胡俞越：完美風(fēng)控鋪就CTA發(fā)展之路

在國(guó)際期貨市場(chǎng)這條繁忙的馬路上，資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)是為投資者提供順暢便捷服務(wù)的營(yíng)運(yùn)車(chē)輛，而CTA則是其中載客量最大最專業(yè)的營(yíng)運(yùn)集團(tuán)。不同模式的CTA可以滿足不同投資者的需求，專戶管理作為乘客的“出租車(chē)”為其提供個(gè)性化服務(wù)，理財(cái)產(chǎn)品則是滿足一般大眾出行需求的“公交車(chē)”。實(shí)踐證明，這些不同類型的專業(yè)營(yíng)運(yùn)方式顯著提升了期市高速公路的流量和效率，同時(shí)降低了風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生幾率。如此完美的表現(xiàn)是如何成就的？我們認(rèn)為，CTA所處的監(jiān)管環(huán)境和完美的風(fēng)控體系正是其幕后功臣。
　　一、CTA完美表現(xiàn)的背后
　　CTA是經(jīng)發(fā)達(dá)期貨市場(chǎng)驗(yàn)證的成熟模式，美國(guó)CTA行業(yè)近六十年的運(yùn)作歷史尚未發(fā)生一例大型風(fēng)險(xiǎn)事件。根據(jù)巴克萊銀行編制的CTA指數(shù)，自1980年以來(lái)只有３次是負(fù)盈利，在1999年最困難的日子也只有1.19%的虧損。在出現(xiàn)極端行情時(shí)，這種穩(wěn)定性往往還可以創(chuàng)造奇跡。2008年次貸危機(jī)引發(fā)全球金融風(fēng)暴，大宗商品價(jià)格出現(xiàn)了百年未遇的劇烈波動(dòng)，大型金融機(jī)構(gòu)爆出巨虧并紛紛倒閉，但CTA行業(yè)卻在此時(shí)取得了平均收益14.2%的驚人業(yè)績(jī)。
　　1980年—2008年CTA平均表現(xiàn)
　　

　　
　　　　
　　歷次危機(jī)中CTA指數(shù)與美國(guó)股票指數(shù)變動(dòng)情況比較
　　
　　

　　
　　　　
　　
　　CTA的完美表現(xiàn)逐漸獲得了國(guó)際市場(chǎng)投資者的認(rèn)可，1980年CTA管理下資產(chǎn)僅為3.1億美元，在經(jīng)歷過(guò)長(zhǎng)達(dá)十余年的第一個(gè)發(fā)展高峰期后，1993年年末CTA管理資產(chǎn)總量達(dá)到260億美元，相比1980年增長(zhǎng)了80多倍。截至2008年，CTA管理資產(chǎn)總量已經(jīng)達(dá)到2060億美元，成為國(guó)際期貨市場(chǎng)的重要力量。
　　CTA管理的期貨基金和對(duì)沖基金在美國(guó)并稱另類投資工具，表面看來(lái)期貨基金尤其是私募期貨基金與對(duì)沖基金極為相似，更有甚者將期貨基金作為對(duì)沖基金的一個(gè)策略，但實(shí)際上兩者之間有著天壤之別，主要就表現(xiàn)在監(jiān)管方式和風(fēng)險(xiǎn)控制上。
　　二、“雙重標(biāo)準(zhǔn)”使CTA與危機(jī)絕緣
　　與期貨基金一樣，對(duì)沖基金具有杠桿機(jī)制和雙向操作方式，但后者曾直接引爆多次金融危機(jī)，1997年亞洲金融危機(jī)、長(zhǎng)期資產(chǎn)管理公司危機(jī)、1992年的英鎊危機(jī)和本次次貸危機(jī)中對(duì)沖基金都或多或少要承擔(dān)一定責(zé)任，不過(guò)這些危機(jī)都沒(méi)有引發(fā)監(jiān)管層的足夠重視。相反，期貨基金卻受到了SEC、CFTC等美國(guó)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的“充分照顧”，各級(jí)各類監(jiān)管機(jī)構(gòu)均立法或出臺(tái)相關(guān)規(guī)定，使CTA的各個(gè)動(dòng)作都在透明中受到嚴(yán)格監(jiān)管。這種監(jiān)管被華爾街戲稱為“雙重標(biāo)準(zhǔn)”，事實(shí)上，正是這種雙重標(biāo)準(zhǔn)使CTA遠(yuǎn)離了危機(jī)。
