充分利用隱含波動率的大小、偏度、期限結(jié)構(gòu)優(yōu)化交易策略

   波動率對期權(quán)價格的影響不容小覷

　　首先需要明確波動率是一個統(tǒng)計概念，是指資產(chǎn)在某一時間段內(nèi)收益率的年化標準差。波動率刻畫了資產(chǎn)價格的波動程度，是對資產(chǎn)收益率不確定性的衡量，用于反映資產(chǎn)的風(fēng)險水平。波動率越高，資產(chǎn)價格的波動越劇烈，資產(chǎn)收益率的不確定性就越強；波動率越低，資產(chǎn)價格的波動越平緩，資產(chǎn)收益率的確定性就越強。

　　一般而言，波動率分為歷史波動率、隱含波動率、預(yù)期波動率和未來實際波動率四類。其中，隱含波動率是期權(quán)交易中應(yīng)用最廣泛、最重要的波動率，以下討論主要基于隱含波動率展開。

　　隱含波動率是從期權(quán)價格中引申出來的概念，由期權(quán)定價理論可知，有五個因素會影響期權(quán)價格，分別為標的資產(chǎn)價格、到期時間、波動率、無風(fēng)險利率和執(zhí)行價格。其中，波動率是唯一一個不可觀測的量，而期權(quán)價格可以從實際交易中得到，那么將期權(quán)實際價格帶入期權(quán)定價公式中，便可反推出一個波動率數(shù)值，這就是隱含波動率。它是由期權(quán)市場價格決定的波動率，是市場價格的真實映射，而有效市場價格是供求關(guān)系平衡下的產(chǎn)物，是買賣雙方博弈的結(jié)果。因此，隱含波動率反映的是市場對標的資產(chǎn)未來波動率的預(yù)期。

　　值得注意的是，隱含波動率的重要性體現(xiàn)在對期權(quán)價格的影響，以上證50ETF期權(quán)為例，當(dāng)上證50ETF期權(quán)價格為2.3元/份時，一個月后到期、執(zhí)行價格為2.3元/份的認購期權(quán)價格為0.058元/份，反推出的隱含波動率為20%。經(jīng)過分析，在其他條件不變的情況下，隱含波動率每增加5%，期權(quán)價格約上漲22.4%。很顯然，不容小覷波動率對期權(quán)價格的影響，事實上，該特征也間接指導(dǎo)了期權(quán)策略的構(gòu)建。

　　隱含波動率大小在策略構(gòu)建中的應(yīng)用

　　從理論上講，要獲得隱含波動率的大小并不困難。由于期權(quán)定價模型（如Black—Scholes模型）給出了期權(quán)價格與五個基本參數(shù)（標的資產(chǎn)價格、到期時間、波動率、無風(fēng)險利率、執(zhí)行價格）之間的定量關(guān)系，只要將其中前四個基本參數(shù)及期權(quán)的實際市場價格作為已知量代入定價公式，就可以從中解出唯一的未知量，其大小就是隱含波動率。

　　由期權(quán)定價理論可知，隱含波動率越高（低），期權(quán)價格越高（低）。顯然，選擇賣出高隱含波動率期權(quán)，可以賺取更多的時間價值，而在隱含波動率低的時候買入期權(quán)，則能夠有效降低構(gòu)造成本。這對單獨買入（賣出）期權(quán)和買入（賣出）跨式期權(quán)組合兩大類策略具有指導(dǎo)意義，這兩類策略只涉及買入或賣出期權(quán)中的一種。

　　具體來看，在買入期權(quán)中，最大虧損僅限于權(quán)利金，而在賣出期權(quán)中，最大盈利則僅限于權(quán)利金。盈虧特征決定了買入低權(quán)利金期權(quán)、賣出高權(quán)利金期權(quán)是策略成功的關(guān)鍵，將隱含波動率作為篩選條件之一，能在最大程度上降低風(fēng)險，增強收益。

　　接上例，買入20%隱含波動率的認購期權(quán)，比買入30%隱含波動率期權(quán)的成本降低了22.4%。然而，在相同標的資產(chǎn)價格上漲中，盈利顯然也會更多，這對資金管理和風(fēng)險管理要求很高的嚴謹投資者來說至關(guān)重要。

