主業(yè)多次更替，如今虛席以待。商贏環(huán)球前身為大元股份，公司最初是一家以煉油化工為主的國資控股公司，之后隨著控股股東的多次變更，主營業(yè)務(wù)先后經(jīng)歷油氣、塑料板材、整樘門、黃金等多次變化，繼2014 年公司出售子公司嘉興中寶41%股權(quán)后，目前正進(jìn)行另一子公司世峰黃金的資產(chǎn)出售，2015 前三季度，由于2014 年出售嘉興中寶41%股權(quán)，合并范圍發(fā)生變化，營業(yè)收入僅394 萬元，歸母凈利潤-2062 萬，公司目前并無核心主業(yè)。

定增28 億注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，步入服裝新主業(yè)。2014 年10 月，公司公告稱，將向商贏控股有限公司、旭森國際控股（集團(tuán)）有限公司、旭源投資有限公司等10 名投資者定向增發(fā)不超過2.69億股，作價10.41 元/股，募集資金不超過28 億元，以其中18.8億現(xiàn)金認(rèn)購環(huán)球星光公司股權(quán)95%股權(quán)，步入紡服新主業(yè)，其余資金用于品牌推廣、購買物流基地以及補(bǔ)充流動資金。

公司此次收購的環(huán)球星光質(zhì)地優(yōu)良，亮點(diǎn)頗多。環(huán)球星光的業(yè)務(wù)主要可以分為三大板塊：（1）設(shè)計(jì)和品牌管理板塊，主要包括Oneworld 公司和Unger 公司，為環(huán)球星光的品牌管理、研發(fā)設(shè)計(jì)和銷售中心，主要從事女性服裝的設(shè)計(jì)和經(jīng)營，具有較強(qiáng)的時尚前沿感知和設(shè)計(jì)能力；（2）高端運(yùn)動服制造板塊，包括APS-Global 和APS-ES，主要為高端運(yùn)動服飾品牌設(shè)計(jì)和代工；（3）供應(yīng)鏈管理板塊，包括Star Acc、Orient Gate、Diamond Dragon和Star Property 等4 家香港公司，主要進(jìn)行供應(yīng)鏈管理，負(fù)責(zé)全球采購和銷售OEM 產(chǎn)品。

環(huán)球星光設(shè)計(jì)、銷售、生產(chǎn)等優(yōu)勢皆具。環(huán)球星光銷售主要面對美國市場，擁有一體化經(jīng)營的優(yōu)點(diǎn)，一般采用終端買斷制銷售模式，將庫存積壓風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁商場，而公司優(yōu)勢包括：（1）自主研發(fā)、設(shè)計(jì)能力強(qiáng)勁，同時擁有覆蓋全年齡段的三大女裝自有品牌；（2）下游客戶端穩(wěn)固，下游零售合作商多為Nordstrom、Topshop、JCPenney，Macy’s，Target 等知名商場，而代工客戶為Under Armour 和Tommie Cooper 等高端運(yùn)動品牌；（3）工廠和生產(chǎn)設(shè)施遍布全球，制造和采購網(wǎng)店全球化分布，有利于有效整合分配全球資源，尋找人工和原材料成本洼地等；（4）一體化經(jīng)營，庫存銷售高效率，通過有效的供應(yīng)鏈管理實(shí)現(xiàn)經(jīng)營模式一體化，公司庫存周轉(zhuǎn)率超過行業(yè)平均水平。

環(huán)球星光外延動作不斷，發(fā)展有望加速。環(huán)球星光實(shí)際控制人100%控股的Arlington 于2015 年6 月就收購Big Strike 公司100%股權(quán)達(dá)成協(xié)議，其主業(yè)與環(huán)球星光相似，2015 年銷售額預(yù)計(jì)為8500 萬美元；此外，環(huán)球星光現(xiàn)正在洽談其他3 個美國收購項(xiàng)目，該3 個收購項(xiàng)目于2015 年度的總銷售額預(yù)計(jì)為3.5 億美元以上。以人民幣兌美元6.3：1 匯率來算，即使保守估計(jì)只給予新收購企業(yè)10%的凈利潤率，且不考慮環(huán)球星光本身主業(yè)，也將使商贏環(huán)球歸母凈利潤增加2.60 億人民幣，顯著增厚公司業(yè)績。

投資建議：整體而言，公司收購標(biāo)的環(huán)球星光質(zhì)地優(yōu)良，擁有成熟主業(yè)和穩(wěn)定盈利能力。而且環(huán)球星光的實(shí)際控制人羅永斌、大元股份實(shí)際控制人楊軍共同承諾，自目標(biāo)資產(chǎn)完成交割之日起連續(xù)12 個月、13 -24 個月、25 -36 個月，對應(yīng)的合并報(bào)表下扣除非經(jīng)常性損益后的歸屬于母公司的凈利潤應(yīng)分別不低于6220 萬美元、8460 萬美元、1.187 億美元（按6.3:1 匯率折算對應(yīng)人民幣3.92、5.33、7.48 億元），歸屬上市母公司凈利分別增厚3.72、5.06、 7.10 億元，顯示出對未來業(yè)績的強(qiáng)烈信心。在原主業(yè)剝離完成后，根據(jù)公司定增后最新總股本4.69 億股計(jì)算，2016、2017、2018 年公司EPS 分別為0.79、1.08、1.51 元，對應(yīng)PE 分別為34、25、18 倍，維持“買入”評級。

風(fēng)險因素：定增和收購?fù)七M(jìn)不及預(yù)期。