投資者可尋找期指三品種之間的套利機會

在4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于預(yù)期和缺乏增量資金背景下，A股破位下行進(jìn)入新的振蕩區(qū)間，重心明顯下移，滬指2800點為中樞線。市場預(yù)期悲觀，成交繼續(xù)收縮。我們認(rèn)為，在較長一段時間內(nèi)，A股將繼續(xù)底部振蕩，主要理由如下：

經(jīng)濟(jì)仍將緩慢尋底

5月初，《人民日報》上權(quán)威人士指出，中國經(jīng)濟(jì)既不是U型，也不是V型，而是L型。4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回落，佐證L型預(yù)期。4月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長6.0%，比上月下降0.8%，低于市場普遍預(yù)期。1—4月固定資產(chǎn)投資增速10.5%，比上月下降0.2%。其中，制造業(yè)投資增速繼續(xù)回落至6.0%，基建投資在上月沖高后4月明顯回落。房地產(chǎn)銷售和投資增速本月繼續(xù)回升。我們認(rèn)為，之前市場對于復(fù)蘇的各種喧囂也將逐漸散去，經(jīng)濟(jì)運行也將回到原有的狀態(tài)之中。這表明，盡管經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過短暫的反彈，但穩(wěn)增長提振經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的力度減弱，經(jīng)濟(jì)總體上仍在一個緩慢下行、繼續(xù)尋底的過程中，也就是L型經(jīng)濟(jì)路線。

L型經(jīng)濟(jì)對資本市場有如下影響：第一，宏觀政策訴求從半年前的“去庫存”，正式轉(zhuǎn)向為“去杠桿”和“去產(chǎn)能”。這對A股市場也意味著進(jìn)一步的“去泡沫”，特別是創(chuàng)業(yè)板，估值仍存在嚴(yán)重泡沫。第二，“結(jié)構(gòu)性改革”將進(jìn)一步前置，“穩(wěn)增長”將相對后置。這也意味著A股市場的調(diào)控邏輯也將不再追求“兩全其美”。IPO注冊制改革以及相關(guān)配套性改革在三季度或?qū)⒄絾?。第三，充分發(fā)揮市場機制的調(diào)節(jié)作用，這也意味著“國家隊”將減少操作。在不觸發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險的前提下，決策層不會以A股市場的漲跌作為主要參考。這是當(dāng)前A股市場的主要矛盾，預(yù)示著股市或振蕩筑底，底部漸行漸近。

股市估值難提升

首先，大宗商品價格回落擠壓企業(yè)利潤空間。1—3月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比增長7.4%。其中，3月利潤增長11.1%，增幅比1—2月加快6.3個百分點。3月企業(yè)盈利情況的好轉(zhuǎn)利多估值修復(fù)，這在先前的盤面中已有所體現(xiàn)。自4月下旬開始，大宗商品高位回落，企業(yè)利潤受到擠壓。以鋼鐵為例，4月中旬噸鋼利潤高達(dá)七八百元以上，但隨著鋼材價格的回調(diào)，鋼企利潤高位態(tài)勢難以復(fù)返。預(yù)計后期企業(yè)盈利數(shù)據(jù)將會走低，不利于估值修復(fù)。

其次，無風(fēng)險利率抬升，對估值驅(qū)動力降低。5月，Shibor市場整體在2%以上。與2015年下半年相比，無風(fēng)險利率中樞提高，短期類似2015年上半年分母驅(qū)動的估值向上修復(fù)的情形很難出現(xiàn)。當(dāng)前背景下貨幣難進(jìn)一步寬松，意味著利率處于階段性底部，預(yù)計很長時間將維持在2%左右。因此，驅(qū)動股指長期走勢的根本因素不在于利率端。

最后，投資者風(fēng)險偏好處于底部。從滬指市場成交來看，今年以來A股市場成交明顯下降，日均成交不足200億股，顯示投資者參與熱情不高。從A股市場保證金看，截至2016年5月13日證券市場交易結(jié)算資金期末余額約為15574億元，較年初下降10.8%。由此，投資風(fēng)險偏好下降、場內(nèi)存量資金博弈格局，反映市場情緒總體低迷。

綜合來看，企業(yè)盈利能力趨弱、無風(fēng)險利率驅(qū)動力下降、投資者風(fēng)險偏好繼續(xù)低位，股市難以修復(fù)。經(jīng)濟(jì)L型走勢，加上股市估值難以大幅改善，股指將較長時間振蕩筑底。對于期指，單邊操作獲利空間較小且潛在風(fēng)險不可忽視，可嘗試根據(jù)IF、IH、IC之間的價差變化進(jìn)行套利操作。