　　美國(guó)對(duì)CTA進(jìn)行規(guī)范的法律包括聯(lián)邦法律和各州法律。聯(lián)邦法律主要有《1940年投資顧問(wèn)法》、《1974年商品期貨交易委員會(huì)法》、《2000年商品期貨現(xiàn)代化法》等。各州的法律主要指美國(guó)50個(gè)州制定的各自的“藍(lán)天法”，“藍(lán)天法”對(duì)本州期貨投資基金的相關(guān)當(dāng)事人及其行為進(jìn)行規(guī)范。這些法律構(gòu)成了美國(guó)對(duì)CTA進(jìn)行規(guī)范的基本法律框架。《1940年投資顧問(wèn)法》是美國(guó)最主要的對(duì)包括CTA在內(nèi)的所有投資顧問(wèn)進(jìn)行監(jiān)管的法律，該法對(duì)投資顧問(wèn)的認(rèn)定、注冊(cè)、信息披露、禁止從事的行為、違法行為處罰等做出了詳細(xì)規(guī)定?！?974年商品期貨交易委員會(huì)法》建立了負(fù)責(zé)對(duì)全美期貨交易活動(dòng)進(jìn)行監(jiān)管的期貨管理機(jī)構(gòu)——商品期貨交易委員會(huì)(CFTC)，同時(shí)規(guī)定，所有CTA必須在CFTC注冊(cè)，并定期向CFTC報(bào)告賬戶、提供交易記錄、進(jìn)行信息披露?！?000年商品期貨現(xiàn)代化法》在以上法律的基礎(chǔ)上對(duì)投資顧問(wèn)的相關(guān)規(guī)定重新做出修改。
　　除了以上這些對(duì)CTA進(jìn)行規(guī)制的基本立法外，《美國(guó)信托法重述》(第二版)(1995年)、美國(guó)《統(tǒng)一商法典》和1995年《統(tǒng)一審慎投資人法》等有關(guān)信托的法律法規(guī)也是對(duì)CTA進(jìn)行規(guī)制的法律規(guī)范。因?yàn)镃TA是代表投資人進(jìn)行具體交易操作的，在美國(guó)的法律體系中，CTA的角色也被定位為受托人，所以，CTA的行為也受信托法中規(guī)制受托人的法律規(guī)定的約束。此外，由于美國(guó)是典型的判例法國(guó)家，判例也是規(guī)范CTA行為的重要法律淵源，不過(guò)判例法主要側(cè)重于對(duì)基金發(fā)生訴訟后如何判決做出規(guī)定。
　　三、風(fēng)險(xiǎn)控制成為CTA的成功秘訣
　　對(duì)沖基金在次貸危機(jī)中光環(huán)盡褪，其中一個(gè)原因就是風(fēng)險(xiǎn)管理遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于產(chǎn)品創(chuàng)新步伐，甚至于很多對(duì)沖基金直到倒閉時(shí)首席風(fēng)險(xiǎn)官仍然缺位。不同于對(duì)沖基金，風(fēng)險(xiǎn)管理是CTA的強(qiáng)項(xiàng)，更是其在高風(fēng)險(xiǎn)期貨市場(chǎng)穩(wěn)定獲利的成功秘訣。在CTA看來(lái)，投資風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)質(zhì)上是對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)和收益的管理，即根據(jù)其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好，運(yùn)用各種投資工具，在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間進(jìn)行權(quán)衡，尋找到一個(gè)平衡點(diǎn)。
　?。保疁?zhǔn)確的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量
　　CTA在進(jìn)行投資之前要對(duì)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)量，這是風(fēng)險(xiǎn)控制的第一步。我們將風(fēng)險(xiǎn)定義為：在投資時(shí)，發(fā)生的可能結(jié)果的概率分布的離散程度，通常使用貝塔系數(shù)和方差兩個(gè)指標(biāo)來(lái)測(cè)量投資風(fēng)險(xiǎn)。貝塔系數(shù)是度量某種投資工具的收益相對(duì)于同一時(shí)期市場(chǎng)的平均波動(dòng)程度，其所比較的對(duì)象是市場(chǎng)的波動(dòng)程度。當(dāng)貝塔值等于1時(shí)，說(shuō)明投資工具的風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)整體水平相同；貝塔值大于1表示該投資工具的風(fēng)險(xiǎn)高于整個(gè)市場(chǎng)的水平，因而風(fēng)險(xiǎn)較大；反之，貝塔值小于1表示該投資工具的風(fēng)險(xiǎn)低于整個(gè)市場(chǎng)的水平，因而風(fēng)險(xiǎn)較低。標(biāo)準(zhǔn)差是度量投資工具本身在各個(gè)不同投資階段收益的變動(dòng)程度，其比較的基礎(chǔ)是使投資工具各個(gè)不同時(shí)期的平均收益率。投資工具預(yù)期收益率的變動(dòng)性是由各種不確定性所造成的，不確定性越大則投資工具的收益率變動(dòng)性就越大，反之就越小。收益率的變動(dòng)可以用收益率的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡量，因而，計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)差這一指標(biāo)就可以反映出投資工具所面臨風(fēng)險(xiǎn)的大小。
