2016年已經(jīng)走完近四分之三，今年以股票為代表的各主要市場(chǎng)整體是震蕩市的行情。在進(jìn)入四季度之前，各主要市場(chǎng)進(jìn)入了一個(gè)更加逼仄的窄幅震蕩區(qū)間：上證綜指在3150-3100點(diǎn)區(qū)間窄幅震蕩，成交量維持中等規(guī)模，并沒(méi)有方向上的指示性；債市進(jìn)入震蕩盤(pán)整期，10年國(guó)債收益率在2.74%-2.82%區(qū)間上下震蕩不超過(guò)10bp；人民幣匯率依舊維持在6.60-6.70的區(qū)間反復(fù)震蕩，目前并沒(méi)有突破這個(gè)區(qū)間的力量；即使大宗商品的波動(dòng)幅度稍大，也沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)去幾年的單邊行情。因此，總體感覺(jué)今年的賺錢(qián)難度難于以往，市場(chǎng)賺錢(qián)大錢(qián)的機(jī)會(huì)較少，今年的策略應(yīng)該是先保住本金，再設(shè)法賺取穩(wěn)健的收益，并且降低盈利的收益率目標(biāo)。

實(shí)際上，今年的數(shù)據(jù)一直比較疲軟，只有年初信貸刺激在3月份使經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所反彈，尤其在貨幣超量放水的情況下，因此對(duì)于預(yù)期并不是太好，但是在另一方面，充裕的資金量是金融市場(chǎng)的彈藥，所以雖然預(yù)期一般，但是在沒(méi)有更壞預(yù)期的情況下，市場(chǎng)跌不下去，但是也漲不上來(lái)，因此體現(xiàn)為今年的窄幅震蕩市。8月份我國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)，8月份PMI重回?cái)U(kuò)張區(qū)，信貸數(shù)據(jù)也預(yù)計(jì)好于預(yù)期，進(jìn)出口總值2.2萬(wàn)億元人民幣，比去年同期增長(zhǎng)7.9％。其中，出口1.27萬(wàn)億元，增長(zhǎng)5.9％；進(jìn)口9250億元，增長(zhǎng)10.8％。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的企穩(wěn)使得市場(chǎng)進(jìn)一步下跌的動(dòng)力消弱，市場(chǎng)基本可以穩(wěn)定在3050點(diǎn)之上，下一步是站穩(wěn)3100點(diǎn)，然后震蕩上行。

今年的債券市場(chǎng)仍然是小牛市，而四季度發(fā)生大幅調(diào)整的可能性不大，全年仍有望以牛市收官。因此，2016年是繼2014和2015年大牛市之后的又一年牛市，債市走出年線(xiàn)“三連陽(yáng)”，也是歷史上最長(zhǎng)的一輪牛市，并且仍有可能繼續(xù)延續(xù)，但是后續(xù)是“長(zhǎng)尾”行情，牛市的尾巴很長(zhǎng)，但幅度有限，因?yàn)槭窃谀壳暗氖找媛手聜猩蠞q的幅度有限。從10年國(guó)債收益率看，在這輪牛市之前，債市牛市最長(zhǎng)的區(qū)間是2004年12月到2005年10月，持續(xù)10個(gè)月時(shí)間，收益率從5.30%下降到2.80%，降幅達(dá)到250bp，收益率跌去了一半。

2014年初開(kāi)啟的債市牛市要感謝2013年的銀行間市場(chǎng)“錢(qián)荒”，這次錢(qián)荒將10年國(guó)債收益率從3.5%抬升到4.6%，提升110bp，為后面三年的牛市打開(kāi)了上漲的空間。2014年，10年國(guó)債收益率從4.62%降到3.62%，降幅100bp；2015年，從3.62%降到2.82%，降幅80bp；2016年，則從2.82%下降到2.76%，降幅8bp。從下降幅度看，今年的降幅最小，不到10bp的降幅幾乎可以忽略，市場(chǎng)一周的波動(dòng)很容易將這收益抹掉。然而，對(duì)于債市不能只看利率債的收益率，也不能只看10年期的，而要全方位看信用債和不同期限債券的收益率情況。一言以蔽之，今年是結(jié)構(gòu)性的債券牛市，是信用債和超長(zhǎng)利率債的牛市，信用利差被壓縮至歷史最低值，超長(zhǎng)利率債也接近歷史最低值。

