江蘇國泰(002091)

報(bào)告關(guān)鍵要素:

公司通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式收購國泰集團(tuán)旗下12家公司的部分或全部股權(quán)，此次資產(chǎn)收購符合預(yù)期并將從三方面利好公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展；非公開發(fā)行擬募集不超過35億元將助推公司“走出去”。公司電解液龍頭地位顯著，預(yù)計(jì)其業(yè)績(jī)將顯著受益于新能源汽車持續(xù)高增長(zhǎng)及電解液價(jià)格上行。預(yù)測(cè)公司2015-16年EPS分別為0.74元與0.91元，按5月29日26.22元收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)的PE分別為35.58倍與28.86倍。目前估值相對(duì)鋰電板塊水平合理，維持“增持”投資評(píng)級(jí)。

事件:

江蘇國泰(002091)公布重大資產(chǎn)重組方案。公司將通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，擬收購國泰集團(tuán)旗下12家公司的部分或全部股權(quán)，本次重組標(biāo)的資產(chǎn)的預(yù)估值達(dá)52.98億元。同時(shí)，公司擬以不低于20.77元/股的價(jià)格發(fā)行不超過1.6851億股，募集配套資金不超過35億元，主要用于國泰中非紡織服裝產(chǎn)業(yè)基地、國泰東南亞紡織服裝產(chǎn)業(yè)基地、對(duì)國泰財(cái)務(wù)增資等項(xiàng)目。

點(diǎn)評(píng):

收購集團(tuán)資產(chǎn)符合預(yù)期且利好公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。2015年12月15日，公司公布了重大資產(chǎn)重組方案：公司擬向國泰集團(tuán)、盛泰投資、億達(dá)投資及195名自然人股東購買華盛實(shí)業(yè)60.00%股權(quán)、國華實(shí)業(yè)59.83%股權(quán)、漢帛貿(mào)易60.00%股權(quán)、億達(dá)實(shí)業(yè)60.00%股權(quán)、力天實(shí)業(yè)51.05%股權(quán)、國泰華誠59.82%股權(quán)、國泰華博51.00%股權(quán)、國泰上海60.00%股權(quán)、國泰財(cái)務(wù)60.00%股權(quán)、紫金科技100%股權(quán)、國泰華鼎100%股權(quán)、慧貿(mào)通70.00%股權(quán)。此次資產(chǎn)重組標(biāo)的資產(chǎn)歸屬于母公司所有者權(quán)益合計(jì)165669.03萬元，預(yù)估值合計(jì)529849.75萬元，增值率為219.82%，其中股份支付部分預(yù)估值為529613.36萬元，現(xiàn)金支付部分預(yù)估值為236.39萬元。股份支付部分按照17.50元/股的發(fā)行價(jià)格計(jì)算，對(duì)應(yīng)發(fā)行股份數(shù)量約為30236.62萬股。

集團(tuán)資產(chǎn)注入符合預(yù)期。2006年12月，國務(wù)院國資委發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)國有資本調(diào)整和國有企業(yè)重組的指導(dǎo)意見》，提出“大力推進(jìn)改制上市、提高上市公司質(zhì)量”，后續(xù)多次發(fā)文鼓勵(lì)國企改制上市，特別是15年8月，中共中央、國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》，提出“大力推進(jìn)國有企業(yè)改制上市，創(chuàng)造條件實(shí)現(xiàn)集團(tuán)公司整體上市”。而江蘇省國資委出臺(tái)的《省屬企業(yè)深化改革實(shí)施細(xì)則》中提出“向現(xiàn)有控股上市公司注入資產(chǎn)等途徑，逐年提高省屬國資證券化水平”。可見，此次集團(tuán)資產(chǎn)注入完全符合政策導(dǎo)向，有利于提升國有資產(chǎn)的證券化率和建立國泰集團(tuán)現(xiàn)代化企業(yè)管理制度。值得注意的是，此次交易前國泰集團(tuán)持有公司1.1億股，持股比例為30.4%；此次交易完成后，國泰集團(tuán)持股比例為31.83%，仍為公司實(shí)際控制人。

