當(dāng)前，隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼預(yù)期減弱和消費(fèi)旺季收尾，銅價(jià)逐漸回歸基本面，我們認(rèn)為后期銅價(jià)下跌空間會(huì)逐漸打開。

　　信貸放松預(yù)期減弱

　　一季度中國(guó)社會(huì)融資規(guī)模為6.59萬億元，比去年同期增加1.93萬億元，創(chuàng)歷史新高。其中，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加4.67萬億元，創(chuàng)單季歷史新高。流動(dòng)性充足有助于實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，但過量信貸可能增加市場(chǎng)的宏觀風(fēng)險(xiǎn)，推升物價(jià)，加重通脹的風(fēng)險(xiǎn)。因此，我們認(rèn)為后期央行信貸步伐將小幅放緩，短期通過降息、降準(zhǔn)等向市場(chǎng)釋放大量貨幣的可能性較低，以維持經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行。

　　消費(fèi)疲弱主導(dǎo)市場(chǎng)

　　隨著宏觀利好逐漸消退，銅價(jià)運(yùn)行邏輯將向基本面傾斜。當(dāng)前為消費(fèi)旺季，但是下游和終端成交情況并不樂觀。電線電纜方面，一季度電網(wǎng)建設(shè)累計(jì)完成額同比增長(zhǎng)40.89%，但特高壓和農(nóng)網(wǎng)改造投資過大，鋼芯鋁絞線使用量大幅增加，國(guó)網(wǎng)招標(biāo)涉銅量卻下降66%。特種電纜方面，如礦用電纜、船用電纜等訂單量大幅下滑。家電行業(yè)方面，3月房屋銷售面積大幅增加并沒有帶動(dòng)家用空調(diào)等銷量提升，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，1—3月家用空調(diào)累計(jì)產(chǎn)量同比下滑15.83%，為三年來最大跌幅。

　　我們認(rèn)為，房地產(chǎn)對(duì)家電的傳導(dǎo)即便有些滯后，后市對(duì)產(chǎn)量提升的刺激效果可能也不明顯，5月三大空調(diào)企業(yè)排產(chǎn)計(jì)劃同比出現(xiàn)20%左右的下降。汽車方面，3月份汽車經(jīng)銷商綜合庫(kù)存系數(shù)為1.55，環(huán)比下降12%，同比下降22%，仍處警戒線以上，經(jīng)銷商庫(kù)存壓力明顯，表明消費(fèi)不如預(yù)期樂觀。

　　庫(kù)存高企，旺季將證偽

　　下游消費(fèi)疲弱可在庫(kù)存上得到證實(shí)。4月上期所銅庫(kù)存減少8萬噸，其中冶煉廠減產(chǎn)2萬噸左右，保稅區(qū)庫(kù)存增加4萬噸，這意味著上期所和保稅區(qū)總庫(kù)存保持穩(wěn)定。同時(shí)，內(nèi)外比價(jià)維持低位運(yùn)行，現(xiàn)貨貼水不斷擴(kuò)大，加工企業(yè)補(bǔ)庫(kù)意愿較低，消費(fèi)旺季基本被證偽。隨著消費(fèi)旺季逐漸進(jìn)入尾聲，高庫(kù)存的利空影響可能持續(xù)發(fā)酵，進(jìn)而對(duì)銅價(jià)形成壓制。LME銅庫(kù)存企穩(wěn)，其中亞洲庫(kù)存持續(xù)增加，暗示銅供應(yīng)過剩格局未發(fā)生改變。

　　綜合以上分析，消費(fèi)旺季進(jìn)入末期，市場(chǎng)空頭氛圍逐漸轉(zhuǎn)濃，價(jià)格下行空間將逐漸打開。我們認(rèn)為中期可逐漸布局空單，滬銅下方暫時(shí)看至35000元/噸。