6月中旬開始，國債期貨市場再次活躍起來。五年期和十年期國債期貨合約加權(quán)價格指數(shù)已突破5月中旬高點(diǎn)，大有繼續(xù)向上之勢。從整體形態(tài)來看，我們認(rèn)為，期債市場較難突破區(qū)間單邊上行，整體仍將呈現(xiàn)區(qū)間整理格局，重點(diǎn)把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會。從基本面來看，央行信貸數(shù)據(jù)進(jìn)一步確認(rèn)相對收斂的貨幣政策導(dǎo)向，短期外部風(fēng)險的釋放和國內(nèi)季度資金壓力將帶來期債價格節(jié)奏的變化。

穩(wěn)健的貨幣環(huán)境較去年有所收斂

最新數(shù)據(jù)顯示，5月人民幣外匯占款環(huán)比減少537億元至23.7萬億元人民幣；中國5月新增人民幣貸款9855億元，預(yù)期7500億元，前值5556億元；中國5月社會融資規(guī)模6599億元，預(yù)期10000億元，前值7510億元；中國5月M2貨幣供應(yīng)同比11.8%，預(yù)期12.5%，前值12.8%。參差不齊的數(shù)據(jù)顯示國內(nèi)資金流動性壓力仍然未減。

雖然央行持續(xù)導(dǎo)向穩(wěn)健略偏寬松的貨幣環(huán)境，但資金脫虛向?qū)嵉倪M(jìn)度明顯慢于預(yù)期。在經(jīng)濟(jì)“L”型的預(yù)期走向下，預(yù)計貨幣政策仍將保持相對寬松。但從前期穩(wěn)增長政策的效果和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)來看，央行今年的貨幣政策節(jié)奏將有所轉(zhuǎn)變，即由過去的略偏寬松轉(zhuǎn)向穩(wěn)健，貨幣環(huán)境將較去年有所偏緊。對于國債市場來講，收益率跌破前期低點(diǎn)繼續(xù)向下的可能較低，整體大格局仍將處于區(qū)間振蕩。因此，期債市場的形態(tài)結(jié)構(gòu)也由此決定。

關(guān)注季末資金壓力

繼MPA考核之后，資金的季末壓力也將更加需要充裕流動性的支持。一季度的資金利率波動將給本季度的資金壓力防范帶來較好的借鑒意義。從央行上周1050億元的凈投放即可看出，臨近季末央行將頻繁通過公開市場操作和定向調(diào)控工具來維穩(wěn)市場。昨日央行進(jìn)行了1700億元7天逆回購，充分對沖了1100億元到期的流動性壓力。對于到期的1000億元6個月期MLF操作，預(yù)計央行也將通過各類工具補(bǔ)足。

6月中旬開始，市場資金利率水平已經(jīng)有所反應(yīng)。雖然整體幅度較小，央行也通過公開市場操作來平抑波動，但對于季末資金壓力的沖擊仍然不容小覷。對于期債市場來講，流動性隱憂的存在將始終影響市場情緒。本周總計將有3200億元7天逆回購和1000億元6個月MLF到期，關(guān)注央行相關(guān)政策工具的應(yīng)用。

配置需求尚可，但地方債依然擠占空間

上周國內(nèi)總計發(fā)行了4662億元利率債，包括618億元國債、3314億元地方債、730億元政策性金融債。本周預(yù)計將發(fā)行260億元國債，570億元政策性金融債券，2179億元地方債。其中地方債發(fā)行量將保持高位，繼續(xù)對國債需求形成擠占。從近期的配置情況來看，上周除地方政府定向債務(wù)中標(biāo)倍數(shù)為1倍之外，其余利率債配置情況均表現(xiàn)良好，其中政策銀行債部分券種中標(biāo)倍數(shù)在6倍之上?？梢?，在整體市場避險需求之下，固定收益市場仍是主要的資產(chǎn)配置領(lǐng)域。這也為國債價格近期的上行提供了動力。從整體供需格局來看，今年國債市場供需的很大一塊資金將被大規(guī)模的地方債擠占，需求替代壓力較大。

總體來看，目前期債整體保持區(qū)間振蕩格局。在避險情緒和資金環(huán)境的波動下，期債有望出現(xiàn)階段性上漲行情。后市關(guān)注資金配置需求的變化和內(nèi)外市場情緒轉(zhuǎn)變。