有助于增厚公司業(yè)績(jī)和利好公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。根據(jù)未經(jīng)審核的2015年度標(biāo)的資產(chǎn)盈利預(yù)測(cè)報(bào)告，標(biāo)的資產(chǎn)2015年度模擬合并口徑預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤(rùn)31089.95萬元?？梢娡ㄟ^本次重組，上市公司的盈利能力得到增強(qiáng)，每股收益得到增厚。資產(chǎn)重組前，公司已形成外貿(mào)和化工新材料兩大主營(yíng)業(yè)務(wù)，而母公司外貿(mào)業(yè)務(wù)主要從事紡織、服裝、機(jī)電、輕工、化工等商品進(jìn)出口貿(mào)易。本次交易完成后，公司將極大增強(qiáng)商貿(mào)服務(wù)類業(yè)務(wù)規(guī)模，同時(shí)將對(duì)國泰集團(tuán)優(yōu)質(zhì)核心資源進(jìn)行全面整合，其資源優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在三方面：一是有助于公司實(shí)現(xiàn)從“賣商品”轉(zhuǎn)變?yōu)椤百u服務(wù)”。公司將不僅是賣產(chǎn)品，更是向客戶提供全供應(yīng)鏈的一站式增值服務(wù)，業(yè)務(wù)范圍全面覆蓋從設(shè)計(jì)、打樣、生產(chǎn)、儲(chǔ)運(yùn)、清關(guān)、保險(xiǎn)、配送、金融服務(wù)等各個(gè)環(huán)節(jié)，并逐漸延伸到進(jìn)口、內(nèi)貿(mào)、零售和品牌，從而成為“供應(yīng)鏈組織者”，即實(shí)現(xiàn)從“賣商品”向“賣服務(wù)”的轉(zhuǎn)變。

其次，“互聯(lián)網(wǎng)”注入利好公司發(fā)展。伴隨慧貿(mào)通注入，公司擁有了以現(xiàn)代化的信息、網(wǎng)絡(luò)和通信技術(shù)為導(dǎo)向，建設(shè)一個(gè)開放、生態(tài)、一站式的外賣綜合服務(wù)平臺(tái)，為各類中小微企業(yè)提供在線外貿(mào)訂單成交、單證制作、物流運(yùn)輸、報(bào)關(guān)報(bào)檢、收匯結(jié)匯、核銷退稅、信保金融等全流程一站式貿(mào)易綜合配套服務(wù)。同時(shí)，利用現(xiàn)有平臺(tái)與資源優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步推進(jìn)跨境消費(fèi)品進(jìn)口業(yè)務(wù)（B2B2C）垂直電商平臺(tái)的搭建，為服務(wù)跨境貿(mào)易、跨境電商的上下游企業(yè)提供商流、物流、信息流、資金流四流合一的供應(yīng)鏈整體解決方案。

第三金融資產(chǎn)注入將從三方面助推公司發(fā)展。國泰財(cái)務(wù)、紫金科技、國泰華鼎等金融投資類業(yè)務(wù)納入上市公司，對(duì)公司具備多重意義：一是充分利用國泰財(cái)務(wù)的金融服務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)控制功能降低公司經(jīng)營(yíng)管理成本；二是進(jìn)一步探索跨境結(jié)算、離岸金融和跨國公司總部外匯資金集中運(yùn)營(yíng)管理等業(yè)務(wù)，為集團(tuán)成員企業(yè)提供各項(xiàng)增值服務(wù)；三是可以積極運(yùn)用上市公司投融資平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，放眼國際國內(nèi)兩個(gè)市場(chǎng)，圍繞整個(gè)供應(yīng)鏈擇機(jī)開展戰(zhàn)略并購，擇機(jī)開展戰(zhàn)略并購，把江蘇國泰打造成為一流國際化綜合商社。

