隨著第一季度進(jìn)入尾聲，市場(chǎng)對(duì)第二季度的商品市場(chǎng)展開(kāi)討論。從大類資產(chǎn)配置角度而言，當(dāng)前全球各主要類別資產(chǎn)的表現(xiàn)與油價(jià)呈現(xiàn)較強(qiáng)的相關(guān)性的背后，意味著什么呢？

　　毋庸置疑，原油在大類資產(chǎn)配置中非常重要。自2月初油價(jià)反彈以來(lái)，油價(jià)與全球大類資產(chǎn)呈現(xiàn)出高度的相關(guān)性，這意味著私人部門和企業(yè)杠桿率還是較高。只有減緩?fù)s憂慮，消費(fèi)者才會(huì)更多地消費(fèi)，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)加快生產(chǎn)。在企業(yè)層面，企業(yè)債務(wù)對(duì)現(xiàn)金流比例居高不下，這意味著雖然企業(yè)在財(cái)務(wù)報(bào)表層面存在稅后利潤(rùn)，但是實(shí)際生產(chǎn)卻面臨現(xiàn)金流緊缺的困境?；氐皆褪袌?chǎng)，遠(yuǎn)月合約升水未必能夠得以持續(xù)，除非需求端得到顯著改善以及在控制產(chǎn)量方面有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。原油面臨41美元/桶附近的較強(qiáng)阻力位，若能夠有效突破，則下一目標(biāo)價(jià)格將奔向43美元/桶。

　　金銀比值是近期市場(chǎng)較熱的話題之一，筆者認(rèn)為金銀比值本身成為交易策略，或者說(shuō)押注比值回歸缺乏邏輯。由于金銀的工業(yè)屬性存在差異，金銀比值發(fā)生波動(dòng)僅僅意味著黃金、白銀各自波動(dòng)幅度不一致，從而導(dǎo)致比值發(fā)生偏離，這種偏離的回歸并不具備必然性。筆者不看空黃金，原因有二：一是匯率因素。美元兌日元或延續(xù)下跌，這將導(dǎo)致商品空頭頭寸持續(xù)削減，此時(shí)利多黃金。二是市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)主權(quán)債務(wù)CDS的看法。外資人士將銀行業(yè)債轉(zhuǎn)股和延期支付評(píng)估為負(fù)面事件，黃金將依然受到青睞。

　　至于銅品種，近期市場(chǎng)結(jié)構(gòu)發(fā)生顯著改變，最主要的特點(diǎn)是LME和SHFE期銅遠(yuǎn)期曲線升貼水結(jié)構(gòu)出現(xiàn)分化，LME銅遠(yuǎn)期貼水而SHFE銅遠(yuǎn)期升水，在中期基本面尚未出現(xiàn)較顯著改善的大背景下，市場(chǎng)參與者瞄準(zhǔn)滬銅遠(yuǎn)期升貼水結(jié)構(gòu)，將倫敦銅移到國(guó)內(nèi)，吃掉國(guó)內(nèi)遠(yuǎn)月升水基差。這也就印證上海庫(kù)存創(chuàng)40萬(wàn)噸天量的現(xiàn)象。展望第二季度，若宏觀缺乏較強(qiáng)預(yù)期或市場(chǎng)做多情緒不足，筆者認(rèn)為國(guó)內(nèi)滬銅遠(yuǎn)月升水將逐漸回落，轉(zhuǎn)而進(jìn)入遠(yuǎn)月貼水。

　　整體來(lái)看，雖然當(dāng)前市場(chǎng)的共識(shí)是第一季度資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)較大，但筆者認(rèn)為第二季度資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)幅度也不會(huì)小。當(dāng)前市場(chǎng)接受油價(jià)在25—45美元/桶區(qū)間波動(dòng)的預(yù)判，這意味著市場(chǎng)對(duì)油價(jià)波動(dòng)的對(duì)沖方向也存在較大變動(dòng)。如果市場(chǎng)對(duì)美國(guó)核心通脹預(yù)期進(jìn)一步增強(qiáng)，不排除美元重拾升勢(shì)的可能，這將令大宗商品整體承壓的概率增加。