美國2008年場內(nèi)衍生品的交易量是我國的5倍左右，但美國專業(yè)期貨經(jīng)紀(jì)商不過130多家，加上兼營的投行商品部門等機構(gòu)，總體經(jīng)紀(jì)機構(gòu)數(shù)量和我國相當(dāng)。

從目前情況來看，上述兩點問題短期內(nèi)較難解決。我國資本市場的發(fā)展階段、期貨市場的發(fā)展水平以及國際經(jīng)驗和歷史教訓(xùn)等眾多制約因素決定了期貨公司業(yè)務(wù)范圍的拓展是一個漸進的過程，一蹴而就會產(chǎn)生問題，產(chǎn)品和服務(wù)同質(zhì)化的現(xiàn)象短期內(nèi)難有改觀。同時，股指期貨等新品種的推出即使會促進市場規(guī)模在短期內(nèi)迅速增長，但也不會改變業(yè)務(wù)單一帶來的手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)下降的趨勢。

目前期貨公司在法規(guī)上缺乏退出機制，退出障礙較大，單純依靠自然淘汰，顯然不能在短期內(nèi)使機構(gòu)數(shù)量降到合理范圍，因此，國內(nèi)市場還要在一定時期內(nèi)維持機構(gòu)數(shù)量過多的現(xiàn)狀。

關(guān)于期貨市場交易手續(xù)費定價問題的思考

交易手續(xù)費的合理定價對于期貨公司具有重要的現(xiàn)實意義

從以上論述可以發(fā)現(xiàn)，在激烈競爭的市場環(huán)境下，在業(yè)務(wù)收入來源單一的現(xiàn)實條件下，交易手續(xù)費率的高低將直接影響期貨公司盈利能力的大小。而在現(xiàn)階段，提升期貨公司盈利水平無疑有著十分重要的現(xiàn)實意義。

第一，縱觀國內(nèi)期貨市場發(fā)展歷程，近幾年期貨公司保持了健康快速發(fā)展的勢頭，并且隨著市場功能的逐步發(fā)揮，政策支持力度逐漸放大，市場品種逐步完善，期貨公司將面臨更為有利的市場環(huán)境。未來幾年將是期貨公司成長的關(guān)鍵時期，保持一定的盈利水平將有利于期貨公司進行戰(zhàn)略布局，謀求長遠(yuǎn)發(fā)展。

第二，從國際視野來看，優(yōu)秀期貨公司的共同特點是“小而精”，期貨公司規(guī)模雖小，但從事的都是“高精尖”業(yè)務(wù)，需要優(yōu)秀的人才、尖端的交易設(shè)備和全球化的思維。培養(yǎng)并留住人才、形成研發(fā)和技術(shù)優(yōu)勢不僅是國外大型期貨公司的成功經(jīng)驗，也是我國期貨公司形成核心競爭力的路徑選擇，這在客觀上需要期貨公司形成一種“投入—盈利—再投入—再盈利”的良性循環(huán)。

第三，現(xiàn)階段，在國際市場劇烈動蕩的大背景下，實體經(jīng)濟對于期貨市場發(fā)現(xiàn)價格和回避風(fēng)險的客觀需求非常巨大，服務(wù)于國民經(jīng)濟這一期貨市場的根本任務(wù)要求期貨公司必須做優(yōu)做強。而做優(yōu)做強的前提，就是期貨公司必須進一步提升盈利能力，進而提高服務(wù)水平。

現(xiàn)階段較為可行的交易手續(xù)費定價方式

我國期貨市場近幾年總體規(guī)模保持了高速的增長，目前總量在商品期貨領(lǐng)域已位居全球第二，但手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)的持續(xù)下滑抵消了大部分市場規(guī)模增長對期貨公司帶來的利好，導(dǎo)致我國期貨公司的規(guī)模普遍偏小，這與我國的期貨市場規(guī)模和在國際期貨市場中的地位極不相符。

結(jié)合導(dǎo)致手續(xù)費率不斷下降的因素來看，目前確保和提升期貨公司具備一定盈利水平的現(xiàn)實選擇就是改變目前手續(xù)費定價完全市場化的現(xiàn)狀，根據(jù)交易手續(xù)費的內(nèi)涵，采取將指導(dǎo)定價和市場化定價相結(jié)合的逐步市場化定價方式。具體來說就是，對于純經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)費可以按照一定的方法確定收取標(biāo)準(zhǔn)，進行政府指導(dǎo)定價，在期貨公司整體實力增強，自身具備高水平持續(xù)發(fā)展能力后加以取消（以下“經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)費指導(dǎo)定價”簡稱“指導(dǎo)定價”）；對于投資咨詢部分，期貨公司根據(jù)自身服務(wù)水平和投資者的認(rèn)可度，進行完全市場定價。

