近期市場對流動性的關(guān)注度提升，一方面美聯(lián)儲加息預(yù)期再起，全球央行資產(chǎn)負(fù)債表將可能進(jìn)入收縮進(jìn)程，另一方面國內(nèi)流動性小幅收緊，債券市場資產(chǎn)價格出現(xiàn)了小幅上漲。實際上，今年以來，流動性階段性收緊已經(jīng)成為常態(tài)，預(yù)計仍將延續(xù)。

觀察最近一年銀行間市場7天回購利率的走勢可知，2016年以來，整體波動中樞較2015年下半年提高了15bp，而且每逢月末、季末都體現(xiàn)出流動性短期收緊，利率上升到2.7%附近，比日常利率水平高了約30bp，幅度比較大而且規(guī)律較為明顯。9月下旬這一波利率走勢同樣體現(xiàn)了這一規(guī)律，2016年回購利率波動率加大、利率中樞抬升成為事實。

去年央行多次全面或者定向降準(zhǔn)，極大釋放了基礎(chǔ)貨幣，維持了市場流動性充裕和資金利率平穩(wěn)，而今年則相當(dāng)節(jié)制。觀察貨幣供應(yīng)層次發(fā)現(xiàn)，M2增速維持高位，但是基礎(chǔ)貨幣余額增速則不斷下降，實際上自2012年后就開始趨勢性下移，從20%以上的高點回落至2016年的-6%，長期資金供應(yīng)沒有市場想象得那么寬裕。去年二季度以來，M2和基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)增速加速背離。因此，央行并沒有大幅放水，機(jī)構(gòu)加杠桿派生流動性的行為特征較為明顯，自然將加大資金供需的緊平衡。

短期來看，9月前三周央行流動性投放明顯加快，截至25日，共注入資金8819億元，遠(yuǎn)高于去年9月1700億元的投放量，但是較大規(guī)模的流動性供給并未改善資金面偏緊局面。MPA考核仍是季末流動性的擾動因素，央行今年引入宏觀審慎評估（MPA）體系，其中關(guān)于廣義信貸和資本充足率的考核對于流動性的影響最為直接。

為控制廣義信貸擴(kuò)張，銀行自然會壓縮資金運用類別，尤其是對非存款類機(jī)構(gòu)的拆出，這種結(jié)構(gòu)性供求失衡會放大資金價格波動。

此外，季節(jié)性需求和外匯占款降幅擴(kuò)大也會加劇流動性緊張。國慶長假前個人提現(xiàn)需求增加，例如，2015年9月M0增加了1961億元。機(jī)構(gòu)“跨節(jié)”“跨季”需求也會相應(yīng)擴(kuò)大。9月美聯(lián)儲議息會議擾動了市場預(yù)期，外匯凈流出可能增加。在人民幣入籃SDR前，央行可能加碼了匯率穩(wěn)定措施。

資金供需處于緊平衡狀態(tài)，流動性如果受到短期外部擾動，容易邊際上趨緊。利率中樞抬升和波動率加大對杠桿套利的盈利模式會產(chǎn)生比較大的影響，考慮到外部政策轉(zhuǎn)向風(fēng)險以及內(nèi)部貨幣政策的約束壓力，需要加大防范流動性的風(fēng)險，過度樂觀的杠桿交易安全邊際已經(jīng)較低。