非公開發(fā)行募投項(xiàng)目助推公司“走出去”。我國長(zhǎng)期以來鼓勵(lì)企業(yè)“走出去”，且國家積極出臺(tái)政策鼓勵(lì)優(yōu)勢(shì)企業(yè)對(duì)外投資，建立境外生產(chǎn)加工基地，同時(shí)以此為基礎(chǔ)建立境外經(jīng)貿(mào)合作區(qū)。為此，公司擬向不超過10名特定投資者非公開發(fā)行股份數(shù)量不超過16851.23萬股，發(fā)行價(jià)格為20.77元/股，擬募集資金總額不超過35億元。此次募集配套資金將用于國泰中非紡織服裝產(chǎn)業(yè)基地、國泰東南亞紡織服裝產(chǎn)業(yè)基地、償還銀行借款、對(duì)國泰財(cái)務(wù)增資、支付現(xiàn)金對(duì)價(jià)及支付本次重大資產(chǎn)重組的交易費(fèi)用，剩余部分用于補(bǔ)充上市公司及標(biāo)的公司流動(dòng)資金。國泰東南亞紡織服裝產(chǎn)業(yè)基地?cái)M設(shè)在越南，主要基于如下兩點(diǎn)：一是越南的地理位置和勞動(dòng)力成本較低；二是越南、美國、日本等12國就“跨太平洋伙伴關(guān)系協(xié)定(TPP)”達(dá)成基本協(xié)議，且越南有望成為吸引紡織服裝產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，而越南紡織配套工業(yè)較為落后，僅能滿足10-15%的原輔料需求，大部分需從中國、韓國等地區(qū)進(jìn)口。而中非紡織服裝基地?cái)M設(shè)在埃塞俄比亞，同樣主要基于地理環(huán)境、勞動(dòng)力成本等因素，并以此輻射整個(gè)非洲乃至歐美市場(chǎng)。總體而言，中非、東南亞紡織服裝產(chǎn)業(yè)基地建設(shè)有利于公司在全球范圍內(nèi)配置資源，對(duì)打造“一流”國際化綜合商社具有戰(zhàn)略意義。

電解液龍頭將顯著受益于量?jī)r(jià)齊升。我們持續(xù)看好公司電解液業(yè)務(wù)，主要基于如下四點(diǎn)：一是公司電解液業(yè)務(wù)長(zhǎng)期穩(wěn)居電解液細(xì)分領(lǐng)域龍頭，無論從營(yíng)收規(guī)模還是從盈利能力看，公司電解液業(yè)務(wù)均具備顯著優(yōu)勢(shì)；二是我國新能源汽車產(chǎn)量基數(shù)提升及持續(xù)高增長(zhǎng)將顯著提升電解液需求。至15年11月，我國新能源汽車產(chǎn)量已超過27萬輛，同比增長(zhǎng)4倍，預(yù)計(jì)全年將突破30萬輛，且16年仍將延續(xù)高速增長(zhǎng)趨勢(shì)。伴隨基數(shù)提升，預(yù)計(jì)16年將顯著帶動(dòng)電解液等各鋰電材料需求；三是電解液價(jià)格將止跌回升。受我國新能源汽車高增長(zhǎng)影響，15年以來碳酸鋰價(jià)格已翻倍，其價(jià)格上漲已延伸至電解質(zhì)六氟磷酸鋰，而六氟磷酸鋰在電解液成本中占比約40%，預(yù)計(jì)電解液價(jià)格上行空間將打開；四是公司具備顯著客戶優(yōu)勢(shì)。公司電解液業(yè)務(wù)定位于中高端，其客戶部包括LG化學(xué)等國內(nèi)外一流電池廠商，而LG化學(xué)南京工廠已投產(chǎn)，且已獲取大量國內(nèi)訂單，公司作為其戰(zhàn)略客戶將顯著受益?？傮w而言，公司作為電解液龍頭，預(yù)計(jì)其業(yè)績(jī)將顯著受益于新能源汽車高增長(zhǎng)。

維持公司“增持”投資評(píng)級(jí)。暫不考慮資產(chǎn)重組及非公開發(fā)行對(duì)股票攤薄的影響，預(yù)測(cè)公司2015年、2016年全面攤薄后EPS分別為0.74元與0.91元，目前公司仍處于停牌中，按5月29日26.22元收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)的PE分別為35.58倍與28.86倍。目前估值相對(duì)鋰電板塊水平合理，維持“增持”投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球經(jīng)濟(jì)下滑超預(yù)期；新能源汽車進(jìn)展低于預(yù)期；匯率大幅波動(dòng)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。