以1996年1月24日上海證券報(bào)刊登一篇介紹巴菲特投資的文章（即《證券投資巨擘華倫-布費(fèi)》一文，作者為美國加州州立大學(xué)教授孫滌，華倫-布費(fèi)即為巴菲特）為標(biāo)志，巴菲特的投資思想進(jìn)入中國已經(jīng)近二十年的時(shí)間了。然而在時(shí)下的中國股市，巴菲特的投資思想仍然時(shí)不時(shí)遭地到一些非議。在一些網(wǎng)絡(luò)交流平臺(tái)上，經(jīng)常會(huì)聽到別學(xué)巴菲特的勸解，甚至我看到有人極端地認(rèn)為，巴菲特就是一個(gè)“大忽悠”，言下之意是，中國股市并不適合巴菲特那一套，誰如果按照他的那一套去投資那是被洗腦、“中毒”太深了，有點(diǎn)像個(gè)食“外”不化的“書呆子”。對(duì)于不同的投資觀點(diǎn)，無論是從投資實(shí)踐，還是從學(xué)術(shù)研究的角度講，我們都應(yīng)該給必要的尊重，因?yàn)楣墒型顿Y的世界本身就是豐富多彩的，也不可能所有的參與者都按照一個(gè)模板去思考、去實(shí)踐。然而，我們?cè)趯?duì)某些投資思想、觀點(diǎn)進(jìn)行非議的同時(shí)，至少應(yīng)該是坐下來老老實(shí)實(shí)地去讀一下有關(guān)方面的書，對(duì)其投資思想、投資體系作深入的研究之后再發(fā)言，更該是一種值得提倡的求是態(tài)度，更不要說上來就閉著眼睛質(zhì)疑、嘲諷、亂噴了。

比如，談到巴菲特，我們看到有人就以為是長(zhǎng)期持有（所謂不持有十年就不要持有一分鐘）、能力圈、集中投資，以及盡量避開高科技股等等一些更為“外在”表現(xiàn)的東西，巴菲特的投資思想果真就如此“淺顯”嗎？非也。其實(shí)在我看來，巴菲特的投資思想，更為重要的是商業(yè)本質(zhì)的洞悉，或者說，巴菲特對(duì)于企業(yè)的分析與研究，均是從企業(yè)家、實(shí)業(yè)家的角度來進(jìn)行分析的，正如他說的，買入少數(shù)股權(quán)與全部持有一家企業(yè)并沒有什么區(qū)別，股市就是明天關(guān)門了對(duì)于自己的投資也沒有什么影響。正是由于這種站位的不同，加之其投資和商業(yè)上的天才稟賦，以及本身自己經(jīng)營、管理企業(yè)的長(zhǎng)期實(shí)踐活動(dòng)，我認(rèn)為，巴菲特的投資思想已經(jīng)成為一部研究企業(yè)商業(yè)本質(zhì)的思想寶庫。如果說巴菲特之“道”有哪些精華的話，自己認(rèn)為這才是最最重要的。

今天研究巴菲特投資思想的書籍，可以用汗牛充棟來形容。以自己的目力所及，自己認(rèn)為有五本書是研究得比較透徹的、清晰的：即美國人勞倫斯-A-坎寧安編著的《巴菲特致股東的信股份公司教程》以及《向格雷厄姆學(xué)思考向巴菲特學(xué)投資》，美國人帕特-多爾西著的《巴菲特的護(hù)城河》，國內(nèi)任俊杰先生與朱曉蕓女士合著的《奧馬哈之霧》，金石楊天南先生翻譯的《巴菲特之道》（作者為美國的羅伯特-哈格斯特朗）。對(duì)于以上五本書，本人不才，可以說是經(jīng)常拿來閱讀一番，而且每次的翻閱似乎都有所感悟，至今有多少遍也已記不清了。當(dāng)然，若想完整地領(lǐng)會(huì)巴菲特投資思想的本質(zhì)與全貌，最好的途徑是通讀他歷年寫給股東的信（我本人是下的笨功夫，曾將其所有的信從網(wǎng)上逐篇打印下來研讀），從頭到尾地讀，一個(gè)字不漏地讀，我想，做一些如此的笨功夫，用不著智力上等，也是能夠?qū)Π头铺赝顿Y思想的整個(gè)寶庫有個(gè)本質(zhì)的了解的。更何況，巴菲特的這些商業(yè)思想，實(shí)則是通俗易懂的，是學(xué)問大的人不覺得低、學(xué)問小的人不覺得高的，正所謂真理不遠(yuǎn)人。