　?。玻_定風(fēng)險(xiǎn)控制的原則和目標(biāo)
　　在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)確認(rèn)以后，必須制定對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制和管理的一套體系，具體包括控制的目標(biāo)、控制的基本原則、風(fēng)險(xiǎn)控制的方法、風(fēng)險(xiǎn)控制計(jì)劃和風(fēng)險(xiǎn)控制的實(shí)施。
　　風(fēng)險(xiǎn)控制的目標(biāo)包括：風(fēng)險(xiǎn)控制的具體對(duì)象和風(fēng)險(xiǎn)控制所要達(dá)到的效果兩個(gè)方面。風(fēng)險(xiǎn)控制的具體對(duì)象包括宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、自然風(fēng)險(xiǎn)（如天氣）、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、上市公司風(fēng)險(xiǎn)等。風(fēng)險(xiǎn)控制要達(dá)到的效果則可以通過(guò)對(duì)以上風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量中各個(gè)指標(biāo)設(shè)定一個(gè)可接受的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量。
　　風(fēng)險(xiǎn)控制的基本原則包括：回避、減少、留置、共擔(dān)和轉(zhuǎn)移這五大原則。回避風(fēng)險(xiǎn)是指實(shí)現(xiàn)可以預(yù)測(cè)到風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性，分析和判斷風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的條件和因素，在投資過(guò)程中設(shè)法對(duì)其進(jìn)行回避。減少風(fēng)險(xiǎn)是指CTA在已經(jīng)了解投資工具投資風(fēng)險(xiǎn)的情況下，通過(guò)各種技術(shù)手段（構(gòu)造對(duì)沖組合等方法）來(lái)抑制風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性，減少風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生所帶來(lái)的損失，這是一種積極進(jìn)取的風(fēng)險(xiǎn)控制原則。留置風(fēng)險(xiǎn)是指風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)發(fā)生或者風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)無(wú)法避免和轉(zhuǎn)移的情況下，從長(zhǎng)遠(yuǎn)利益出發(fā)，將風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)下來(lái)，并采取各種措施，設(shè)法將風(fēng)險(xiǎn)造成的各種損失降到最低程度。共擔(dān)或分散風(fēng)險(xiǎn)是指降低投資組合的風(fēng)險(xiǎn)水平，同時(shí)只能獲得較低的收益率，此時(shí)CTA只能獲得平均收益。轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)是指通過(guò)各種技術(shù)手段將所面臨的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給其他投資者或投資機(jī)構(gòu)，比如投資期貨時(shí)，通過(guò)購(gòu)買(mǎi)期權(quán)將期貨投資的風(fēng)險(xiǎn)部分轉(zhuǎn)移給期權(quán)投資者。
　?。常x擇風(fēng)險(xiǎn)管理方法
