今年以來，中債5年-1年、10年-1年、10年-5年期限利差均表現(xiàn)出階段性走擴的趨勢，其中，中債10年-5年利差較具代表性，從2月中旬低點12BP附近到近日高點37BP，上行約25BP，這與去年二季度收益率曲線快速陡峭化的情況十分類似。

　　這一輪期限利差趨勢性走擴的原因是什么？我們將期限利差走勢劃分成以下三個階段：

　　第一階段，春節(jié)之后至3月上旬，中債10年-5年利差從底部啟動后快速走擴。主要原因：一是，前期期限利差壓縮至歷史低位，收益率曲線極度平坦化（非穩(wěn)態(tài)），存在恢復新穩(wěn)態(tài)的動能；二是，央行有意維持流動性寬松，從央行公開市場操作頻繁及2月末全面降準便可略見一斑，資金面寬松進一步誘導短端收益率下行；三是，1月信貸遠超預期，國內(nèi)房地產(chǎn)回暖，強刺激之論再起，疊加豬價、菜價大漲，大宗商品價格回暖，通脹預期有所升溫等因素，投資者對長債走勢信心不足。

　　第二階段，3月中旬，隨著國內(nèi)金融和經(jīng)濟數(shù)據(jù)出爐，前期強刺激預期、高通脹預期面臨修正，中債10年-5年利差沖高回落。首先，數(shù)據(jù)顯示，除房地產(chǎn)投資回升外，制造業(yè)投資和基建投資同比增速仍下滑，而房地產(chǎn)投資持續(xù)回升未達成市場共識；其次，市場普遍認為，春節(jié)因素疊加寒潮天氣推升食品價格大漲，從而帶動CPI超預期上行，但CPI持續(xù)快速上漲存疑；再次，商品價格一改前期強勢上攻態(tài)勢，出現(xiàn)了一定的回調(diào)，似乎也與當時的市場預期不謀而合。

　　第三階段，3月下旬至今，市場通脹預期似有再次抬頭的跡象。其一，豬價、菜價并未出現(xiàn)季節(jié)性回落，前樂觀預期面臨一定修正；其二，房價持續(xù)走高勢必帶動租金上漲；其三，大宗商品價格短暫回調(diào)之后重回升勢，疊加人民幣名義有效匯率貶值，輸入型通脹壓力凸顯。此外，高頻數(shù)據(jù)顯示，3月工業(yè)經(jīng)濟弱復蘇的概率在加大。期限利差悄然再度快速攀升。

　　綜上，在資金面寬松、經(jīng)濟企穩(wěn)無法證偽的情況下，債券投資者“趨短避長”，被迫“看多”債券是一種理性選擇。關(guān)注期限利差走勢，可以為分析市場預期提供線索，對債市投資大有裨益。

　　展望后市，短期期限利差走擴仍將延續(xù)，“牛陡”策略依然可行。從更長遠看，若經(jīng)濟觸底回升或持續(xù)改善被證偽，期限利差再度回落的宿命難改。屆時，市場一定會給善于思考并做好充分準備的投資者以豐厚回報。