那么，巴菲特有哪些商業(yè)思想，是可以讓我們視為精華東西呢？或者說，從實(shí)用主義的角度出發(fā)，他的哪些商業(yè)思想更有利于指導(dǎo)我們對(duì)于企業(yè)的分析，進(jìn)而用于指導(dǎo)股市投資實(shí)踐呢？

本人這里嘗試著做一些“梳理”的工作（其中的觀點(diǎn)、引用更多的是來源以上這幾本書；同時(shí)還有自己的理解，當(dāng)然自已的理解也難免犯盲人摸象、掛一漏萬的錯(cuò)誤），其目的，一方面是將自己過來對(duì)巴菲特投資思想的理解進(jìn)一步系統(tǒng)化，另一方面，也分享給有緣的朋友們，以便大家互相碰撞出更有思想深度的火花。

一、經(jīng)濟(jì)特許權(quán)的重要商業(yè)思想

在巴菲特看來，商業(yè)世界所有的企業(yè)可以分為兩大類：一類是具有經(jīng)濟(jì)特許權(quán)的企業(yè)；一類是普通的商業(yè)企業(yè)。前者是值得長(zhǎng)期投資的，而后者大多是不值得投資的。何謂經(jīng)濟(jì)特許權(quán)呢？可以從以下三點(diǎn)進(jìn)行理解：（1）被人需要或渴望；（2）價(jià)格自由；(3)不可替代（有時(shí)是心智層面的）。具有這三個(gè)根本特點(diǎn)的企業(yè)就是具有經(jīng)濟(jì)特許權(quán)的企業(yè)。關(guān)于這一重要思想，以上的幾本書中均有深刻論及。我本人最近出版的電子書《給業(yè)余投資者的10條軍規(guī)》更是對(duì)這一重要思想“念念不忘”，并且結(jié)合貴州茅臺(tái)等企業(yè)進(jìn)行了分析解讀。我認(rèn)為，投資者如果深刻領(lǐng)會(huì)了巴菲特的這一重要商業(yè)思想，就等于在“花亂漸欲迷人眼”的眾上市公司之中，一下子就有了“抓住”明星企業(yè)、優(yōu)秀企業(yè)的“利器”。

二、護(hù)城河的重要商業(yè)思想

“護(hù)城河”這一詞是巴菲特的發(fā)明，也是股市中人耳焉能詳?shù)?。巴菲特致股東信中以及他的有關(guān)演講談話中，曾多次指出護(hù)城河的重要性：“考察企業(yè)的持久性，我認(rèn)為最重要的事情是看一看企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力。我喜歡的企業(yè)是那種具有持久性生存能力和強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)。就像一個(gè)堅(jiān)固的城堡，四周被寬大的護(hù)城河包圍，河里還有兇猛的鱷魚?！薄坝捎谀承┨囟ǖ男袨槎鴮?dǎo)致企業(yè)的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)地位得到改善時(shí)，我們稱之為加寬護(hù)城河。這些行為對(duì)企業(yè)想要打造10年甚至20年的成功至關(guān)重要。當(dāng)短期目標(biāo)與長(zhǎng)期目標(biāo)沖突時(shí)，加寬護(hù)城河應(yīng)當(dāng)優(yōu)先考慮?！?/p>

《巴菲特的護(hù)城河》一書，結(jié)合案例進(jìn)行了的詳細(xì)的研究與分析，提出了構(gòu)成了護(hù)城河的主要要素，如強(qiáng)大的品牌、低成本、規(guī)模優(yōu)勢(shì)、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、轉(zhuǎn)換成本等。

《奧馬哈之霧》一書，對(duì)護(hù)城河也作了精彩、細(xì)致的解讀，如多樣化的護(hù)城河：1、成本：如蓋可保險(xiǎn)的護(hù)城河是低成本；2、品牌：它讓我們想起了可口可樂、美國運(yùn)通；3、技術(shù)與專利：吉列刀片與艾期切割靠的就是技術(shù)取勝；5、服務(wù)：伯克希爾旗下的諸多珠寶零售商都在為其客戶提供著優(yōu)質(zhì)服務(wù)；5、質(zhì)量：這是喜詩糖果用以維系客戶持久關(guān)系的基本要素；6、價(jià)格："B"夫人締造全美家具與地毯銷售傳奇的就是她的客戶情緒與“低價(jià)格”。此外，書中還提及了清晰可辨的護(hù)城河，可以持久的護(hù)城河、難以逾越的護(hù)城河、并非仰仗某一個(gè)人的護(hù)城河、一個(gè)需要不斷挖掘的護(hù)城河等。

