上周債券市場多頭開始發(fā)力，期現(xiàn)基差逐步收窄。從期現(xiàn)價差來看，選取十年期可交割券150023.IB計算，T1606合約IRR為-2.3%，期貨價格仍明顯低于現(xiàn)券價格。

貨幣政策繼續(xù)穩(wěn)健，資金面平穩(wěn)

從資金面來看，銀行間質(zhì)押式回購波動平穩(wěn)，7天期質(zhì)押式回購加權(quán)平均價回落至2.27%水平。自年初開始，央行增加了公開市場操作頻率，意在持續(xù)熨平資金利率。從春節(jié)前的資金利率可以看出，通過持續(xù)溫和的流動性調(diào)整，季節(jié)性的流動性緊張情況得到明顯改善，央行對市場流動性把控比較到位。

雖然央行繼續(xù)明確穩(wěn)健的貨幣政策，但市場并未出現(xiàn)對流動性的顧慮。央行表態(tài)貨幣政策要更加配合財政政策。股票市場和商品市場的波動對債券市場預(yù)期將會造成更明顯的影響，但這種影響缺乏趨勢性，較難把握。

地方債務(wù)置換工作已于2月開始。截至3月11日，已有7個省級地方政府發(fā)行共41只各期限地方政府債券，實際發(fā)行總額為3610.51億元。在此期間，國債發(fā)行總量僅為1800億元。3月7日，財政部部長樓繼偉表示，我國政府債務(wù)占GDP比重大約40%，還有一定的空間適當(dāng)提高。2016年赤字率計劃提升至3%，2016年新增地方債務(wù)額度是1.18萬億元，比2015年6000億元的地方新增債務(wù)擴大近一倍。市場預(yù)計今年地方政府債務(wù)置換總額達到5萬億元，其對利率債的壓力將會逐步顯現(xiàn)。

經(jīng)濟仍有壓力，但通脹預(yù)期提升

進入3月，以黑色品種為代表的商品期貨價格出現(xiàn)加速上漲，國際原油價格也出現(xiàn)回升。近期國內(nèi)房地產(chǎn)市場成交火爆，市場對于通脹的預(yù)期開始增加，這對包括國債在內(nèi)的固定收益產(chǎn)品價格造成較大壓力。2月CPI加速回升至2.3%，創(chuàng)2014年7月來新高。PPI連續(xù)48個月下滑但降幅收窄，其反彈趨勢已開始顯現(xiàn)。價格因素將增加利率上行壓力，貨幣政策的偏寬松程度也將受到影響。

2002年以來，我國國債的大部分中期行情主要基于對當(dāng)時通脹預(yù)期的改變。在資金面較為穩(wěn)定和市場對經(jīng)濟“L”形較一致看法的情況下，通脹預(yù)期成為目前期債參與者更為關(guān)注的影響因素。雖然3月12日公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，我國經(jīng)濟壓力仍然較大，信貸及貨幣供應(yīng)量增速出現(xiàn)暫時回落，短期內(nèi)出現(xiàn)通脹的可能性較低，但是固定資產(chǎn)投資指標(biāo)已出現(xiàn)企穩(wěn)。在未來財政政策加碼的情況下，通脹是否會出現(xiàn)緩慢回升仍將影響到市場對貨幣政策的預(yù)期和國債收益率方向。

人民幣企穩(wěn)，匯率影響減弱

人民幣匯率在年初企穩(wěn)，在岸與離岸價差明顯縮小。2月外匯儲備下降286億美元，環(huán)比大幅收窄708億美元，資本流出壓力短期減輕。年初央行對做空人民幣的投機者給予打擊，做空壓力暫緩。全國兩會期間，央行的表態(tài)顯示其人民幣國際化窗口暫時關(guān)閉，穩(wěn)定匯率仍是重要任務(wù)，貨幣政策保持獨立性。此外，市場對中國經(jīng)濟不確定預(yù)期的下降，總體經(jīng)濟的增長仍相對健康，短時間內(nèi)匯率因素對期債的影響較低。

綜上所述，利多因素已經(jīng)消化，較為不確定的是對期債的利空因素。緩慢提升的通脹預(yù)期、規(guī)模龐大的地方債置換和更加積極的財政政策將對期債價格產(chǎn)生壓力。筆者認(rèn)為，期債短期難出現(xiàn)趨勢性行情，缺乏明確的指引方向，較大概率維持振蕩走勢。隨著全國兩會后財政政策的落實和3月美聯(lián)儲議息會議臨近，期債價格波動將會加大。預(yù)計十年期國債收益率運行區(qū)間為2.8%—2.95%，T1606價格100.1—99.1點。