自1月中旬以來，期債價格就表現(xiàn)為承壓振蕩，較前期高點回落0.4%—0.5%，其中10年期國債期貨跌幅略大。利率期限結(jié)構(gòu)也相應陡峭化，10年期與1年期國債利差由低點的44個基點反彈至55個基點左右。從央行近期采取的貨幣工具來看，短期降準可能不斷降低。雖然春節(jié)前夕流動性季節(jié)性緊張可能仍存，但整體來看風險不大。與此同時，內(nèi)外盤股市的大幅波動使得權(quán)益類市場避險情緒整體抬升，VIX指數(shù)持續(xù)維持在20以上的高位。

因此，在現(xiàn)券收益率跌幅暫時受限和避險情緒波動之下，期債市場短期將繼續(xù)呈現(xiàn)振蕩格局。從時間點來看，當前談論債牛結(jié)束仍偏早。但需注意的是，由于持續(xù)未見央行降準降息的動作，市場情緒和流動性的變化會導致債市拐點提前。

短期降準預期不斷降溫

繼上周央行過萬億元凈投放的大動作之后，本周二央行再度凈投放3600億元逆回購來平穩(wěn)市場資金。周三，2周、1月、3月Shibor利率水平仍在上漲，但其余期限利率水平紛紛下跌，銀行間回購利率和交易所回購利率也出現(xiàn)回落，維穩(wěn)效果明顯。因此，雖然春節(jié)前夕市場資金仍有季節(jié)性收緊可能，但在央行頻繁公開市場操作的引導下，資金利率水平將整體呈現(xiàn)平穩(wěn)，央行降準預期將持續(xù)降溫。

離岸市場方面，Hibor資金利率水平隨著人民幣的穩(wěn)定也逐漸回落。昨日，隔夜離岸人民幣Hibor利率水平為1.0945%，較前一日下跌5個基點。CNH和CNY匯差也穩(wěn)定在300個基點左右。不過從中長期來看，由于美聯(lián)儲加息預期的存在，人民幣兌美元匯率仍存在貶值壓力。目前市場對于6月之后第二次加息的預期較高，預計上半年人民幣匯率將表現(xiàn)相對平穩(wěn)。雖然短期央行降準預期降溫，但穩(wěn)增長政策仍將繼續(xù)助力經(jīng)濟企穩(wěn)。我們認為，債券牛市格局尚未結(jié)束，后市需重點關注后期政策工具和節(jié)奏的變化。

關注美聯(lián)儲加息節(jié)奏

近期國內(nèi)外股票市場紛紛承壓回落，雖然近兩日歐美股市有所反彈，但市場避險情緒仍居高位。近期美國、德國債券收益率持續(xù)走低，資金風險偏好持續(xù)下降。在國際股市下跌和流動性風險預期之下，國內(nèi)A股市場成交額也持續(xù)下降。春節(jié)臨近，資金熱情將繼續(xù)下降。短期來看，在國際市場波動增加和流動性風險隱憂之下，權(quán)益類市場避險情緒短期將繼續(xù)存在。從近期現(xiàn)券一級市場中標倍數(shù)的良好表現(xiàn)也可見一斑。

本周四凌晨美聯(lián)儲將發(fā)布聲明，需要重點關注其對加息節(jié)奏是否產(chǎn)生調(diào)整預期。最新數(shù)據(jù)顯示，投資者認為美聯(lián)儲6月加息的概率下降，預計9月之后第二次加息概率才會上升。

截至周三收盤，在接近兩周的調(diào)整之后，國債期貨價格已經(jīng)靠近60日均線?；诮?jīng)濟下行壓力依然存在和寬松預期依舊的大背景，債牛格局不會輕言結(jié)束。但隨著現(xiàn)券收益率下跌空間的收窄，市場將更偏向結(jié)構(gòu)性機會。短期在流動性風險和避險情緒波動之下，期債市場將繼續(xù)呈現(xiàn)振蕩格局。近期需重點關注央行貨幣政策工具的變化和美聯(lián)儲加息節(jié)奏預期。如果市場風險偏好有回暖跡象，那么期債市場將因避險需求下降繼續(xù)承壓。