本期海通期貨投教專欄將為讀者介紹在財(cái)富管理上經(jīng)常使用到的場(chǎng)外衍生品工具——二元期權(quán)。該產(chǎn)品之所以被很多投資者接受，是因?yàn)槠涫找娼Y(jié)構(gòu)容易理解。然而，對(duì)于發(fā)行方來(lái)說(shuō)，如何對(duì)“簡(jiǎn)單產(chǎn)品”進(jìn)行良好的風(fēng)險(xiǎn)管理卻是一個(gè)重要的課題，本文我們就針對(duì)這個(gè)問(wèn)題進(jìn)行簡(jiǎn)要的分析。

　　假設(shè)某二元期權(quán)產(chǎn)品標(biāo)的為上證50ETF，標(biāo)的現(xiàn)價(jià)為2.086，產(chǎn)品45天到期后，收益臨界價(jià)格為標(biāo)的現(xiàn)價(jià)。收益結(jié)構(gòu)為：若產(chǎn)品到期時(shí)，標(biāo)的價(jià)格大于臨界價(jià)格，年化收益率為10%；若小于等于臨界價(jià)格，則年化收益率為1%。發(fā)行方具體該如何進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理？海通期貨創(chuàng)新事業(yè)群為讀者羅列了四種對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)方式。

　　Delta對(duì)沖法

　　當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格上漲時(shí)，獲得較高收益的概率上升，二元期權(quán)的概率加權(quán)理論價(jià)格上漲。當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)，獲得較高收益的概率下降，二元期權(quán)的概率加權(quán)理論價(jià)格下跌。而在標(biāo)的資產(chǎn)大幅上漲或下跌的時(shí)候，二元期權(quán)的收益趨近收益上限和下限。根據(jù)理論價(jià)格可以求算二元期權(quán)的Delta，再通過(guò)標(biāo)的現(xiàn)貨或期貨的買進(jìn)或賣出來(lái)進(jìn)行Delta對(duì)沖。二元期權(quán)結(jié)構(gòu)特殊，Delta的計(jì)算過(guò)程較為復(fù)雜，且計(jì)算結(jié)果的精確度有限，無(wú)法做到精確對(duì)沖Delta，對(duì)沖效果存在較大的不確定性。

　　發(fā)行反向的二元期權(quán)

　　針對(duì)本文的例子，可以發(fā)行到期時(shí)間和標(biāo)的都相同的反向二元期權(quán)，即收益結(jié)構(gòu)為：若產(chǎn)品到期時(shí)標(biāo)的價(jià)格大于臨界價(jià)格，年化收益率為1%；小于等于臨界價(jià)格，則年化收益率為10%。當(dāng)二者的發(fā)行規(guī)模相等，則到期時(shí)無(wú)論標(biāo)的價(jià)格是漲是跌，總的發(fā)行成本都是5.5%。此方法對(duì)于發(fā)行方的交易員而言，是最簡(jiǎn)單方便的，但對(duì)于銷售單位而言，是項(xiàng)具有挑戰(zhàn)性的任務(wù)。

　　垂直價(jià)差對(duì)沖法

　　二元期權(quán)的收益結(jié)構(gòu)有點(diǎn)類似于垂直價(jià)差，從極端角度來(lái)看，是行權(quán)價(jià)格無(wú)限接近的一個(gè)垂直價(jià)差組合。如果場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)上有行權(quán)價(jià)格比較接近臨界標(biāo)的價(jià)格的期權(quán)合約存在，則可以考慮通過(guò)場(chǎng)內(nèi)垂直價(jià)差組合的方法來(lái)進(jìn)行對(duì)沖。此方法在實(shí)際操作中，較少見(jiàn)到。

　　階梯期權(quán)

　　二元期權(quán)對(duì)沖的難點(diǎn)主要在于收益上限和下限的跳躍范圍較大，很難精確算出Delta值，從而給對(duì)沖帶來(lái)困難。而階梯期權(quán)是二元期權(quán)的改良版本，階梯期權(quán)的原理與二元期權(quán)相同，但兩者最大的差別在于二元期權(quán)僅有一個(gè)臨界價(jià)格，但階梯期權(quán)則有多個(gè)臨界價(jià)格，通過(guò)多個(gè)臨界價(jià)格，分散成多種收益。當(dāng)臨界價(jià)格越多，收益彼此間的跳躍范圍就較小，采用Delta對(duì)沖精準(zhǔn)度就能提高，發(fā)行難度也就較低。所以此種方式也逐漸受到發(fā)行方的青睞。

　　總體上來(lái)說(shuō)，對(duì)于二元期權(quán)發(fā)行方來(lái)說(shuō)，最為簡(jiǎn)單直觀的方式是發(fā)行同等規(guī)模反向期權(quán)，成本可以鎖定。在有場(chǎng)內(nèi)期權(quán)的條件下，如果有與臨界價(jià)格相近的行權(quán)價(jià)格，可以考慮通過(guò)垂直價(jià)差來(lái)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。Delta對(duì)沖的方式受限于期權(quán)的特殊結(jié)構(gòu)，效果存在不確定性，而通過(guò)發(fā)行階梯期權(quán)則是有助于更好地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。