多重因素推動

10月末鋅價結束高位振蕩格局，再度開啟強勢攀升格局，近日更是一舉突破20000元/噸，觸及近五年以來的新高，全年漲幅超過60%。近1年以來，鋅價上漲的邏輯也較為通暢，即原料短缺且缺口無法隨著鋅價上漲而提供更多供應量。因而從該邏輯的角度來考量，我們認為，鋅價還有上漲的空間。

鋅精礦短缺短期內無法改變

正常供應跟隨價格變動的邏輯通常是：價格上漲帶動礦山增產——礦山供應增加使得礦山愿意給更高的TC——從而吸引冶煉廠增加開工率——在消費穩(wěn)定的情況下，市場出現(xiàn)過?；虼饲暗娜笨谑照罱K導致市場再度回歸平衡。

從歷年來鋅價與國內加工費（TC）走勢可以看出，價格通過調節(jié)產量對TC進行作用。然而，自今年開始，價格卻失去對TC的調節(jié)作用，即原料端存在產能瓶頸，礦山面對高價也無法給出更多產量或給出增量之后市場仍舊短缺。

近期，頻頻有境外礦山表示考慮重啟或增產，在此我們也將其預計增量進行羅列。即使算上這部分重啟及增產，我們認為2017年全球鋅精礦市場仍存在40萬噸/年的缺口。

加工費加速下滑

經過三個季度的消化，目前國內冶煉廠原料庫存較低，加工費更是在10月后加速下滑，目前南方地區(qū)加工費報至4100—4300元/噸，北方地區(qū)普遍報至4500—4600元/噸，有部分冶煉廠由于無法保障原料供應而縮減日產出。由于境外礦山增產計劃在2017年實現(xiàn)（甚至2017年下半年兌現(xiàn)），因而未來數(shù)月中礦山大幅增產的可能性可以排除。另外，進入冬季后，國內內蒙古等北方地區(qū)礦山由于季節(jié)性因素，鋅精礦生產受天氣影響會出現(xiàn)小幅下滑。因而，在境內境外都無法快速補充的情況下，鋅精礦加工費還將繼續(xù)下調，未來冶煉廠由于過低加工費或過低原料庫存而選擇壓縮產量的行為也將逐步增多。

年底為消費峰值

鑒于1—10月國內鋅累計消費增速3%，且從過去五年的消費季節(jié)性角度考慮，11—12月為鍍鋅生產高峰，即可理解為鋅消費年內的高峰期。雖然面對目前高企的現(xiàn)貨鋅價，下游企業(yè)畏高接貨熱情不高，但我們認為高價壓縮的是下游企業(yè)的常備庫存量，而并不會影響到終端訂單。因而在宏觀面不出現(xiàn)大幅調控的情況下，預期消費增速保持良好。

總體來看，支撐鋅價繼續(xù)上漲的邏輯仍舊存在，境外礦山重啟以及擴產增量需要明年（甚至下半年）才能實際體現(xiàn)，遠水難解近渴。在加工費持續(xù)走低的情況下，國內冶煉企業(yè)逐步壓縮鋅錠產出，而在未來消費保持良好的情況下，缺口終于開始由原料端傳導至庫存去化。我們仍看好鋅價，預計滬鋅主力合約核心運行區(qū)域在19500—20500元/噸，考慮到資金對于鋅的配置需求，鋅價或進一步走強。