“指導(dǎo)定價”具備充分的依據(jù)

１．支持“指導(dǎo)定價”的法律依據(jù)

關(guān)于手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)的相關(guān)規(guī)定，首次出現(xiàn)在正式法規(guī)中是在1999年頒布的《期貨經(jīng)紀(jì)公司管理辦法》。該辦法第八十五條規(guī)定：期貨經(jīng)紀(jì)公司收取交易手續(xù)費（含交易所收取部分）的標(biāo)準(zhǔn)不得低于期貨合約規(guī)定的交易手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)的３倍。同時，禁止期貨經(jīng)紀(jì)公司變相降低交易手續(xù)費收取標(biāo)準(zhǔn)。

2002年經(jīng)修訂的《期貨經(jīng)紀(jì)公司管理辦法》中刪除了對于手續(xù)費的相關(guān)規(guī)定。但2007年修訂的《期貨交易管理條例》中第三十五條對于手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)有了新的規(guī)定：期貨交易的收費項目、收費標(biāo)準(zhǔn)和管理辦法由國務(wù)院有關(guān)管理部門統(tǒng)一制定并發(fā)布。

從法規(guī)的變遷軌跡可以看出，在2002年以前，市場對于手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)還是有明確規(guī)定的，雖然實際操作中存在暗返等問題，但至少收費標(biāo)準(zhǔn)有法可依，對價格惡性競爭有所遏制。2002年之后，期貨交易手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)在法規(guī)層面已無明確規(guī)定。不過2007年修訂的《期貨交易管理條例》又為手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)的制定和管理提供了依據(jù)。

２．支持“指導(dǎo)定價”的理論分析

金融約束理論是由赫爾曼、穆爾多克和斯蒂格利茨等經(jīng)濟學(xué)家在研究東亞國家金融業(yè)發(fā)展之獨特經(jīng)濟和政策背景的基礎(chǔ)上，于1996年提出的一種不同于主流金融管制理論——金融抑制和金融深化理論——的全新理論和政策思想。其理論核心是：作為一種從金融抑制向完全的金融自由化過渡的中間政策，政府有必要通過適當(dāng)?shù)膬r格控制推動銀行業(yè)的發(fā)展，從而有助于實現(xiàn)漸進式的金融自由化過程。該理論認(rèn)為，在穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟和溫和的通貨膨脹條件下，如果將實際利率控制在均衡水平以下并保持非負(fù)，就可以為銀行創(chuàng)造出所謂的“租金機會”?！白饨饳C會”是對金融市場外部性的一種補償，其存在不僅將提高銀行經(jīng)營的穩(wěn)定性，而且還會促使金融機構(gòu)在深化現(xiàn)有市場的同時，積極開拓新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

作為金融行業(yè)的一部分，期貨業(yè)也具有較強的外部性。期貨公司吸收公眾資金，如果出現(xiàn)風(fēng)險事件，將影響到我國金融市場的穩(wěn)定發(fā)展大局。因此，借鑒金融約束理論，也應(yīng)給予期貨公司適當(dāng)?shù)摹白饨饳C會”，增強期貨公司的高水平持續(xù)發(fā)展能力，幫助期貨公司提高服務(wù)實體經(jīng)濟的水平。

３．支持“指導(dǎo)定價”的現(xiàn)實依據(jù)

（1）“指導(dǎo)定價”不會改變優(yōu)勝劣汰的趨勢

經(jīng)過幾年的發(fā)展，期貨公司之間的兩極分化愈發(fā)明顯。部分規(guī)模較小的期貨公司認(rèn)為，通過價格競爭可以獲得更大的市場份額，確保持續(xù)經(jīng)營能力。但這種行為的效果非常有限，不會改變優(yōu)勝劣汰的大趨勢。如果兩家公司收費標(biāo)準(zhǔn)差異不大，投資者當(dāng)然會選擇服務(wù)水平高的期貨公司交易。因此，“指導(dǎo)定價”不僅不會妨礙優(yōu)勝劣汰，反而會加速這一進程。