三、更看重股東回報(bào)的重要商業(yè)思想。

在今天的股票市場(chǎng)，沒有比什么成長(zhǎng)性更為令人激動(dòng)的了。然而成長(zhǎng)性就是市場(chǎng)常常解讀的凈利增長(zhǎng)嗎？非也。讀巴菲特的信，他最反復(fù)提及、“念念不忘”的是凈資產(chǎn)收益率(ROE)這個(gè)指標(biāo)。

在他看來，凈資產(chǎn)收益率（ROE)是一個(gè)更加合適衡量管理層取得的經(jīng)濟(jì)業(yè)績(jī)?nèi)绾蔚闹笜?biāo)。他給伯克希爾公司制定的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)衡量目標(biāo)管理也是凈資產(chǎn)收益率，如在15%以上。

他認(rèn)為，投資者不應(yīng)該對(duì)每股收益進(jìn)行過多的關(guān)注，因?yàn)槠髽I(yè)的增長(zhǎng)“不可能與地球繞太陽一圈的時(shí)間正好吻合”，他甚至認(rèn)為，每股收益就像個(gè)煙幕彈。對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績(jī)最根本的衡量標(biāo)準(zhǔn)，是在沒有不合理的財(cái)務(wù)杠桿和會(huì)計(jì)操縱下取得的較高的凈資產(chǎn)收益率。凈資產(chǎn)收益率的重要性還在于，它可以讓我們預(yù)估企業(yè)把盈余再投資的成效。例如凈資產(chǎn)收費(fèi)率在20%的企業(yè)，不但可以提供高于一般股票或者債券一倍的收益，也可以經(jīng)由再投資，讓我們有機(jī)會(huì)得到源源不斷的20%的報(bào)酬。

巴菲特在1997年的信中說：“絕大多數(shù)公司對(duì)于創(chuàng)歷史記錄的盈利定義是每股收益創(chuàng)下歷史新高，然而由于公司的股東權(quán)益通常都會(huì)逐年增加，所以由此導(dǎo)致的每股收益創(chuàng)下歷史新高并不是什么特別值得驕傲的管理業(yè)績(jī)，比如說，股東權(quán)益資本增加了10%，每股收益增加了5%。說到底，即使完全處于休眠的儲(chǔ)蓄賬戶，由于復(fù)利的作用，利息收入照樣會(huì)逐年穩(wěn)定上升，年年創(chuàng)造歷史新高?！薄耙虼耍颂厥馇闆r（比如負(fù)債與權(quán)益比例特別高的公司或是重要資產(chǎn)在資產(chǎn)負(fù)債表上記錄的價(jià)值不真實(shí)的公司）以外，我們認(rèn)為凈資產(chǎn)收益率是一個(gè)更加合適的管理層取得的經(jīng)濟(jì)業(yè)績(jī)衡量指標(biāo)?！?/p>

巴菲特說：“我寧要一家資本規(guī)模只有1000萬美元而凈資產(chǎn)收益率為15%的小公司，也不愿意要一個(gè)資本規(guī)模高達(dá)1億美元而凈資產(chǎn)收益率只有5%的公司?！?/p>

巴菲特就巴菲特！ 

每每讀到他這些投資思想之時(shí)，我就想：為什么他的話總是分析得那么透徹呢？因?yàn)樗偸钦驹谧约航?jīng)營企業(yè)或者是買生意這一“原生態(tài)”、“本真”、“原點(diǎn)”的角度上考慮分析的（巴菲特。想想正是這么個(gè)理兒。比如，如果我們自己投資1000萬元去辦企業(yè)首先是想到的是什么呢？自然是投資回報(bào)率！且將這1000萬元的初始投資作為自己的凈資產(chǎn)，自然希望每年獲得超過15%以上的回報(bào)，如果一年下來收益率超不過銀行定期利息或者債券的收益水平，自己何苦地干這勞什子，還遠(yuǎn)不如將它存在銀行或者去買國債來得輕松呢。當(dāng)然，我們?cè)诮?jīng)營過程中還可以再融資，如去銀行貸款、發(fā)行債券，或者像上市公司那樣在股市上搞錢（時(shí)下有些上市公司就是一個(gè)勁兒地想圈錢，因?yàn)楣蓶|的錢是可以賴著不還的，真是比無息貸款還好的東東?。珶o論如何總得要講個(gè)高于銀行利息或者債券水平的資本回報(bào)率吧，否則就不是賺錢機(jī)器而是燒錢機(jī)器了。