　　表為不同隱含波動率下的期權(quán)策略選擇

　　隱含波動率偏度在策略構(gòu)建中的應(yīng)用

　　在Black—Scholes期權(quán)定價模型假設(shè)下，期權(quán)隱含波動率為常數(shù)，但是這與實際情況有較大差別，期權(quán)市場價格中所體現(xiàn)的隱含波動率不僅不相同，而且還呈現(xiàn)微笑特征。換句話說，相同到期日、不同執(zhí)行價格下的期權(quán)隱含波動率通常是不同的，并且呈現(xiàn)一定的偏斜程度，統(tǒng)稱為波動率偏度結(jié)構(gòu)，表現(xiàn)形式為偏度曲線。

　　實際上，波動率偏度曲線的形態(tài)由標的資產(chǎn)收益率的實際概率分布的偏度決定，收益率的實際概率分布通常在標準正態(tài)分布的基礎(chǔ)上產(chǎn)生左端尾部肥大、右端尾部肥大、雙側(cè)尾部肥大的特征，這也使得波動率偏度曲線呈現(xiàn)左偏、右偏、微笑三種形態(tài)。

　　從下圖來看，偏度結(jié)構(gòu)表示了執(zhí)行價格與隱含波動率之間的關(guān)系，作為描述不同期權(quán)隱含波動率大小的指標，偏度結(jié)構(gòu)可有效標明期權(quán)價格的相對高低，間接對交易具有一定的指導(dǎo)意義，及時觀察并合理利用偏度結(jié)構(gòu)，可以有效指導(dǎo)策略構(gòu)建。

   由此可知，當(dāng)隱含波動率呈現(xiàn)左偏結(jié)構(gòu)時，執(zhí)行價格越低，其隱含波動率越高。這告訴我們要盡量賣出低執(zhí)行價格期權(quán)，而買入高執(zhí)行價格期權(quán)。

　　表為左偏結(jié)構(gòu)下的投資策略選擇

　　表為右偏結(jié)構(gòu)下的投資策略選擇

　　除了左偏和右偏結(jié)構(gòu)，隱含波動率還可能呈現(xiàn)微笑結(jié)構(gòu)，是指隱含波動率在平值執(zhí)行價格附近處低，隨著虛值和實值程度加深，而不斷增大。

　　圖為隱含波動率微笑結(jié)構(gòu)

　　在隱含波動率微笑結(jié)構(gòu)下，適宜買入平值附近期權(quán)，而賣出虛值或?qū)嵵灯跈?quán)。

　　表為微笑結(jié)構(gòu)下的投資策略選擇

　　隱含波動率期限結(jié)構(gòu)在策略構(gòu)建中的應(yīng)用

　　隱含波動率的期限結(jié)構(gòu)，是指不同月份間期權(quán)所呈現(xiàn)的隱含波動率差異。一般有兩種情況，即近月高于遠月的正向結(jié)構(gòu)以及遠月高于近月的反向結(jié)構(gòu)。當(dāng)近月隱含波動率高于遠月時，適宜賣出近月合約，買入遠月合約；當(dāng)近月隱含波動率低于遠月時，適宜買入近月合約，賣出遠月合約。

　　綜合以上分析，隱含波動率在策略構(gòu)建中起到了重要的指導(dǎo)作用，但是必須注意隱含波動率有局限性，它只是策略構(gòu)建的一個有益參考環(huán)節(jié)，選擇對了只能夠有效提高勝率，而絕不能保證策略的最終盈利。

　　以賣出看漲期權(quán)為例，如果價格預(yù)期后市大漲，即使目前波動率很高，也不要輕易賣出看漲期權(quán)，未來標的資產(chǎn)價格的大漲很可能帶來大額虧損。相反，如果預(yù)期標的資產(chǎn)價格下跌，切不可因為看漲期權(quán)價格低廉而不考慮賣出，未來標的資產(chǎn)價格下跌，最終可以賺取全部權(quán)利金。

　　總之，深入理解和認清隱含波動率在策略構(gòu)建中發(fā)揮的作用，善用隱含波動率指導(dǎo)期權(quán)交易，相信能夠有效提高交易績效。