　　有了風(fēng)險(xiǎn)控制目標(biāo)、風(fēng)險(xiǎn)控制的基本原則和風(fēng)險(xiǎn)控制方法的指導(dǎo)，就可以制定具體的風(fēng)險(xiǎn)控制計(jì)劃方案，一般而言，風(fēng)險(xiǎn)控制計(jì)劃通常和投資計(jì)劃合并在一起。投資計(jì)劃主要有三類：趨勢(shì)投資計(jì)劃或順勢(shì)投資計(jì)劃、公式投資計(jì)劃或定勢(shì)投資計(jì)劃、保本或止損投資計(jì)劃。不同的投資計(jì)劃都會(huì)有相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)控制計(jì)劃，大致包括以下兩方面的內(nèi)容：現(xiàn)金管理和風(fēng)險(xiǎn)管理，兩方面相互融合，密不可分。
　?。ǎ保┈F(xiàn)金管理
　　現(xiàn)金管理要根據(jù)投資風(fēng)險(xiǎn)的大小，實(shí)現(xiàn)基金管理資產(chǎn)的收益最大化，其最主要的管理技術(shù)就是“入市資金量控制”。由于期貨投資采取保證金交易的形式，因而會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)和收益放大的杠桿效應(yīng)，所以期貨交易是一種典型的以小博大的投資方式。正因?yàn)槠谪浲顿Y的這種特性，期貨投資基金管理的資產(chǎn)只能有部分作為交易資金入市交易，對(duì)入市資金量的控制，也就是實(shí)現(xiàn)了對(duì)CTA交易杠桿的控制，所以現(xiàn)金管理有時(shí)又被稱為杠桿管理。入市資金量控制包括：用作保證金的資產(chǎn)比率控制，一般來(lái)說(shuō)，基金資產(chǎn)中用作保證金的比率在10％—30%之間；投資單個(gè)市場(chǎng)的資產(chǎn)比率控制；對(duì)作為保證金的資產(chǎn)形式進(jìn)行限制，比如不得使用尚未實(shí)際獲得利潤(rùn)的期貨合約（虛盈合約）作為其他期貨或期權(quán)合約的保證金，不得以賣(mài)出期權(quán)（看漲或看跌）所得權(quán)利金作為其他合約的保證金。
　　對(duì)于用于保證金以外的客戶資金，CTA可以選擇以下處置方法：第一，作為保證金的準(zhǔn)備金，隨時(shí)準(zhǔn)備彌補(bǔ)保證金賬戶的不足。期貨價(jià)格變化不定，保證金賬戶隨時(shí)可能成為限制使用賬戶或需補(bǔ)充賬戶，如果不能及時(shí)交易補(bǔ)充，期貨公司就會(huì)對(duì)該賬戶進(jìn)行強(qiáng)制平倉(cāng)，給投資帶來(lái)不應(yīng)有的損失。因此，必須有足夠的保證金準(zhǔn)備。第二，作為后續(xù)投資的準(zhǔn)備金，由于投資過(guò)程并不是一次性的而是延續(xù)性的，CTA通過(guò)一系列具有延續(xù)性的投資手法，如金字塔式操作、攤平成本操作等，對(duì)市場(chǎng)變化進(jìn)行及時(shí)反映，調(diào)整基金的風(fēng)險(xiǎn)/收益特性，保證基金的投資在市場(chǎng)上處于有利位置，從而增加投資操作和管理的靈活性。第三，以銀行存款或國(guó)債的形式預(yù)留一部分資金，能夠確保穩(wěn)定地獲得部分收益。因此，確定合理的入市資金量，留存一定數(shù)量的資金和選擇留存資產(chǎn)的形式構(gòu)成了現(xiàn)金管理的主要內(nèi)容，也成為CTA投資風(fēng)險(xiǎn)管理的重要組成部分。
　?。ǎ玻╋L(fēng)險(xiǎn)管理
　　風(fēng)險(xiǎn)管理的重點(diǎn)在于如何將風(fēng)險(xiǎn)控制在合理的限度之內(nèi)，即對(duì)不同規(guī)模的投資賬戶，匹配相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)。CTA在進(jìn)行投資時(shí)，所面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，CTA可以運(yùn)用指數(shù)期貨交易來(lái)進(jìn)行控制和回避。對(duì)于非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，則可以通過(guò)投資組合的分散化來(lái)進(jìn)行控制和回避。分散化是期貨投資風(fēng)險(xiǎn)管理最基本的風(fēng)險(xiǎn)管理手段，而且也是CTA對(duì)投資人的初始投資規(guī)模做出限制的原因所在。此外，CTA還可以選擇“保護(hù)性止損”方法控制風(fēng)險(xiǎn)。CTA開(kāi)展投資活動(dòng)必須進(jìn)行保護(hù)性止損，明確自己的止損點(diǎn)，以便及時(shí)地截?cái)鄵p失，控制損失的程度，保護(hù)性止損是風(fēng)險(xiǎn)控制以及風(fēng)險(xiǎn)管理中最重要的一環(huán)。
