春節(jié)期間，在中國市場(chǎng)休市的情況下，海外金融市場(chǎng)“哀鴻遍野”。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，美國S&P500、德國DAX指數(shù)、英國富時(shí)100指數(shù)跌幅一度超過3%。新興市場(chǎng)中，韓國創(chuàng)業(yè)板科斯達(dá)克(KOSDAQ)指數(shù)更是在2月12日觸發(fā)了8%的熔斷機(jī)制，中國香港恒生指數(shù)刷新3年低位，印度、俄羅斯股指下跌幅度一度超過6%。

　　在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大幅下跌之后，避險(xiǎn)資產(chǎn)異軍突起，COMEX黃金和白銀活躍合約漲幅在春節(jié)假期分別高達(dá)5.49%和5.06%；10年期美債、德債和日債收益率在避險(xiǎn)買盤的驅(qū)動(dòng)下分別下跌6.45%、43.33%和58.33%。

　　在全球金融市場(chǎng)不確定性較強(qiáng)、事件驅(qū)動(dòng)放大市場(chǎng)波動(dòng)的情況下，國際市場(chǎng)對(duì)中國溢出效應(yīng)備加關(guān)注。但是在中國市場(chǎng)休市情況下出現(xiàn)慘烈下跌，這說明全球金融市場(chǎng)還存在很多非中國因素的原因。

　　既然非中國因素導(dǎo)致春節(jié)假期海外市場(chǎng)崩盤式下跌，那么海外市場(chǎng)動(dòng)蕩會(huì)對(duì)A股市場(chǎng)有什么影響呢？筆者認(rèn)為，導(dǎo)致金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的根源在于長期債務(wù)周期達(dá)到極致，全球主要經(jīng)濟(jì)體過度依賴寬松的貨幣政策。因此，長期低利率環(huán)境造就的資產(chǎn)價(jià)格泡沫和企業(yè)債務(wù)泡沫破滅的時(shí)期正在走來。

　　引發(fā)海外市場(chǎng)暴跌的導(dǎo)火線是“德銀事件”。2月8日，德意志銀行股價(jià)暴跌，盤中跌幅一度接近11%，最終收盤跌8%，接近歷史低點(diǎn)。業(yè)績大幅虧損和投資者擔(dān)憂德銀停止支付其所持“或有可轉(zhuǎn)換債券（CoCo債）”利息則是導(dǎo)致德銀股價(jià)暴跌的主因。再深入分析，由于經(jīng)濟(jì)長時(shí)間低迷，商業(yè)銀行貸款中能源與大宗商品風(fēng)險(xiǎn)敞口較大，企業(yè)債務(wù)過度問題正傳染至銀行系統(tǒng)。

　　筆者認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)下行壓力主要來自能源等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)能過剩行業(yè)。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)能過剩行業(yè)普遍存在的一個(gè)問題就是債務(wù)過高。因此，中國金融市場(chǎng)并不能完全避免來自海外金融市場(chǎng)去杠桿和去泡沫的沖擊。

　　全球債務(wù)之間已經(jīng)形成了密不可分的債務(wù)鏈、債務(wù)流和債務(wù)潮。這種債務(wù)不僅伴隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展的周期在時(shí)間上轉(zhuǎn)移，更通過貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)、商品市場(chǎng)、國際貿(mào)易等各種渠道在全球的空間范圍內(nèi)流動(dòng)，誰都沒有辦法將債務(wù)的洪流擋在門外。

　　理論上來說，債務(wù)可以通過在經(jīng)濟(jì)潛在增長率曲線一定范圍內(nèi)的波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)增長周期形成有效的互動(dòng)平衡。然而實(shí)際情況是，2008年金融危機(jī)以來的信用和債務(wù)擴(kuò)張顯然已經(jīng)超出了以上機(jī)制自我調(diào)節(jié)的范疇，全球債務(wù)的天量擴(kuò)張對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的實(shí)際拉動(dòng)能力已然失效，債務(wù)增長和經(jīng)濟(jì)增長之間可能已經(jīng)失衡。

　　更為讓人擔(dān)憂的是，長期債務(wù)周期擴(kuò)張至極致之后，各國政府還沒有辦法走出持續(xù)擴(kuò)張的貨幣周期和無法繼續(xù)的債務(wù)周期。當(dāng)前各個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體結(jié)構(gòu)性改革做的太少，阻礙了市場(chǎng)出清和市場(chǎng)主導(dǎo)的債務(wù)自我調(diào)整。

　　此外，對(duì)于中國股市和債市后市不利的因素是利率下行空間已經(jīng)有限，流動(dòng)性擴(kuò)張可能到了盡頭。從央行去年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中可以看出，在開放宏觀格局下，貨幣政策面臨著匯率“硬約束”以及資產(chǎn)價(jià)格國際間“強(qiáng)對(duì)比”的約束。貨幣政策應(yīng)保持中性適度，既要防止結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中出現(xiàn)總需求的慣性下滑，同時(shí)又不能過度放水妨礙市場(chǎng)的有效出清。要綜合運(yùn)用好多種貨幣政策工具組合，為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級(jí)營造適宜的貨幣金融環(huán)境。

　　因此，春節(jié)過后，一方面來自海外市場(chǎng)去杠桿和去泡沫的沖擊可能難以避免；另一方面隨著利率下行和流動(dòng)性擴(kuò)張受到匯率“硬約束”以及資產(chǎn)價(jià)格國際間“強(qiáng)對(duì)比”的約束，中國A股補(bǔ)跌的可能性很高。債市可能在一定程度上受益于避險(xiǎn)買盤的支持。