近期國債期貨得到了市場極大的關(guān)注，期債的價(jià)格也在此過程之中得到快速的提升，TF1512已經(jīng)突破100點(diǎn)關(guān)口，T1512也接近了100點(diǎn)附近。市場的熱情在三季度末四季度初突然被點(diǎn)燃。然而，從喧囂的市場回歸到基本面，利率是否值得如此追捧呢？

　　不可否認(rèn)，今年前三個(gè)季度利率債處于區(qū)間振蕩的格局之中，振蕩區(qū)間相對較窄。10年期利率債在3.30%至3.65%之間，即使今年多次降息，仍然在這個(gè)區(qū)間內(nèi)振蕩。從基本面來看，市場預(yù)期似乎稍有變化，雖然經(jīng)濟(jì)下行的趨勢不易打破，但第二產(chǎn)業(yè)正在收縮，第三產(chǎn)業(yè)開始加速擴(kuò)張。在基本面下行風(fēng)險(xiǎn)如此之大、穩(wěn)增長政策頻出的形勢下，國債長端收益率出現(xiàn)相當(dāng)幅度的下行也在情理之中。

　　二三季度有多重利空因素存在，其中包括地方債大規(guī)模發(fā)行對其他類型債券進(jìn)行擠壓、經(jīng)濟(jì)預(yù)期不一致以及股市大幅波動(dòng)等。從9月底開始，地方債發(fā)行急劇收縮規(guī)模，經(jīng)濟(jì)悲觀論又開始喧囂塵上，股市大幅下跌之后一直處于去杠桿的階段。過去債市的矛盾在9月底以來似乎得到充分釋放，市場熱情在這個(gè)時(shí)間段得到宣泄。本輪多頭行情，其實(shí)是對今年基本面各類重大利好的一次集中式釋放。

　　不過，市場熱情有點(diǎn)超出預(yù)料。做多熱情在期債上得到了充分體現(xiàn)，TF1512的基差迅速修復(fù)，凈基差迅速向零靠攏，T1512的基差和凈基差也得到了大幅的修正，一改期債總體偏弱偏空的局面。從國債期貨角度來看，100點(diǎn)附近的基差和凈基差理論上應(yīng)當(dāng)是最大的。因?yàn)樵诮桓顣r(shí)候可能面臨多個(gè)甚至全部的交割券都可以交割的情形，這意味著空頭掌握了較多的選擇權(quán)。目前TF1512存在高估的情形，主要是市場情緒的體現(xiàn)。

　　另外，市場對貨幣政策、利率市場化政策出現(xiàn)了過度的解讀。從市場對央行信貸抵押政策的解讀來看，有人認(rèn)為是巨量的放水，是中國式QE，但事實(shí)并非如此。央行在今年的貨幣政策報(bào)告中始終貫徹的是穩(wěn)健的貨幣政策，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)放貸，繼續(xù)推進(jìn)利率、匯率市場化改革。穩(wěn)增長貨幣政策無非是確認(rèn)了國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下行壓力較大的事實(shí)。

　　利率尚有各類邊界約束，一方面是外圍的美債，目前10年期的到期收益率在2.1%附近，另一方面是1年期國債收益率目前仍在2.4%附近，短端看不到央行繼續(xù)向下調(diào)控的態(tài)勢。那么，未來5年和10年國債的收益率下行幅度會(huì)受到一定約束，其節(jié)奏也勢必要跟隨邊界值變化。

　　總的來說，當(dāng)前國債長端的快速下行，有其必然的因素。不過情緒點(diǎn)燃過快，債券市場并非股票市場，其估值存在一定高估。