　　在目前國(guó)際成熟期貨市場(chǎng)中，專業(yè)期貨投資者更多地選用系統(tǒng)交易方式。根據(jù)巴克萊的數(shù)據(jù)，2008年系統(tǒng)交易方式的CTA管理資產(chǎn)量達(dá)到1392億美元，占全行業(yè)的68%。系統(tǒng)交易是指通過(guò)專門(mén)的計(jì)算機(jī)軟件對(duì)市場(chǎng)行情進(jìn)行監(jiān)控，提供進(jìn)入退出時(shí)間、數(shù)量和品種的交易建議。此時(shí)的保護(hù)性止損風(fēng)險(xiǎn)控制策略就成為該交易系統(tǒng)的一個(gè)模塊，當(dāng)市場(chǎng)行情發(fā)生有利或不利變動(dòng)時(shí)，該模塊就會(huì)自動(dòng)提醒CTA進(jìn)行止損，或改進(jìn)止損點(diǎn)。由于目前在美國(guó)采用系統(tǒng)交易策略的CTA越來(lái)越多，因此許多CTA成敗的關(guān)鍵，就在于其是否擁有一套較好的投資決策系統(tǒng)。
　　四、探索我國(guó)CTA監(jiān)管和風(fēng)控制度
　　雖然美國(guó)的CTA中既有法人又有個(gè)人，法人中又分公司制和合伙制兩類，CTA行業(yè)構(gòu)成比較復(fù)雜，但由于美國(guó)對(duì)CTA行業(yè)的監(jiān)管十分健全，又有托管者存在，客戶資金可以得到安全完善的保管，因此，其主要面臨的是操作風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)的CTA由期貨公司發(fā)起設(shè)立，屬于公司制企業(yè)，設(shè)立初期除投資風(fēng)險(xiǎn)外，還要完善相關(guān)監(jiān)管制度，構(gòu)建CTA運(yùn)作的規(guī)范流程和透明環(huán)境。
　?。保瓹TA高起點(diǎn)出發(fā)
　　我國(guó)CTA試點(diǎn)辦法明確要求，CTA的注冊(cè)資本金不低于3000萬(wàn)—5000萬(wàn)元人民幣，具備可行的產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資策略、業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃等。試點(diǎn)辦法對(duì)期貨公司也做出了相應(yīng)的資格限制，要求試點(diǎn)期貨公司應(yīng)滿足最近3—5年持續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)、風(fēng)險(xiǎn)控制能力強(qiáng)、且近3—5年沒(méi)有出現(xiàn)重大風(fēng)險(xiǎn)事故等條件。CTA屬于創(chuàng)新業(yè)務(wù)，設(shè)制高起點(diǎn)是成功試運(yùn)行和逐步推廣的前提。高起點(diǎn)不僅要包括對(duì)期貨公司的高標(biāo)準(zhǔn)，也要求對(duì)投資者進(jìn)行甄別。
　?。ǎ保┓诸惙旨?jí)為CTA先行鋪路
　　實(shí)力雄厚、人才儲(chǔ)備充足和風(fēng)險(xiǎn)控制制度完善等是期貨公司設(shè)立CTA必備的條件，但這些條件仍需要量化和標(biāo)準(zhǔn)化，使CTA設(shè)立更加標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范，這就需要盡快推進(jìn)期貨公司的分類分級(jí)制度。實(shí)際上，分類監(jiān)管早已是國(guó)際上期貨業(yè)監(jiān)管的通行模式，是期貨市場(chǎng)引進(jìn)激勵(lì)機(jī)制，形成優(yōu)勝劣汰局面的一個(gè)有效措施。研究表明，成熟市場(chǎng)國(guó)家對(duì)期貨公司的分類監(jiān)管制度增強(qiáng)了監(jiān)管彈性。海外對(duì)期貨公司監(jiān)管的很大特點(diǎn)是按照期貨公司參與角色的不同建立分類監(jiān)管制度，能夠更好地在加強(qiáng)資本金約束基礎(chǔ)上不阻礙期貨公司的正常發(fā)展。比如，英國(guó)建立了A、B、C、D類公司的不同監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)；中國(guó)香港將其分為一般清算會(huì)員、清算會(huì)員和非清算會(huì)員三類；澳大利亞則依據(jù)期貨公司的不同職能分為ASXF經(jīng)紀(jì)參與者、國(guó)內(nèi)參與者和結(jié)算所參與者三種。我國(guó)也應(yīng)順應(yīng)形勢(shì)，加快分類分級(jí)工作進(jìn)度，在分類分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)下賦予高級(jí)別期貨公司CTA等創(chuàng)新型業(yè)務(wù)。