我以前寫過一篇文章，認(rèn)為凈資產(chǎn)收益率是選擇好企業(yè)的金標(biāo)準(zhǔn)，并以格力電器作了簡(jiǎn)單分析。其實(shí)正是出于對(duì)巴菲特這一重要思想的理解與運(yùn)用。此外，依我觀察，如果一家公司的凈資產(chǎn)收益率呈逐年升高之勢(shì)，那么也表明這家公司的盈利能力正處于上升或者出現(xiàn)拐點(diǎn)，這就更加值得進(jìn)行追蹤與關(guān)注了?？傊?，凈資產(chǎn)收益率這個(gè)巴菲特反復(fù)提及、念念不忘的指標(biāo)，對(duì)于我們二級(jí)市場(chǎng)的投資者作用可謂大焉，至少要比我們天天研究大盤、小盤究竟誰更值得投資作用大焉！

四、受限制性盈余的重要商業(yè)思想

受限制性盈余的思想是格雷厄姆提出的，費(fèi)雪也曾有論及，而巴菲特作了進(jìn)一步的闡述：

巴菲特在1984年信中說：

“并非所有的盈余都會(huì)產(chǎn)生同樣的成果，通貨澎脹往往使得許多企業(yè)尤其是那些資本密集型企業(yè)的賬面盈余變成人為的假象。這種受限制的盈余往往無法被當(dāng)做真正的股利來發(fā)放，它們必須被企業(yè)保留下來用于設(shè)備再投資以維持原有的經(jīng)濟(jì)實(shí)力。如果硬要勉強(qiáng)發(fā)放，將會(huì)消弱公司在以下幾個(gè)方面的原有能力：（1）維持原有的銷售數(shù)量。（2）維持其長(zhǎng)期的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。（3）維持其原有的財(cái)務(wù)實(shí)力。所以，無論企業(yè)的股利發(fā)放比率如何保守，長(zhǎng)此以往必將會(huì)被市場(chǎng)淘汰，除非你能再注入更多的資金。

由此得出：（1）會(huì)計(jì)利潤并不一定就是股東能夠自由亨用的利潤。（2）由于受限制性盈余的存在，企業(yè)對(duì)利潤的再投資不一定都能增加企業(yè)價(jià)值。（3)這種現(xiàn)象在通脹時(shí)期尤其如此，通脹越嚴(yán)重，情況越糟糕。（以上轉(zhuǎn)引自《奧馬哈之霧》）

就投資來講，無論實(shí)業(yè)還是股市，自然直接的目的就是投資的回報(bào)率，且至少要?jiǎng)龠^長(zhǎng)期債券的，而要達(dá)到這一點(diǎn)自然是需要尋找那種賺錢機(jī)器。這是再普通不過的商業(yè)常識(shí)。巴菲特這種受限制盈余的思想自然應(yīng)該引起重視。巴菲特在中后期歷年的寫給股東的信中都要寫明一年的每股資本性支出，并分析資本回報(bào)率，進(jìn)而讓自己的股東明明白白（也難怪每年那么多股東以主人公的身份朝圣般地去參加伯克希爾的股東大會(huì)）。可惜這種“股東文化”中國當(dāng)下的股市嚴(yán)重缺失，許多上市公司對(duì)融資有著強(qiáng)烈的沖動(dòng)，而對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)上的股東則不對(duì)住，忘記了。有些公司在自己看來，真是如個(gè)燒錢機(jī)器，然而正如那個(gè)穿上“紅舞鞋”的故事一樣不得不“舞”下去，這樣的企業(yè)最大的貢獻(xiàn)也就是給工人發(fā)發(fā)工資，給銀行打打工，給稅務(wù)部門交交稅，至于股東哪有閑錢來分配，所以頂多也就是有個(gè)在二級(jí)市場(chǎng)上炒炒差價(jià)的“價(jià)值”。自然，真正的投資者需要對(duì)這種公司敬而遠(yuǎn)之。

