迪拜債務(wù)危機(jī)爆發(fā)后，主權(quán)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)，歐元受累下滑。而隨著希臘、西班牙主權(quán)信用評(píng)級(jí)的下調(diào)，歐元再遭打擊。在截至12月15日的14個(gè)交易日里，歐元兌美元從11月25日1.51的峰值下滑近4%，美元指數(shù)則借勢(shì)反彈超過(guò)3%。

筆者認(rèn)為，目前歐元的下滑不是短期的市場(chǎng)過(guò)度反應(yīng)，2009年大起大落的走勢(shì)很可能在2010年重演。一方面，主權(quán)違約風(fēng)險(xiǎn)是歐元頭頂揮之不去的陰影；另一方面，大國(guó)在外匯市場(chǎng)的博弈也將導(dǎo)致歐元很難全年維持強(qiáng)勢(shì)，因此美元很可能出現(xiàn)階段性強(qiáng)勁反彈。

首先，中、東歐債務(wù)問(wèn)題隨時(shí)可能拖累歐元下滑。

在歐元區(qū)，除了內(nèi)部的希臘等國(guó)財(cái)政堪憂之外，中、東歐債務(wù)國(guó)是另一批隨時(shí)可能引爆的炸彈。中、東歐外債大約90%來(lái)自西歐的奧地利、意大利、法國(guó)、比利時(shí)、德國(guó)等歐元區(qū)國(guó)家，其隨時(shí)可能斷裂的資金鏈條極易對(duì)歐元區(qū)造成重大打擊，進(jìn)而打壓歐元。

IMF10月發(fā)布的《世界經(jīng)濟(jì)展望》估算，中、東歐發(fā)展中國(guó)家（不包括俄羅斯）目前的外債總額仍高達(dá)1.05萬(wàn)億美元，占GDP總額的66.3%，明年的還本付息額就高達(dá)3521億美元，占GDP總額的22.1%。根據(jù)世界銀行公布的數(shù)據(jù)，截至2009年2季度末，匈牙利、保加利亞、克羅地亞外債占GDP比重分別高達(dá)142%、104%和84%；烏克蘭、立陶宛、羅馬尼亞等國(guó)情況略好，但其外債占GDP比重也都在50%以上。外匯儲(chǔ)備單薄是中、東歐發(fā)展中國(guó)家的另一共同點(diǎn)，其中保加利亞短期外債甚至略高于該國(guó)外匯儲(chǔ)備，隨時(shí)可能發(fā)生償付危機(jī)。

俄羅斯雖然伴隨大宗商品價(jià)格的回升恢復(fù)了一些元?dú)?，但債?wù)負(fù)擔(dān)仍然沉重。世界銀行數(shù)據(jù)顯示，截至今年2季度末，俄羅斯外債總額4756億美元，略高于其4400億美元左右的外匯儲(chǔ)備，一旦國(guó)際油價(jià)失去上升動(dòng)力，俄羅斯重陷危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)并不低。

其次，美國(guó)龐大的發(fā)債規(guī)模需要美元的反彈予以配合。

發(fā)債籌資是2010年奧巴馬政府無(wú)法回避的問(wèn)題，2009財(cái)年美國(guó)財(cái)政赤字高達(dá)1.42萬(wàn)億美元，美國(guó)國(guó)債余額凈增1.83萬(wàn)億美元，創(chuàng)11.85萬(wàn)億美元的歷史新高。美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室預(yù)計(jì)，2010財(cái)政年度預(yù)算赤字仍將高達(dá)1.43萬(wàn)億美元。此外，2010年美國(guó)期限在1年以上的國(guó)債到期量高達(dá)7133億美元，高于2009年6465億美元的到期量，這意味著美國(guó)2010年中長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行任務(wù)相當(dāng)沉重。

保持貨幣的強(qiáng)勢(shì)是確保發(fā)債順利的重要條件，特別是在國(guó)際社會(huì)廣泛質(zhì)疑美元國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位的現(xiàn)實(shí)情況下，這一點(diǎn)變得尤為重要。

我們不難發(fā)現(xiàn)，2008年下半年以來(lái)，美國(guó)的發(fā)債節(jié)奏與美元的走勢(shì)配合極為默契。2008年8月至11月，美元指數(shù)從73附近最高攀升至88，飆升21%。同期美國(guó)國(guó)債存量迅速?gòu)?008年7月末的9.59萬(wàn)億美元攀升至11月末的10.66萬(wàn)億美元，4個(gè)月間余額凈增超過(guò)1.07萬(wàn)億美元，2008財(cái)年美國(guó)國(guó)債余額全年不過(guò)凈增1.02萬(wàn)億美元。隨后在2009年1月至3月，美元指數(shù)再次經(jīng)歷了一輪上漲行情，從80附近最高觸及到89，上漲了11%。而就在2月和3月，美國(guó)國(guó)債余額分別凈增2450億和2497億美元，遠(yuǎn)高于2009財(cái)年平均每月1523億美元的凈增額。

第三，歐元區(qū)也樂(lè)見(jiàn)歐元適當(dāng)貶值。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)國(guó)際貿(mào)易的依賴程度遠(yuǎn)小于歐洲。根據(jù)WTO統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2005-2007年，美國(guó)進(jìn)出口總額占GDP27.2%，而歐元區(qū)的兩大火車(chē)頭法國(guó)和德國(guó)的該項(xiàng)數(shù)值分別高達(dá)54.3%和83.3%。過(guò)于堅(jiān)挺的歐元不利于歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定復(fù)蘇，而在缺乏新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)的情況下，出口是歐洲各國(guó)決不會(huì)放棄的救命稻草，這也是歐元區(qū)眾多高官在今年7月歐元兌美元攀上1.40以后頻頻高調(diào)宣稱憂慮歐元過(guò)強(qiáng)，而在近期歐元下滑后則對(duì)歐元匯率群體沉默的內(nèi)在原因。

總之，美國(guó)凈債務(wù)國(guó)的地位決定了美國(guó)存在強(qiáng)烈的貨幣長(zhǎng)期貶值沖動(dòng)，但是美國(guó)必須努力控制美元的貶值節(jié)奏，以維護(hù)美元的國(guó)際儲(chǔ)備地位并滿足國(guó)家融資需求，這就注定了美元會(huì)出現(xiàn)階段性的強(qiáng)勁反彈，以有效控制美元貶值預(yù)期。當(dāng)前，美元策略的核心之一必然是借助歐元區(qū)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的脆弱性及財(cái)政質(zhì)量的不平衡性，以及歐元區(qū)周邊經(jīng)濟(jì)體債務(wù)違約的高風(fēng)險(xiǎn)性，持續(xù)打壓歐元，而在目的達(dá)到后，美元的貶值傾向會(huì)再次占據(jù)上風(fēng)。由此，外匯市場(chǎng)很可能迎來(lái)一個(gè)大起大落的2010年。