2月末至3月上旬，工業(yè)品價(jià)格全面上漲，結(jié)合1月信貸的超預(yù)期增長(zhǎng)，市場(chǎng)通脹憂(yōu)慮升溫，債市也經(jīng)歷一段不小的調(diào)整。

但隨著2月份CPI、PPI數(shù)據(jù)落地，市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)情緒有所釋放，理由是：一方面，食品超預(yù)期漲價(jià)面臨回落壓力，油價(jià)不確定性制約PPI改善。從CPI分項(xiàng)數(shù)據(jù)看，食品價(jià)格上漲7.3%，較前值大幅走擴(kuò)3.2個(gè)百分點(diǎn)，其中，豬肉、鮮菜價(jià)格漲幅明顯。非食品價(jià)格上漲1.0%，較前值下跌0.2個(gè)百分點(diǎn)。市場(chǎng)普遍認(rèn)為，春節(jié)因素疊加寒潮天氣推升食品價(jià)格猛漲，從而帶動(dòng)CPI超預(yù)期上行，而伴隨天氣逐步轉(zhuǎn)暖，供給端逐步恢復(fù)，菜價(jià)存超季節(jié)性回落的可能，CPI持續(xù)快速上漲存疑；而且從PPI分項(xiàng)數(shù)據(jù)看，石油、建材同比降幅收窄，電力、冶金、煤炭同比降幅卻繼續(xù)走擴(kuò)。未來(lái)油價(jià)的不確定性，也對(duì)PPI形成一定的制約。

另一方面，受經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)因素壓制，通縮難言根本好轉(zhuǎn)。從短期來(lái)看，流動(dòng)性寬松易推升資產(chǎn)價(jià)格，M1的快速回升或?qū)е乱欢ㄍ泬毫?。但從中長(zhǎng)期看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍顯乏力，需求難有太大改善，通脹不存在持續(xù)上行的基礎(chǔ)，“滯漲”之說(shuō)仍有待檢驗(yàn)。

3月中旬，市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)情緒的好轉(zhuǎn)，疊加強(qiáng)刺激被證偽，長(zhǎng)債收益率再次掉頭向下，從2.94%降至2.81%，下行約13BP。

近期，市場(chǎng)通脹預(yù)期似有再次抬頭的跡象，長(zhǎng)債利率現(xiàn)糾結(jié)。我們認(rèn)為，市場(chǎng)的擔(dān)憂(yōu)主要基于以下幾個(gè)方面的考慮：其一，豬價(jià)菜價(jià)逆季節(jié)上漲，前樂(lè)觀預(yù)期面臨一定修正；其二，房?jī)r(jià)持續(xù)走高勢(shì)必帶動(dòng)租金上漲；其三，大宗商品價(jià)格短暫回調(diào)之后重回升勢(shì)，疊加人民幣名義有效匯率貶值，輸入型通脹壓力凸顯；其四，高頻數(shù)據(jù)顯示，3月工業(yè)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的概率在加大。

由以上可知，通脹因素逐漸成為較長(zhǎng)時(shí)間以來(lái)債券市場(chǎng)人士所關(guān)注、爭(zhēng)論的焦點(diǎn)問(wèn)題。從客觀上講，短期內(nèi)通脹確對(duì)長(zhǎng)債利率進(jìn)一步下行構(gòu)成一定制約，但中長(zhǎng)期無(wú)礙?？紤]翹尾因素和新漲價(jià)因素，若不存在持續(xù)的、遠(yuǎn)超中性水平的漲價(jià)因素，2016年CPI 同比大致呈開(kāi)局高而中間低的走勢(shì)，高點(diǎn)位置大約在一季度附近，低點(diǎn)位置大致在7-8 月份。

我們堅(jiān)信，隨著時(shí)間的推移，持續(xù)高通脹被證偽，昔日的焦點(diǎn)終將淡出人們的視線(xiàn)，債牛依舊在前方召喚。

作者簡(jiǎn)介：龐樂(lè)樂(lè)，男，金融學(xué)碩士，國(guó)海良時(shí)期貨研究所債券研究員