但是如何識(shí)別呢？一個(gè)最簡(jiǎn)單的方法就是按照巴菲特指給我們的路線圖，即他曾經(jīng)在2007年信中談及的三類長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄賬戶：一是尋找那些有特許經(jīng)濟(jì)權(quán)的、小資本、大商譽(yù)的“夢(mèng)幻般的賬戶”，或者是只投資那些輕資產(chǎn)的消費(fèi)獨(dú)占、壟斷寡頭、行業(yè)龍頭和領(lǐng)軍企業(yè)；二是尋找那些在資金回報(bào)大于資金支出前提下的“良好賬戶”（衡量標(biāo)準(zhǔn)是能夠維持連續(xù)的較高的凈資產(chǎn)收益率）。當(dāng)然，巴菲特指出的那個(gè)第三個(gè)賬戶，即糟糕的生意，即需要巨大投資來維持增長(zhǎng)，過后又賺不到多少，甚至沒有錢賺的生意。巴菲特曾經(jīng)以航空為例，甚至“恨恨”地說，當(dāng)時(shí)奧利特-萊特發(fā)明飛機(jī)之時(shí)，就應(yīng)該有個(gè)富有遠(yuǎn)見的資本這家把飛機(jī)打下來??！

五、重視自由現(xiàn)金流的重要商業(yè)思想

神馬都是浮云，只有真金白銀是真。巴菲特一切均是從企業(yè)當(dāng)家人、生意人的角度去看公司的，自然重視真金白銀（自由現(xiàn)金流）的回報(bào)，這其實(shí)又是商業(yè)常識(shí)。

1980年巴菲特在信中說：“對(duì)于購并的對(duì)象，我們偏愛那些‘產(chǎn)生現(xiàn)金’而非‘消化現(xiàn)金’的公司。對(duì)于高通脹的影響，越來越多的公司發(fā)現(xiàn)它們必須將所賺得的每一塊錢再投入才能維持其原有的生產(chǎn)力，就算這些公司賬面的數(shù)字再好看，除非看到白花花的現(xiàn)金，我們?nèi)詫?duì)之保持警戒?！?/p>

這與巴菲特提到的“受限制的盈余”思想一脈相承。

2000年巴信中說：“扣除稅負(fù)因素不考慮，我們?cè)u(píng)估股票和企業(yè)的方法并沒有兩樣，從古至今，我們?cè)u(píng)估所有金融資產(chǎn)的方法就從來沒有改變過。這個(gè)方法可以追溯到公元前600年的伊索寓言。在伊索寓言里，那不太完整但歷久彌新的投資理念就是‘兩鳥在林不如一鳥在手’。如果進(jìn)一步弄明白這個(gè)理念，就有三個(gè)問題需要作答：樹林里有多少只鳥？這些鳥會(huì)什么時(shí)候出現(xiàn)？捕捉一只鳥的成本是多少？如果你能夠考慮清楚以上三個(gè)問題，那么你就可以知道這個(gè)樹林最高的價(jià)值是多少，以及你可以擁有多少只鳥。當(dāng)然了，這里的鳥只是比喻，真正實(shí)際的標(biāo)的是金錢?！?/p>

進(jìn)一步延伸理解，巴菲特認(rèn)為，一個(gè)企業(yè)是否值得投資，要分析企業(yè)的自由現(xiàn)金流是否持續(xù)充沛。上市公司就好比樹林，自由現(xiàn)金流就好比樹林里的小鳥。只有自由現(xiàn)金流才是真真實(shí)實(shí)的擁有的東西，所謂兩鳥在林不如一鳥在手（不能總是玩畫大餅的游戲）。投資者的目標(biāo)是要弄清楚有多少只鳥，即了解公司具有多大的投資價(jià)值，且要弄清楚樹林里有幾只小鳥會(huì)出現(xiàn)在面前，什么時(shí)候會(huì)出現(xiàn)，即了解能夠獲得多大的投資報(bào)酬，除此之外，還要以最小的成本在樹林中捉到更多的小鳥，若是成本太高（如投資報(bào)酬率還超不過債券），這樣的捕鳥行為是不值得的。

自由現(xiàn)金流充沛的企業(yè)才是好企業(yè)，偉大的企業(yè)必須現(xiàn)金流充沛。這是巴菲特經(jīng)常重復(fù)的一個(gè)商業(yè)思想。在巴菲特眼里真正值得投資的好企業(yè)就是這樣：在企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)的過程中，企業(yè)自身就可產(chǎn)生充沛的現(xiàn)金流，不用靠投資者后續(xù)投入，也不用靠企業(yè)負(fù)債經(jīng)營，就可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定發(fā)展，甚至推動(dòng)經(jīng)營業(yè)績(jī)和自由現(xiàn)金流的增長(zhǎng)。在這方面，巴菲特最津津樂道的例子就是他收購的喜詩糖果了，用他的話說是“就像亞當(dāng)和夏娃最初喜好的活動(dòng)帶來了60億人一樣，喜詩糖果開啟了我們后來的許多滾滾而來的新財(cái)源，它對(duì)于伯克希爾來說，就如圣經(jīng)上說的“豐腴膏沃而生養(yǎng)眾多”。

