隨著期權(quán)衍生品的流行，越來(lái)越多的投資者開始把期權(quán)作為投資工具。的確，基于期權(quán)損益結(jié)構(gòu)的非線性特征，期權(quán)在風(fēng)險(xiǎn)管理和資產(chǎn)配置方面有其獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。事實(shí)上，大多數(shù)投資者是基于標(biāo)的資產(chǎn)來(lái)交易期權(quán)的。換句話說(shuō)，期權(quán)交易信息一定程度上能夠反映市場(chǎng)情緒及標(biāo)的走勢(shì)，這里涉及利用期權(quán)市場(chǎng)信息構(gòu)造的技術(shù)性指標(biāo)——漲跌比率。本文在簡(jiǎn)要介紹漲跌比率的基礎(chǔ)上，分析上證50ETF期權(quán)漲跌比率的統(tǒng)計(jì)性特征，尋找最優(yōu)閾值。

漲跌比率的構(gòu)建與市場(chǎng)作用

在金融衍生品發(fā)展成熟的國(guó)際市場(chǎng)，漲跌比率的應(yīng)用十分廣泛，一是用來(lái)預(yù)測(cè)標(biāo)的市場(chǎng)走勢(shì)；二是度量市場(chǎng)情緒的有力工具。

漲跌比率，是指看跌期權(quán)與看漲期權(quán)的成交量比值。計(jì)算公式為漲跌比率=看跌成交量/看漲成交量。需要明確的是，這里的成交量總和包括了正在交易的不同交割月份、不同執(zhí)行價(jià)格的所有合約。

此外，還可以用持倉(cāng)量來(lái)計(jì)算漲跌比率，但持倉(cāng)量是一個(gè)存量概念，過(guò)去的交易會(huì)影響到現(xiàn)在的持倉(cāng)量。比如，某合約過(guò)去一段時(shí)間比較活躍有了很高的持倉(cāng)量，雖然近期交易低迷，但依然可能有很高的持倉(cāng)量，此時(shí)利用持倉(cāng)量構(gòu)建漲跌比率，很可能會(huì)使得指標(biāo)不能及時(shí)反映市場(chǎng)的變化情況，所以漲跌比率更多的是利用成交量構(gòu)建。

一般而言，對(duì)市場(chǎng)看多的期權(quán)交易者傾向于看漲期權(quán)，看空的交易者則喜歡看跌期權(quán)，成交量描述了市場(chǎng)交易的活躍度，是分析市場(chǎng)走勢(shì)的重要依據(jù)。借助看跌期權(quán)與看漲期權(quán)成交量的對(duì)比，我們可以判斷市場(chǎng)看漲和看跌的程度：當(dāng)預(yù)期標(biāo)的資產(chǎn)未來(lái)價(jià)格上揚(yáng)時(shí)，投資者更傾向于購(gòu)買看漲期權(quán)，從而導(dǎo)致看漲期權(quán)的交易量大于看跌期權(quán)的交易量；當(dāng)預(yù)期標(biāo)的資產(chǎn)未來(lái)價(jià)格下跌時(shí)，投資者則更傾向于購(gòu)買看跌期權(quán)，從而導(dǎo)致看跌期權(quán)的交易量大于看漲期權(quán)的交易量。

從這個(gè)意義上講，考察期權(quán)市場(chǎng)中看跌期權(quán)與看漲期權(quán)交易量比值的變化，可以在一定程度上預(yù)判市場(chǎng)未來(lái)的價(jià)格趨勢(shì)，這也是構(gòu)建漲跌比率用于預(yù)測(cè)標(biāo)的市場(chǎng)走勢(shì)的合理之處。

在標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格下跌趨勢(shì)中，如果漲跌比率較高，說(shuō)明市場(chǎng)購(gòu)買看跌期權(quán)的數(shù)量多于看漲期權(quán)，市場(chǎng)中看空后市的投資者居多，未來(lái)市場(chǎng)很可能觸底反彈。相反，在標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格上漲趨勢(shì)中，如果漲跌比率比較低，說(shuō)明市場(chǎng)購(gòu)買看漲期權(quán)的數(shù)量多于看跌期權(quán)，看多后市的投資者居多，未來(lái)市場(chǎng)很可能承壓下跌。然而，對(duì)于具體的期權(quán)品種而言，漲跌比率閾值的劃分則需要通過(guò)歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。

上證50ETF期權(quán)漲跌比率特征

上證50ETF期權(quán)上市以來(lái)，運(yùn)行平穩(wěn)，成交量不斷攀升，有理由認(rèn)為期權(quán)市場(chǎng)交易信息有助于度量市場(chǎng)情緒、研判標(biāo)的走勢(shì)。下面以歷史數(shù)據(jù)為依據(jù)，分析上證50ETF期權(quán)漲跌比率的統(tǒng)計(jì)性特征，尋找最優(yōu)漲跌比率的閾值。

圖為上證50ETF期權(quán)漲跌比率分布

為了考察上證50ETF期權(quán)的統(tǒng)計(jì)性特征，上圖計(jì)算了上證50ETF期權(quán)漲跌比率的頻率分布?？梢钥吹剑献C50ETF期權(quán)漲跌比率在大多數(shù)情況下都小于1，集中分布在0.6—1。這意味著，上證50ETF看跌期權(quán)的成交量低于看漲期權(quán)的成交量已成為常態(tài)，這也與標(biāo)普500指數(shù)期權(quán)的漲跌比率不同，標(biāo)普500指數(shù)期權(quán)的漲跌比率大多數(shù)情況下大于1。  

在分析漲跌比率特征的基礎(chǔ)上，結(jié)合國(guó)內(nèi)實(shí)際情況，當(dāng)漲跌比率處于高（低）位時(shí)，賣出（買入）標(biāo)的資產(chǎn)是值得考慮的交易方式，這里涉及到漲跌比率最優(yōu)閾值的設(shè)定。下面通過(guò)制定漲跌比率擇時(shí)策略的方式進(jìn)行最優(yōu)閾值測(cè)算。

根據(jù)漲跌比率取值范圍設(shè)定272組閾值，漲跌比率低于下閾值時(shí)買入，高于上閾值時(shí)賣出，測(cè)試時(shí)間為2015年9月7日至2016年9月7日，共247個(gè)交易日，策略效果如下圖所示：

圖為不同閾值下的策略效果

從結(jié)果可以看出，將上閾值設(shè)置為1—1.02，下閾值設(shè)置為0.7—0.76，策略表現(xiàn)較優(yōu)。需要說(shuō)明的是，該測(cè)試有一定局限性，一方面，國(guó)內(nèi)期權(quán)上市時(shí)間短，數(shù)據(jù)樣本有限；另一方面，隨著國(guó)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)的成熟，投資者對(duì)期權(quán)的交易可能發(fā)生變化，這將顯著影響測(cè)試結(jié)果。