政策越收越緊，中概股回歸的路越走越窄？9月1日，彭博社報道，有知情人士透露，中概股回歸后借殼上市將設(shè)置估值上限，交易估值不超過借殼后公司預(yù)估利潤的20倍。據(jù)國內(nèi)媒體的后續(xù)報道，限制估值的確是指導(dǎo)意見，已經(jīng)得到多家券商高管的確認。

早在5月6日，針對市場傳言的“監(jiān)管層暫緩中概股回歸”的傳聞，證監(jiān)會發(fā)言人張曉軍表示，正對中概股通過IPO、并購重組回歸A股市場可能引起的影響進行深入分析研究。因此后續(xù)是否還有更多政策，現(xiàn)在還很難說。

為什么？

中概股的平均估值僅為10余倍，而目前創(chuàng)業(yè)板的平均市盈率為70余倍，這是大部分中概股有意愿回歸的動力之源，而中概股的“海歸”身份，必然會讓很多投資者高看一眼。之所以限制中概股估值，有多種意圖，總的來說，一是打擊海外市場與A股市場間的跨市場套利，二是金融維穩(wěn)需要，既防止中概股的借殼抽血造成市場下跌，又防止投機氣氛死灰復(fù)燃推高A股泡沫。這兩點，從側(cè)面理解為保護投資者利益也無不可。

中概股回歸過程中的重要參與方有數(shù)倍的套利空間，躲不過“深入分析研究”。套利空間來自于中概股回歸過程中的三層溢價。先是私有化過程，中概股的私有化溢價整體上高達20%到30%，即便是高溢價，也很難讓中小股東滿意；其次是私有化資產(chǎn)跨市場的估值溢價；最后是A股借殼的殼成本溢價，僅舉一例，棟梁新材今年3月23日發(fā)布股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，萬邦德集團溢價受讓公司控股股東、實際控制人股份，受讓成本達到每股32.49元，按停牌前價格計算溢價率高達218.2%。

就金融維穩(wěn)而言，此前抑制資產(chǎn)泡沫被重點關(guān)注，諸如暴風科技回歸A股拉出29個漲停板、被巨人網(wǎng)絡(luò)借殼的世紀游輪拉出20個漲停板之類的瘋狂炒作，無疑會讓監(jiān)層對中概股回歸抱有警惕，中概股公司多是成長性較好的互聯(lián)網(wǎng)公司，估值包含成長預(yù)期，但這也決定了公司只要愿意，總有故事可講，甚至做出不切實際的業(yè)績承諾。業(yè)績承諾若不能兌現(xiàn)，計提商譽減值，損害的是中小股東的利益。A股不乏這類公司，今年5月，樂視網(wǎng)以98億元高價收購樂視影業(yè)，后者承諾2016年至2018年的凈利潤不低于5.2億元、7.3億元以及10.4億元，而樂視影業(yè)2015年的凈利潤僅為1.36億。同時，在中概股強大的吸金能力之下，A股市場整體上可能出現(xiàn)抽血效應(yīng)，這也是監(jiān)管層不希望看到的。

怎么樣？

限制估值作為非市場化的干預(yù)，類似于IPO限制市盈率，出發(fā)點雖好，但做法并不完全可取。最大的問題在于，它壓住了一級市場，卻沒有辦法阻止股價在二級市場的暴漲，而后者才是跨市場溢價的根本來源。由此可見，估值限制對中概股回歸的實質(zhì)性的影響可能不會太大。局部的影響在于，限制估值會直接壓低海外私有化過程中的溢價，而在A股，借殼帶來的二級市場的炒作之風反而會因為估值的限制更為盛行。

限制中概股借殼估值是否有利于金融市場的穩(wěn)定，從IPO限制市盈率的效果就可見一斑。由于監(jiān)管部門限制IPO市盈率——上限是23倍，我們看到，打新被認為是穩(wěn)賺不賠的買賣，但與此同時，打新中簽的概率則大大減小，僅為0.05%左右，中簽就等于天降橫財，這顯然是不合理的——IPO市盈率的限制使得去年新股上市后一個月平均回報率達到383%，巨大的上漲空間令投資者為之瘋狂，助長了市場的非理性情緒。

戰(zhàn)略新興板取消，IPO注冊制的推出也遙遙無期，這兩點足以令很多埋頭準備私有化的中概股心涼半截，此次借殼路上又遭逢限制，雖是虛驚一場，但也許會令已經(jīng)完成私有化的中概股加速與政策賽跑，以便趕在更嚴的政策出臺之前擠進A股的大門。