這里需要指出的是，當(dāng)今我們已處于互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，而互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代有的開始是屬于“免費(fèi)”思維，即先占位，擁有廣泛的客戶，在此基礎(chǔ)上，再依靠這種“卡位”優(yōu)勢(shì)，開辟賺錢的來源與渠道。在這種情況下，這種重視自由現(xiàn)金流的思想是不是被顛覆了呢？比如，美國的亞馬遜這樣的公司，虧損卻仍然享受著很高的市值；國內(nèi)的例子則如騰訊、阿里巴巴開始是“燒錢”的，并不產(chǎn)生自由現(xiàn)金流的。

面對(duì)這種情況，我們又當(dāng)如何對(duì)待呢？首先必須申明，第一，“手中的鳥”仍然是值得特別重視的；第二，對(duì)于一些新興的企業(yè)，雖然仍處于“燒錢”的階段，但是作為投資者必須有“慧眼”能夠識(shí)別出“林中的鳥”將更有巨大的價(jià)值，就是說投資者必須能夠識(shí)別出哪一家誰個(gè)才是將來的騰訊、阿里巴巴（更類似于風(fēng)險(xiǎn)投資）。畢竟“燒錢”之后仍然是要賺取更大的現(xiàn)金流，永遠(yuǎn)燒錢的公司就是耍流氓！這與中國股市上盛行的那種完全依靠所謂新概念進(jìn)行炒作的做法是無關(guān)的。

還需要指出的，企業(yè)是有生命周期的，在其價(jià)值初創(chuàng)、擴(kuò)張階段并不產(chǎn)生過多的自由現(xiàn)金流，甚至現(xiàn)金流并不好看。這種企業(yè)是不是也具有投資價(jià)值呢？回答當(dāng)然是肯定的。如云南白藥上市以來成為最耀眼的長(zhǎng)牛股、大牛股之一，我們考察它前些年的自由現(xiàn)金流并不好看，但是對(duì)于這種企業(yè)的研究考察仍然必須建立在自己“懂”的基礎(chǔ)之上，即能夠看明白它未來的商業(yè)前景。

與此相對(duì)應(yīng)的是，有些企業(yè)有了充沛的自由現(xiàn)金流后，企業(yè)則進(jìn)入了相對(duì)成熟期，對(duì)于這種企業(yè)必須對(duì)其自由現(xiàn)金流，包括分紅提出更高的要求，如此，作為股東才會(huì)隨同企業(yè)一樣進(jìn)入利潤收割期。所以，對(duì)于自由現(xiàn)金流的理解不能拘泥。特別是中國作為新興市場(chǎng)，許多企業(yè)在“開疆?dāng)U土”的快速發(fā)展時(shí)期之時(shí)，此時(shí)如果企業(yè)將留存盈余用于再投資擴(kuò)大再生產(chǎn)，以進(jìn)一步獲得較高的資本回報(bào)（馬克思說的剩余價(jià)值理論，其實(shí)理同），自然是十分理想的，關(guān)鍵是再投資要獲取較高的資本回報(bào)。

六、資金如何再分配的重要商業(yè)思想

縱觀巴菲特的投資，巴菲特才是資金管理和分配的大師，他自己也說他自己擅長(zhǎng)的是資金分配，而且他說，他發(fā)現(xiàn)許多公司的CEO擅長(zhǎng)經(jīng)營卻不善于資金分配。

1987年信中說：“大部分的公司經(jīng)營者，并不擅長(zhǎng)于做資金分配，之所以如此并不讓人驚訝，因?yàn)榇蟛糠值睦习逯阅軌虺晒κ强恐麄冊(cè)谛袖N、生產(chǎn)、工程、行政管理方面的專長(zhǎng)，而一旦成為CEO之后，他們馬上必須面臨許多新的責(zé)任與挑戰(zhàn)，包括做資金分配的決策，這是他們以前從未面對(duì)的艱巨重要的任務(wù)，打個(gè)比方，這就好像是一位深具天分的音樂家，沒有安排讓他到卡內(nèi)基音樂廳演奏，卻反而任命他為聯(lián)邦準(zhǔn)備理事會(huì)主席一般。”