（2）“指導(dǎo)定價”是社會總體福利水平的帕累托改進

“指導(dǎo)定價”會降低投資者的福利水平嗎？如果單從收費角度來看，表面上是降低了投資者的福利水平，但這個問題要綜合分析。對于投資者來說，期貨公司收取的手續(xù)費就是投資者付出的成本。通過經(jīng)濟學(xué)上的邊際分析法來研究，如果投資者的邊際成本低于期貨公司提供服務(wù)的邊際成本，為達到長期均衡，在投資者邊際成本不變的情況下，只可能是期貨公司服務(wù)的邊際成本下降，也就是期貨公司對投資者服務(wù)水平的下降。從福利經(jīng)濟學(xué)的角度分析，在微觀層面，投資者的綜合福利水平會因為期貨公司服務(wù)水平的下降而受損；在宏觀層面，社會總體福利水平會因為期貨公司服務(wù)國民經(jīng)濟能力下降而受損。由此可知，確?；蜻m當(dāng)提高手續(xù)費的“指導(dǎo)定價”有助于提升社會總體福利水平，是一種帕累托改進。

４．支持“指導(dǎo)定價”的比較分析結(jié)果

證券市場已經(jīng)實現(xiàn)了手續(xù)費的完全市場化，期貨市場為什么還需要“指導(dǎo)定價”呢？通過比較分析，我們可以得出如下結(jié)論：兩個市場的差異決定了期貨市場相對證券市場在手續(xù)費市場化定價方面需要循序漸進。

（1）證券營業(yè)網(wǎng)點具有相對較強的定價能力

對于投資者來說，證券與期貨在制度規(guī)定上有兩點重要區(qū)別：一是證券要求指定交易，即投資者只能在一家證券公司，具體來說，就是只能在一家證券營業(yè)部進行證券交易，而期貨市場的規(guī)定則允許投資者在多家期貨公司同時開戶交易。二是證券要求臨柜開戶，即投資者必須到證券營業(yè)網(wǎng)點現(xiàn)場開戶，而期貨市場的規(guī)定則允許非營業(yè)網(wǎng)點現(xiàn)場開戶，只要期貨公司開戶人員在場，開戶地點不限。

基于以上兩點區(qū)別，證券營業(yè)網(wǎng)點往往在其周邊地理區(qū)域上具有一定的自然壟斷特征，相對于期貨公司的“行商”模式具有更強的手續(xù)費定價能力。同時，證券公司手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)定起點也比較高。因此，雖然手續(xù)費市場化定價后，證券公司手續(xù)費也呈不斷下降態(tài)勢，但目前證券公司平均手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)仍可以達到交易所收取部分的5到6倍，其總體盈利也就非?？捎^。

（2）證券公司業(yè)務(wù)多元化有助于緩解經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的過度競爭

相對于期貨公司，證券公司除經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)外，目前還可以從事投資咨詢、財務(wù)顧問、承銷保薦、自營和資產(chǎn)管理等多項業(yè)務(wù)。雖然經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入仍是證券公司的主要收入來源，但部分綜合類證券公司在其他業(yè)務(wù)上也能夠取得不錯的收益，這就降低了這部分證券公司進行低價手續(xù)費競爭的動力，穩(wěn)定了相當(dāng)部分投資者的手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)，進而減緩了行業(yè)費率水平的下降速度。

政策建議

加快解決導(dǎo)致手續(xù)費惡性競爭的根本性問題

擴大期貨公司業(yè)務(wù)范圍是解決目前期貨公司產(chǎn)品和服務(wù)同質(zhì)化的主要途徑。近兩年來，監(jiān)管部門已開始對部分創(chuàng)新業(yè)務(wù)的推出進行論證研究。在此背景下，建議主管部門加快新業(yè)務(wù)的研究和推出步伐，對于境外代理、投資咨詢、資產(chǎn)管理和中介監(jiān)管等初步具備發(fā)展條件的新業(yè)務(wù)，積極予以推進，幫助期貨公司走出經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費惡性競爭的怪圈，走上業(yè)務(wù)均衡、收入均衡的平穩(wěn)發(fā)展道路。同時，通過分類監(jiān)管等制度設(shè)計，加快現(xiàn)有期貨公司優(yōu)勝劣汰，推動市場業(yè)務(wù)向優(yōu)質(zhì)期貨公司集中，引導(dǎo)優(yōu)質(zhì)期貨公司提升服務(wù)水平。