從信用利差看，目前信用利差處于歷史極低水平，1年期AA+中票信用利差為60bp，處于8%分位；3年期AA+為34bp，歷史最低值，5年期AA+為46bp，歷史最低值。1年期AA為75bp，歷史5%分位；3年期和5年期AA分別為51bp和73bp，均為歷史最低值；3年期AAA信用利差為17bp，為歷史1%分位，5年期AAA信用利差26bp，為歷史5%分位。由此可見(jiàn)，AA以上評(píng)級(jí)的債券各期限的信用利差基本都處于歷史最低水平，并且較年初明顯收窄。

超長(zhǎng)利率債市今年債市的另一大亮點(diǎn)，相比10年期國(guó)債和金融債，超長(zhǎng)債收益率大幅下行。20年國(guó)債收益率從年初的3.48%下降到3.13%，下降35bp；30年國(guó)債收益率則從則從3.61%下降到3.32%，下降29bp，均顯著大于10年國(guó)債8bp的下降幅度。同時(shí)，20年國(guó)債和30年國(guó)債收益率都是2003年以來(lái)的最低值，距離歷史低值也相去不遠(yuǎn)。此外，超償債由于久期更長(zhǎng)，投資的絕對(duì)收益率要高于10年期的國(guó)債。

隨著前期利好因素的逐漸減少，利空因素的增加，當(dāng)前債市已經(jīng)進(jìn)入盤(pán)整震蕩期，總體而言有幾方面對(duì)債市不利的因素。一是貨幣政策進(jìn)入觀望期，央行今年自2月降準(zhǔn)以來(lái)一直按兵不動(dòng)，雖然投放中期借貸便利保持市場(chǎng)流動(dòng)性，但是不再通過(guò)降準(zhǔn)降息的政策大規(guī)模放水，而且央行從8月底開(kāi)始做14天逆回購(gòu)，邊際上收緊短期資金面，抑制機(jī)構(gòu)期限錯(cuò)配和加杠桿的程度。二是監(jiān)管政策趨嚴(yán)收緊，近期“一行三會(huì)”都在出臺(tái)制度辦法控制金融風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)違規(guī)行為的監(jiān)管也更嚴(yán)厲，預(yù)示著資金套利的機(jī)會(huì)將減少，監(jiān)管更注重對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的防范，這種態(tài)勢(shì)之下金融資產(chǎn)的泡沫將得到抑制。三是繼續(xù)推動(dòng)財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，推動(dòng)PPP項(xiàng)目，大力投資基建項(xiàng)目，財(cái)政赤字率容忍度放寬，對(duì)于債市而言非利好。

盡管有諸多對(duì)于債市的不利因素，但上述不利因素更多是短期的，即使CPI回升也不會(huì)太高，即使監(jiān)管趨嚴(yán)也不太可能回收流動(dòng)性，即使防范泡沫也不會(huì)一下捅破泡沫，長(zhǎng)期仍看經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力。因此，對(duì)于債市短期需要謹(jǐn)慎觀望，債市或進(jìn)入震蕩期，待上述不利因素逐步消化后才會(huì)迎來(lái)新一輪的上漲時(shí)機(jī)，或許會(huì)在四季度出現(xiàn)機(jī)會(huì)窗口。

筆者曾在英國(guó)脫歐之后預(yù)測(cè)人民幣對(duì)美元匯率在6.60-670區(qū)間震蕩，至今仍在這個(gè)區(qū)間內(nèi)，因?yàn)?.60是市場(chǎng)的支撐力量，市場(chǎng)預(yù)期人民幣中期仍會(huì)貶值，因此難以大幅升值；而6.70是央行的政策底線(xiàn)，6.70相比年初貶值3.2%，基本符合央行緩慢貶值的預(yù)期，否則容易對(duì)市場(chǎng)造成恐慌，加劇資本外流，所以必須是有管理的資本自由兌換，控制人民幣貶值的幅度和預(yù)期，使得投機(jī)性的資本無(wú)利可圖，2-3%的貶值幅度基本抵消了境內(nèi)和境外的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率利差。

在震蕩市投資有兩種策略，一是高拋低吸，在震蕩區(qū)間下限買(mǎi)入，到了震蕩區(qū)間上限賣(mài)出，賺取價(jià)差的錢(qián)，這是小錢(qián)；二是等待時(shí)機(jī)，等市場(chǎng)方向明確時(shí)再出手，如6月份的債券市場(chǎng)，但要守得住寂寞。面對(duì)震蕩的市場(chǎng)，首先要保存實(shí)力和本金，然后降低預(yù)期收益目標(biāo)，方能以良好的心態(tài)賺市場(chǎng)的錢(qián)。（本文僅代表個(gè)人觀點(diǎn)）