在巴菲特看來，資金分配的能力可不是件小事情，這其實(shí)是最重要的管理行為。

如何分配公司的資金，是與公司的生命周期有關(guān)的。公司初創(chuàng)時(shí)期需要開拓市場(chǎng)，自然需要大量資金，所以公司的盈余要繼續(xù)投入公司運(yùn)營之中；公司擴(kuò)大再生產(chǎn)快速擴(kuò)張時(shí)期，即開疆?dāng)U土?xí)r期，公司不僅要將盈余再投入運(yùn)營，弄不好還要發(fā)行債券、增發(fā)行新股或者依靠銀行貸款，此時(shí)可能也不存在資金分配問題。但是當(dāng)公司進(jìn)入成熟時(shí)期，企業(yè)的增長(zhǎng)放緩，企業(yè)創(chuàng)造的盈余如何分配就需要進(jìn)行研究了。

管理層面臨三種選擇：一是繼續(xù)將盈余內(nèi)部再投資；二是用于投資于其他公司，即并購其他公司，擴(kuò)張自己的版圖；三是將盈余分配給股東。

1992年信中說：“今天先不管價(jià)格多少，最值得擁有的企業(yè)是那種在一段較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)可以將大筆的資金運(yùn)用在相當(dāng)高報(bào)酬的企業(yè)。最不值得擁有的企業(yè)是那種與前面那個(gè)例子完全相反的，在較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)將大筆的資金運(yùn)用在相當(dāng)?shù)蛨?bào)酬的投資上的企業(yè)?！?/p>

在巴菲特看來，如果把盈余再投資能夠取得較高水平的投資報(bào)酬（即他著名的1美元原則），自然最聰明的選擇是用于再投資，以進(jìn)一步推升企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，伯克希爾本身就是一個(gè)典范，歷史就一次很少的分紅；如果是后者，最好的資金分配方式就是將利潤返還給股東，一是提高分紅；二是回購股票。特別是回購股票是巴菲特非常贊同的方式，就像他說服華盛頓郵報(bào)的凱瑟林回購股票的典型范例一樣。

但是巴菲特指出，很多公司最喜歡的方式是選擇并購，投資于其他公司，但是在他看來，這種并購交易很多并不成功（當(dāng)然也有少數(shù)成功的案例，巴菲特也有過論述），往往是經(jīng)營層一方面說著要吸取上一次挫敗的教訓(xùn)，結(jié)果馬上又尋找下一次失敗的機(jī)會(huì)。這也是《巴菲特之道》一書中，說的一些管理層的“慣性驅(qū)使”，而且據(jù)我觀察，這種慣性驅(qū)使還特別容易在業(yè)內(nèi)傳染。人們多知道在股票市場(chǎng)，太多的投資者是旅鼠般的跟隨，具有羊群效應(yīng)，其實(shí)在實(shí)業(yè)界又何嘗不是如此呢？如前幾年國內(nèi)市場(chǎng)光伏產(chǎn)業(yè)的一轟而上，以及白酒企業(yè)在本輪深度調(diào)整之前，一些產(chǎn)業(yè)資本也想紛紛進(jìn)入白酒制造業(yè)。在這種情況下，投資者要做的其實(shí)就是如巴菲特說的，要趕緊看緊自己的錢袋子。

七、公司治理的重要商業(yè)思想

公司治理是個(gè)大題目，它涉及到與企業(yè)所有者的原則、完整與公平的信息披露、董事會(huì)與經(jīng)理的關(guān)系等方面，《巴菲特致股東的信股份公司教程》一書開篇談的第一個(gè)問題就是巴菲特公司治理的重要思想。對(duì)于公司治理，中國二級(jí)市場(chǎng)的投資者，似乎關(guān)注不多，或者因?yàn)榉N種原因而處于一種無奈境地。這里，僅僅談一下巴菲特關(guān)于合伙人的重要思想。

