新洋豐是全國(guó)收入規(guī)模排名第二的復(fù)合肥龍頭企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健， 2010-2014 年五年收入復(fù)合增速為8.01%， 凈利潤(rùn)復(fù)合肥增速為 10.49%；由于磷酸一銨量?jī)r(jià)齊升，復(fù)合肥營(yíng)銷推廣力度加大， 2015 年上半年業(yè)績(jī)靚麗， 收入同比增速達(dá) 35.03%，凈利潤(rùn)同比增速 43.59%。 公司擁有“選洗礦-磷銨-復(fù)合肥”的完整生產(chǎn)鏈，在湖北荊門、湖北宜昌、湖北鐘祥、四川雷波、山東菏澤、河北徐水、廣西賓陽(yáng)和江西瑞昌建有 8 個(gè)大型的現(xiàn)代化生產(chǎn)基地，隨著今年募投新項(xiàng)目的完工，將形成年產(chǎn) 145 萬(wàn)噸磷酸一銨與 445萬(wàn)噸復(fù)合肥的生產(chǎn)能力，規(guī)模位居全國(guó)磷復(fù)肥企業(yè)前三強(qiáng)。 此外， 公司積極探索“資源—產(chǎn)品—再生資源—再生產(chǎn)品”的循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式， 積極發(fā)揮磷資源深加工，延伸磷化工產(chǎn)業(yè)鏈，建立磷石膏綜合利用、氟回收、硫酸鉀復(fù)合肥副產(chǎn)的鹽酸與合成氨生產(chǎn)的氨水結(jié)合生產(chǎn)氯化銨等， 致力于建成資源開(kāi)發(fā)、加工和廢棄物回收利用的良性循環(huán)。

具有先天的區(qū)域優(yōu)勢(shì)，銷售渠道布局全國(guó)。 生產(chǎn)端靠近磷礦資源豐富的湖北、四川，新洋豐肥業(yè)與當(dāng)?shù)乇姸喙?yīng)商建立了長(zhǎng)期的合作關(guān)系，獲得了穩(wěn)定的磷礦石來(lái)源； 公司通過(guò)便捷的長(zhǎng)江水路、 發(fā)達(dá)的鐵路與市場(chǎng)端進(jìn)行產(chǎn)銷連接，鐵路專用線、水運(yùn)碼頭等基礎(chǔ)設(shè)施使其銷售半徑有效放大。 經(jīng)過(guò)多年耕耘， 公司建立“企業(yè)-經(jīng)銷商-零售網(wǎng)點(diǎn)-種植戶”的兩層渠道網(wǎng)絡(luò)， 全國(guó)共有經(jīng)銷商 4000 多家、零售商 30000多家，在渠道為王的農(nóng)資消費(fèi)領(lǐng)域，公司已經(jīng)具備長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的核心要素。

磷銨景氣向好抬升盈利，復(fù)合肥業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。 以出口增長(zhǎng)拉動(dòng)價(jià)格為主因， 2014 年 5 月磷酸一銨逐步走出價(jià)格低谷， 今年上半年進(jìn)入了新的高點(diǎn)，達(dá)到 2250 元/噸；出口持續(xù)增長(zhǎng)疊加政策明確了原則上不予批建新產(chǎn)能， 產(chǎn)能利用率看將在 50%以上區(qū)間波動(dòng)。 今年上半年公司的磷酸一銨裝置滿車運(yùn)行，實(shí)現(xiàn)銷售收入 13.49 億元，同比增長(zhǎng) 139.52%。 與此同時(shí)， 具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的復(fù)合肥企業(yè)迅速開(kāi)啟搶占市場(chǎng)的征程，行業(yè)集中度逐年上升。新洋豐復(fù)合肥收入經(jīng)歷 2013 年下滑后又重回增長(zhǎng)軌道，毛利率逐步回升， 2015年上半年硫基復(fù)合肥、尿基復(fù)合肥和高塔復(fù)合肥三個(gè)主要產(chǎn)品的收入為 29.93 億元，同比增長(zhǎng) 16.32%。

優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提升品牌溢價(jià)，磷復(fù)肥龍頭有望開(kāi)啟二次成長(zhǎng)。 多元化的產(chǎn)品是復(fù)合肥企業(yè)打造綜合產(chǎn)品與服務(wù)能力，適應(yīng)全國(guó)化布局，適應(yīng)種植結(jié)構(gòu)變化的重要一步。公司于 2015 年 5 月完成上市后第一次增發(fā)，募投建設(shè)高端的新型肥料硝基肥水溶肥、硝基緩控釋肥生產(chǎn)線。明年高端肥料開(kāi)始投產(chǎn)放量，產(chǎn)品線多元化拓展，將是公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要看點(diǎn)。我們中性估計(jì) 2016-2018 年投產(chǎn)逐步放量達(dá)到產(chǎn)能利用率分別為 50%、 67%、 80-85%，預(yù)測(cè)明年將為公司貢獻(xiàn)銷售收入 19.1 億元。同時(shí)， 公司計(jì)劃加大品牌宣傳、 擴(kuò)充營(yíng)銷隊(duì)伍， 以期實(shí)現(xiàn)品牌力的提升和溢價(jià)。此外，公司在“村淘”上開(kāi)設(shè)旗艦店， 邁開(kāi)了“觸網(wǎng)” 第一步。

我們預(yù)計(jì)新洋豐 2015-2017 年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn) 7.88 億元、9.85 億元、11.75 億元，同比增長(zhǎng) 38.0%、24.9%、 19.3%，年均復(fù)合增速 27.5%， 2015-2017 年對(duì)應(yīng) EPS 分別為 1.16， 1.45， 1.73 元。目前公司所處的復(fù)合肥行業(yè)龍頭企業(yè)平均估值水平為 23X2016PE，新洋豐估值約為 14X2016PE。 考慮到公司所處的行業(yè)地位和磷銨今明兩年確定的景氣向好周期，我們給予 23X2016PE，結(jié)合公司絕對(duì)估值水平，給予公司目標(biāo)價(jià) 32.56-34.73 元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 磷酸一銨景氣周期持續(xù)時(shí)間短于預(yù)期，影響公司盈利水平；高端復(fù)合肥的推廣不達(dá)預(yù)期；未來(lái)擴(kuò)張銷售與營(yíng)銷帶來(lái)的費(fèi)用率高于預(yù)期，影響凈利水平。