大秦鐵路(601006)

鐵路貨運價格首次下調(diào)。 自 2016 年 2 月 4 日起，中國鐵路總公司下調(diào)煤炭運價，每噸公里降低 1 分錢。近十年來，鐵路貨運價格基本每年調(diào)整一次，經(jīng)過 12 次運價上調(diào)之后，這是第一次下調(diào)，幅度為 10%，考慮到實行特殊運價的國鐵線路及國鐵控股合資鐵路可以根據(jù)市場供求狀況自主確定具體運價水平，按照煤炭貨運周轉(zhuǎn)量 1 萬億噸公里計算， 全行業(yè)大約降低收入 100 億元。

煤炭市場弱市催生鐵路運價下調(diào)。 鐵路運價下調(diào)主要受兩個因素影響：第一，經(jīng)濟增速放緩，能源結(jié)構(gòu)調(diào)整導致煤炭需求下降；第二，煤炭市場弱勢，鐵路運價連年上漲，公路運價因油價大幅下降而顯優(yōu)勢，煤炭企業(yè)為控制成本增加公路運力。預(yù)計在現(xiàn)有背景下，煤炭等“黑貨”的貨運量將繼續(xù)下降，鐵路貨運量下降的狀態(tài)短期內(nèi)難以改變，但是速度將有所放緩。

公司盈利明顯下降。 我們對大秦鐵路此次調(diào)價的盈利彈性進行了初步測算，倘若煤炭運費下降 10%，預(yù)計盈利下降 11%。 鐵總曾以呼局、京局和濟局為試點，下調(diào)鐵路運費， 在一定程度上分流了大秦鐵路的貨運量，此次調(diào)價使得大秦線和上述試點地區(qū)運價水平保持一致，預(yù)計未來將會帶來一部分貨源的回流。

煤炭運輸格局在逐步調(diào)整。 北煤南運的運輸瓶頸逐漸打開，鐵路線對貨源的競爭將更加激烈，大秦鐵路、蒙冀鐵路、神黃鐵路將有側(cè)重的發(fā)揮煤炭運輸大通道的作用。公司有可能采用兩種方式維持運量：第一，適度采用調(diào)價政策維持相對穩(wěn)定的發(fā)運量；第二，通過大客戶合作等方式確保山西地區(qū)煤炭干線運力進一步向大秦線集中。在分流和回流的共同作用下，預(yù)計大秦線 2016 年實現(xiàn)運量 3.85 億噸。

長期投資價值不變。 預(yù)計公司 2015、 2016、 2017 年實現(xiàn)每股收益 0.96元、 0.80 元、 0.81 元， PE 分別為 7x、 8.5x、 8.3x，考慮大秦線的戰(zhàn)略地位和公司的高股息率，給予“增持”評級。

風險提示：煤炭需求低于預(yù)期，其他線路分流貨量超出預(yù)期。