巴菲特的公司雖然形式上是法人組織，但其經(jīng)營理念卻是合伙制的。

每當(dāng)我讀到巴菲特寫給股東的信之時(shí)，最讓我感動(dòng)的就是巴菲特那種視股東為真正合伙人的思想。巴菲特說：

“查理和我希望你們不要認(rèn)為自己僅僅是擁有一紙價(jià)格每天都在變化的憑證，而且一旦發(fā)生某種經(jīng)濟(jì)或政治事件就會(huì)使你緊張不安，它就是出售的候選對(duì)象。相反，我們希望你們把自己想象成一家企業(yè)的所有者之一，對(duì)這家企業(yè)愿意做無限期投資，就像你與家族成員合伙擁有一個(gè)農(nóng)場(chǎng)或者一套公寓那樣。在我們這里，我們沒有把伯克希爾的股東看成是過往人群中不知姓名的成員，而是把他們看作為了在身后留下些什么而將他們的資金托付予我們、共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投資者?！?/p>

巴菲特是這樣說的，也是這樣做的。巴菲特和查理-芒格90%或者更多的資產(chǎn)就是伯克希爾的股票。用巴菲特自己的話說，“我們吃自己燒的飯”。

“在所有的交流中，我們力保沒有哪一個(gè)股東可以近水樓臺(tái)先得月：我們不采用給分析師或大股東進(jìn)行收益‘指導(dǎo)’的慣例。我們的目標(biāo)是使所有股東同時(shí)得到最新的信息?！?/p>

“通過股份公司從事的這種有選擇地散布的暗示、眨眼和點(diǎn)頭，滿腦子投機(jī)思想的機(jī)構(gòu)和顧問相對(duì)于有投資傾向的個(gè)人就得到了一種信息上的優(yōu)勢(shì)。這是一種墮落的行為，不幸的是，它既被華爾街所信奉，又被美國的股份公司所信奉?！?/p>

這就是巴菲特對(duì)股東的態(tài)度！行文至此，聯(lián)想到中國股市一些上市公司的所做所為（看來華爾街也經(jīng)常上演，不獨(dú)中國特色），是不是更感覺到這種股東文化的缺失與可貴呢？！

在我眼里，巴菲特這種對(duì)待股東的真誠態(tài)度和所做所為真有些類似于美麗的童話！

那么，觀察今天的中國上市公司，是不是也有一些對(duì)我們小股東“好”的公司呢？雖然不多，其實(shí)也是有的，如格力電器、福耀玻璃等為數(shù)不多的公司，其實(shí)已經(jīng)悄然在這方面做出了典范。我們也有理由相信，隨著中國股市“重典”的之后體制、制度的進(jìn)一步完善與重建，中國上市公司之中這種弘揚(yáng)股東文化有良心、更懂得回報(bào)股東的優(yōu)秀企業(yè)也會(huì)越來越多起來。

以上，是我梳理出來的巴菲特的一些重要的商業(yè)思想。巴菲特的投資思想是博大精深的，他關(guān)于商業(yè)本質(zhì)的論述也絕不僅僅限于上述這些。比如，巴菲特關(guān)于資本主義創(chuàng)造性毀滅的思想，關(guān)于船比船長(zhǎng)更重要的思想（盡管到后期他更重視管理層的作用），關(guān)于管理層要誠實(shí)可靠而勤勉的思想，關(guān)于如何管好資產(chǎn)配置，并管理好那么一個(gè)龐大帝國的思想，巴菲特的諸多論述與實(shí)踐都堪稱經(jīng)典。或許是巴菲特的投資業(yè)績(jī)太出色了，反而這種光環(huán)更加掩蓋了他在管理方面的智慧，他，實(shí)際上更是堪稱管理學(xué)上的大師！

我本人早在上世紀(jì)80年代，那時(shí)還是個(gè)意氣風(fēng)發(fā)的少年，呵呵，但是一個(gè)偶然的機(jī)會(huì)，我特別癡迷于毛澤東選集的研讀（現(xiàn)在回想起來，這種學(xué)習(xí)受益終生）。當(dāng)是時(shí)，曾有人大惑不解，其實(shí)，如果我們對(duì)偉人的著作加以深讀，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)其中的智慧寶藏，特別是對(duì)你認(rèn)識(shí)世界、分析世界的世界觀與方法論更有著些潛移默化的作用。毛主席就曾說過，馬克思主義一旦與中國革命的具體實(shí)際相結(jié)合，于是中國革命的面貌便煥然一新。在此，我借用這句話：一旦我們將巴菲特的投資思想，與中國股市的具體實(shí)際相結(jié)合，或許我們的投資之路便會(huì)走上坦途。偉大的思想從來是不分國界的。巴菲特的投資思想，在我看來，就是我們認(rèn)識(shí)股市、分析企業(yè)的強(qiáng)大的思想武器。他的一些重要商業(yè)思想，或許將更具有歷史恒定的價(jià)值。