　　2008年3月3日，中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布了《期貨公司信用評(píng)價(jià)指標(biāo)設(shè)計(jì)方案（試行）》，該方案終結(jié)了以往僅靠交易規(guī)模排定期貨公司座次的傳統(tǒng)。在方案中，信用評(píng)價(jià)指標(biāo)分為經(jīng)營(yíng)指標(biāo)和管理指標(biāo)兩大部分，共包含7個(gè)大項(xiàng)和32個(gè)小項(xiàng)，滿分各為100分。根據(jù)新的評(píng)價(jià)指標(biāo)，不僅要評(píng)價(jià)期貨公司的規(guī)模，而且對(duì)期貨公司的成長(zhǎng)性、風(fēng)險(xiǎn)管理能力、創(chuàng)新能力等也將進(jìn)行評(píng)估，全方位、多角度地反映期貨公司的真實(shí)情況。規(guī)模大小已不是判斷期貨公司的主要標(biāo)準(zhǔn)，能否做優(yōu)做強(qiáng)才是衡量競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵。
　　經(jīng)過(guò)監(jiān)管層和市場(chǎng)的共同努力，分類分級(jí)管理終于在2009年9月1日正式啟動(dòng)。《期貨公司分類監(jiān)管規(guī)定（試行）》正式引入了期貨公司分類監(jiān)管制度，即按評(píng)價(jià)計(jì)分高低將期貨公司分為AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C、D、E等5類11個(gè)級(jí)別，并以此作為批準(zhǔn)其開(kāi)展新業(yè)務(wù)、新設(shè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)等事項(xiàng)的審慎性條件。作為期貨公司最具競(jìng)爭(zhēng)力的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，我國(guó)的CTA也將以分類分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為基礎(chǔ)，選擇經(jīng)營(yíng)能力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力俱佳的期貨公司優(yōu)先進(jìn)行CTA業(yè)務(wù)的試點(diǎn)。
　　（２）合格投資者制度塑造CTA理性客戶群體
　　CTA業(yè)務(wù)的高起點(diǎn)不僅包括對(duì)發(fā)起方期貨公司的高標(biāo)準(zhǔn)，還要對(duì)投資者提出嚴(yán)要求。國(guó)際證券及期貨市場(chǎng)通行的合格投資者制度規(guī)定，不同的產(chǎn)品或服務(wù)要對(duì)投資者提出相應(yīng)的要求，是降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的重要保障。美國(guó)對(duì)各類型期貨基金都設(shè)置了最低投資標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)際上這也是對(duì)投資者的一種保護(hù)。
　　目前，中國(guó)金融期貨交易所對(duì)股指期貨制定了投資者適當(dāng)性制度，事實(shí)上，不少期貨公司已開(kāi)始對(duì)股指期貨的開(kāi)戶者進(jìn)行合格投資者的培訓(xùn)，中金所要求參加試點(diǎn)的期貨公司從現(xiàn)有客戶中挑選部分個(gè)人投資者進(jìn)行試點(diǎn)打分。期貨公司對(duì)個(gè)人投資者的評(píng)估分為硬性和彈性指標(biāo)兩方面，硬性指標(biāo)要求客戶申請(qǐng)開(kāi)戶時(shí)保證金賬戶余額不得低于50萬(wàn)元。實(shí)際上合格投資者制度并不僅僅針對(duì)股指期貨，按照證監(jiān)會(huì)的安排，今后期貨市場(chǎng)的所有品種都要建立合格投資者制度，CTA等期貨創(chuàng)新產(chǎn)品也可以采用這類制度安排。
　　２．建立防火墻制度規(guī)避道德風(fēng)險(xiǎn)
