人民幣匯率成為其中的關(guān)鍵變量

 　 周三CPI超預(yù)期上行并不能掩蓋PPI持續(xù)下行反映的經(jīng)濟(jì)弱勢(shì)格局。上證指數(shù)沖高回落，成交繼續(xù)萎縮，短期均線空頭排列。上證指數(shù)在11月27日跌破上行通道后，上周完成反抽確認(rèn)，目前已經(jīng)重回下行格局。筆者認(rèn)為，A股目前面臨全球流動(dòng)性陷阱加劇、人民幣匯率貶值預(yù)期未除和市場股票增量發(fā)行加速的三重考驗(yàn)，其中的人民幣匯率是關(guān)鍵變量。

　　全球流動(dòng)性陷阱，明松暗緊壓制A股

　　目前全球主要四大經(jīng)濟(jì)體中，中日歐都在延續(xù)相對(duì)寬松的貨幣政策以刺激經(jīng)濟(jì)的增長。但三大經(jīng)濟(jì)體M2和M1的同比差值均在下降，意味著央行基礎(chǔ)貨幣的釋放并沒有有效轉(zhuǎn)化為信貸投放。在貨幣寬松背景下，實(shí)體流動(dòng)性呈現(xiàn)收縮，導(dǎo)致金融系統(tǒng)內(nèi)外“冰火兩重天”。利率市場持續(xù)火爆，反映實(shí)體的大宗商品則跌跌不休，包括A股市場在內(nèi)的全球股票市場則因?qū)嶋H利率邊際下降空間有限和經(jīng)濟(jì)惡化預(yù)期增強(qiáng)而出現(xiàn)回調(diào)。

　　伴隨美聯(lián)儲(chǔ)12月大概率將開啟的首次加息，美元對(duì)其他貨幣資產(chǎn)的抽離將加劇流動(dòng)性的動(dòng)蕩，從而對(duì)全球資產(chǎn)價(jià)格帶來擾動(dòng)。這個(gè)過程中，A股很難獨(dú)善其身。

　　全球資本回流美國，人民幣貶值施壓A股

　　從目前的全球資金流向來看，日歐經(jīng)濟(jì)難改弱勢(shì)，基本屬于融出貨幣的一方。其他新興經(jīng)濟(jì)體也在中國經(jīng)濟(jì)放緩和強(qiáng)勢(shì)美元格局中茍延殘喘，資金難覓可靠去處。

　　不能否認(rèn)的是，美國目前從復(fù)蘇基礎(chǔ)、資產(chǎn)估值和未來預(yù)期來看都是全球資本的最佳去處，美元指數(shù)前期的強(qiáng)勢(shì)也加速了資本的回流趨勢(shì)。回看中國，經(jīng)濟(jì)下行依舊沒有找到支撐的力量，資本對(duì)經(jīng)濟(jì)未來的信心尚未完全建立，人民幣貶值預(yù)期加大，打破了過去“人民幣天然利差+人民幣升值預(yù)期”的正反饋套利環(huán)境。資本持續(xù)外流的情況并沒有好轉(zhuǎn)，被動(dòng)貨幣政策的對(duì)沖并未帶來實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸的好轉(zhuǎn)，邊際流動(dòng)性收緊和企業(yè)盈利惡化將拖累A股股價(jià)。

　　A股資金存量博弈未改，增量加速壓力顯現(xiàn)

　　在資金不看好人民幣資產(chǎn)出逃背景下，目前A股市場依舊處于存量博弈的格局中。雖然證券保證金連續(xù)第4周凈流入，扭轉(zhuǎn)了7月以來的凈流出態(tài)勢(shì)，但I(xiàn)PO開閘吸引大量打新資金涌入是資金回流的主要原因。筆者認(rèn)為未來IPO的加速和注冊(cè)制的推行是大概率。以新三板為代表的直接融資市場拓展也將繼續(xù)加快。管理層建立多層級(jí)資本市場、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的決心沒有改變。這將改變過去“錢多票少”的存量博弈格局，增量對(duì)存量的資金稀釋速度會(huì)越來越快，這對(duì)目前A股存量股價(jià)將形成壓力。

　　不難看出，目前市場對(duì)中國經(jīng)濟(jì)和改革信心尚未有效建立。人民幣雖然得到了SDR的背書，但資本流出的壓力依舊較大，預(yù)計(jì)外匯占款在11月繼續(xù)流出2500億元左右，人民幣貶值壓力預(yù)期仍存。筆者將人民幣名義有效匯率分別與出口增速同比和外商直投同比數(shù)據(jù)對(duì)比后發(fā)現(xiàn)，人民幣匯率的走強(qiáng)對(duì)出口壓制明顯（這是因?yàn)橹袊鴻C(jī)電出口占比較大且直面德日韓的競爭），但是對(duì)外商直投的影響并不明顯（境外資本對(duì)中國經(jīng)濟(jì)前景的信心是主導(dǎo)力量）。

　　因此，筆者認(rèn)為，2016年人民幣匯率將呈現(xiàn)溫和偏弱的趨勢(shì)。對(duì)比韓國21世紀(jì)初的韓元貶值和轉(zhuǎn)型改革不難發(fā)現(xiàn)，經(jīng)歷亞洲金融危機(jī)的改革轉(zhuǎn)型陣痛之后，韓國經(jīng)濟(jì)以質(zhì)換量，股票市場新發(fā)規(guī)模增長3.3倍，實(shí)際漲幅超過兩倍。同樣，在人民幣貶值預(yù)期消除和經(jīng)濟(jì)改革紅利持續(xù)釋放之后，包括，A股在內(nèi)的人民幣資產(chǎn)有望迎來新一輪價(jià)值重估。