　　我國(guó)期貨公司長(zhǎng)期以來(lái)僅被允許從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，CTA業(yè)務(wù)對(duì)于期貨公司來(lái)說(shuō)是一個(gè)新型的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。從風(fēng)險(xiǎn)控制和客戶資金安全角度來(lái)講，都需要期貨公司在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和CTA業(yè)務(wù)之間設(shè)立一道防火墻。防火墻制度是金融機(jī)構(gòu)為避開(kāi)“格拉斯—斯蒂格爾法”兼營(yíng)證券業(yè)務(wù)而誕生的，防火墻制度要求金融機(jī)構(gòu)不可直接以部門(mén)來(lái)經(jīng)營(yíng)證券業(yè)務(wù)，必須另設(shè)獨(dú)立的證券公司來(lái)經(jīng)營(yíng)。建立防火墻的目的主要是為了防范銀行及其證券關(guān)系企業(yè)間發(fā)生利益輸出或內(nèi)部交易，以及防止銀行或證券業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大波及到另一部門(mén)。雖然經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)聯(lián)系不大，一般不會(huì)發(fā)生利益關(guān)系，但隨著各類業(yè)務(wù)的逐步放開(kāi)尤其是自營(yíng)業(yè)務(wù)的開(kāi)展，期貨公司就會(huì)有利用客戶資金彌補(bǔ)自由賬戶虧損的利益沖動(dòng)，此時(shí)就需要防火墻來(lái)堵住伸向客戶口袋的不法黑手。同時(shí)，建立防火墻也是對(duì)期貨公司的一種有效保護(hù)。
　　因此，我國(guó)CTA要由期貨公司發(fā)起以全資或控股的方式設(shè)立，CTA要以一個(gè)獨(dú)立的企業(yè)法人身份存在，并要求CTA在制度、人員、財(cái)務(wù)、業(yè)務(wù)等方面完全獨(dú)立。具體來(lái)看，CTA要專門(mén)設(shè)立符合業(yè)務(wù)開(kāi)展的職能部門(mén)和制度體系，在財(cái)務(wù)上保持獨(dú)立防止利益輸出，客戶資金要專門(mén)委托第三方存管防止侵害客戶權(quán)益行為。由于在期貨投資基金各主體的關(guān)系中，CTA是處于受人雇傭、為他人利益進(jìn)行投資的地位，理論上就難以避免可能出現(xiàn)委托代理關(guān)系中常見(jiàn)的受托人的“機(jī)會(huì)主義行為”。針對(duì)有可能損害投資者權(quán)益的道德風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管層還需要制定一系列相關(guān)管理措施，其中，資格注冊(cè)及審查、信息披露、職業(yè)誠(chéng)信義務(wù)教育和相關(guān)違規(guī)行為處罰規(guī)定等都需要逐步建立和完善，同時(shí)還要探索CTA宣傳、運(yùn)作和退出管理制度。
　?。常谪泴＜倚枰獙＜绎L(fēng)控
　　經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，期貨公司已經(jīng)積累了豐富的風(fēng)險(xiǎn)控制經(jīng)驗(yàn)。可以說(shuō)，期貨公司的傳統(tǒng)風(fēng)控體系將奠定CTA風(fēng)控制度的基礎(chǔ)，作為期貨公司的子公司，CTA一定會(huì)將母公司的風(fēng)控體系嫁接過(guò)來(lái)。我們認(rèn)為，在我國(guó)CTA試運(yùn)行階段，一定要在順利承接母公司風(fēng)控體系的基礎(chǔ)上，借鑒國(guó)外和國(guó)內(nèi)同業(yè)經(jīng)驗(yàn)探索投資風(fēng)險(xiǎn)管理模式。CTA是專家型期貨機(jī)構(gòu)投資者，因此CTA就需要專家級(jí)別的風(fēng)控制度。由于CTA管理的賬戶資金是封閉運(yùn)行，當(dāng)行情出現(xiàn)意外波動(dòng)客戶保證金不足時(shí)，CTA必須進(jìn)行減倉(cāng)。期貨公司還要針對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)程度，分別采取風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警、風(fēng)險(xiǎn)通知和強(qiáng)行平倉(cāng)等措施保證CTA的損失不繼續(xù)擴(kuò)大。此外，作為期貨專家，如果因操作違反相關(guān)規(guī)則和制度導(dǎo)致賬戶發(fā)生損失，CTA還要承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。這份“專家責(zé)任”是保障客戶權(quán)益的有力武器，也是鞭策CTA不斷強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)控制的動(dòng)力源泉。

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